“金融稳定报告说了什么？”

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年是解决重大风险的收官年，资管新规则过渡期也将于年底结束，预计高风险机构的处置、影子银行风险的解决将进一步推进，房地产短期内预计不会有很大的放松，明年的经济仍处于信用进程中

而且，在处理风险的过程中，货币政策还在对应，宽货币信用的结构总体上是有益的债市。

11月25日，中国人民银行发布了《中国金融稳定报告( 2019 )》，11月28日金安定会召开第10次会议，如何看待未来的监管动向？ 本文简单解读。

综述:攻防战进入终官阶段

1、金融稳定报告关注什么？ 我们先简单整理金融稳定报告的第一份复印件。 《中国金融稳定报告( 2019 )》的整体结构与年相似，全文共17个主题。 今年新增加的复印件主要有债转股、民间资金、人身保险、科学创板、债市违约、金融科学技术等，反映了近年来市场的快速发展和监管动向。 另外，住户部门的债务、银领域的压力测试、基金流动性风险压力测试、资本管理的新规则、中央银行金融机构的评价、金融机构的风险处理、tlac这些主题也有点重复。 重复的主题可能更值得关注。

2 .解决重大攻防战，进入收盘阶段后经过年以来的金融严格监督管理，“我国金融风险从去年的迅速积累逐渐转移到高位缓和”、“遵守了不发生系统金融风险的基础”，金融稳定会第十届会议也“重大金融风险” 脱杆取得了初步效果，但“中国各部门的杠杆率依然存在结构性问题，相关风险值得关注”，目前仍处于结构性脱杆过程中。 年是解决风险的收官年，资管新规则过渡期也将于年底结束，预计高风险机构的处置、影子银行风险的解决将进一步推进。 “时间计划分三年推进:年一边制定攻防战行动方案，一边执行各项事业措施，实现了良好的开局。 2019年承上启下，全面、纵深推进各项任务的部署。 年是攻防战结束的一年，目标是从基本完成风险治标逐渐向治本转移，完成攻防战的既定任务。 ”。 (《中国金融稳定报告( 2019 )》)

住户部门债务

2019年金融稳定报告再次对住户部门债务进行了特别讨论，对住户部门的杠杆率进行了国际横向应对，关注了“部分地区住户部门债务增长过快，部分低收入家庭债务负担过重的问题”。 居民的杠杆率不高吗？ 中央银行口径年末居民的杠杆率为60.4%，bis口径为52.6%，基本接近国际平均水平( 59.7% )，远高于新兴市场经济体( 39.9% )，与此同时，中国居民的杠杆率增长率也比较快。 imf在年10月的《全球金融稳定报告》中表示，住户部门债务与gdp的比率低于10%时，该国债务的增加有利于经济增长，比率超过30%时，该国的中期经济增长受到影响，65%以上时，影响金融稳定 根据中央银行的口径，我国居民杠杆率已经接近65%的阈值，根据bis口径，居民杠杆率的迅速上升值得警惕。 中央银行在此前的《中国地区金融运行报告( 2019 )》中也指出:“居民杠杆率水平对支出增加的负面影响值得关注。” 因此，现在居民的杠杆率已经处于高水平，不仅会对中期经济增长产生负面影响，还可能影响金融稳定。 从这个立场来看，“不把不动产作为短期经济刺激的手段”在短期内应该不会成为很大的放松。

2、低收入家庭债务负担重的中央银行关注低收入家庭债务负担过重的问题。 北京大学进行的年中国家庭跟踪调查显示，从债务收入比来看，低收入家庭的债务负担总体上重于高收入家庭。

西南财经大学中国家庭金融调查研究中心发表的《中国居民杠杆率和费用信用问题研究报告》中也提到了对低收入人群和新购买人群债务风险的警惕。

3、居民杠杆的地区分布年和2019年金融稳定报告都指出东部沿海地区居民的杠杆率很高。 与此相对，居民杠杆率高一般是指金融风险高，但具体到各地区都有必要慎重解读。 首先，笼统地说，居民杠杆高的地区多对应高房价，高房价意味着购房一般需要贷款，房贷高。 其次，房价高的地区预计会因涨价而吸引外国人购买，这也会导致当地居民杠杆率的上升。 但是，外国人没有在当地工作生活，对当地gdp (杠杆率分母) [1]没有贡献。 而且，由于房价高的地区首付的一部分也来自地方(例如，一般说的“6个钱包”)，当地居民的负债规模和居民的杠杆率在提高。

[1]【nifd季报】2019q3宏杠杆率，NIFD

高风险机构的处置

1、加快中小银行风险暴露中央银行金融机构的评级是人民银行开展宏观审慎管理、解决系统性风险等业务的基础。 中央银行机构的评价重点关注公司治理、内部控制、资本管理、资产质量、市场风险、流动性、收益性、新闻系统、金融生态环境等9个方面，结合现场以外的监测、压力测试、现场审计进行全 评级分为11级，评级结果为8~10级和d级的金融机构被列为高风险机构。 从年第四季度的评级结果来看，8~10级的586家公司、d级的1家公司占13.5%； 年第一季度高风险机构所占比例为10.60%(420/3972 )，高风险机构所占比例总体上升。 从组织类型来看，大型银行的评级相对稳健，都在7级以内的高风险机构最集中在农村中小金融机构。

2、金融供给方改革深入推进高风险机构，主要集中在农村中小金融机构，其中主要是农村信用合作机构(农商务、信用社、农合行等)。 金融稳定报告在专题12中明确了农村信用合作机构的迅速发展现状和改革思路。 . 1农村中小金融机构的定位是服务当地中小银行的身份定位还是回到金融供给方改革的框架，金融供给方改革最早追溯到第十三个五年计划。 十三五计划确定“构建多层次、广观盖、差异银行机构体系，扩大民间资本进入银领域，迅速发展普惠金融和多业态中小金融组织”。 此后，特别是年以来，监管层频繁提到三农、小微的支持。 那么，谁支持三农小微？ 现在中小银行依然是服务三农小微的主力军，在大型银行难以全面下沉的情况下，金融供给方改革应该是中小银行集中于当地、服务实体，到目前为止的实体供给方改革很大，希望构筑大型集团

年以来，监管政策表明监管层希望中小银行集中在当地。 银监发〔〕4号规范中小银行异地非卡经营，银保监发〔2019〕5号提出农商务服务“三农”和小微型公司市场定位，大致不超过县(区)、业务不超过县(区)。 这次金融稳定报告也强调在农协机构改革过程中“维持县级法人地位和作用的基本稳定”，基本上也体现了上述构想。

近年来，农村金融机构由于同行业务的无序扩张，偏离了政策的初衷，稳步虚脱，增加了金融风险，这是当前金融供给侧改革需要重点处理的问题。 “目前，有些农合机构偏离了主业，存在企业管理薄弱、历史负担沉重等问题，需要通过改革处理和风险解决，更好地重新服务县域、农业支援小市场的定位。 ”。 (《中国金融稳定报告( 2019 )》)我们发现，一些中小银行的同行扩张很迅猛，其中也包括很大的风险。

. 2高风险机构的处分近年来以金融稳定报告书的多个主题论述了存款保险、金融机构的处分，出现了今年5月中小银行被移交的情况。 2019年金融稳定报告分为三个主题讨论农合机构改革、健全金融安全网、早期纠正存款保险，都涉及高风险机构的处置问题。 现在中小银行的风险加速暴露，年也是为了解决风险的攻防战结束的一年，我们相信高风险机构的处分不远。

. 3具体的处置手段是，比较温和的5月24日中小银行被劫持，市场流动性分层严重，结构化发行暴雷，有可能给市场带来很大冲击。 中小银行对市场的冲击太大，高风险机构的退出可能不会采取直接交接的方法，所以中央银行至今也确定“关于包商银行被劫持，完全是案例”。 金融稳定报告中提到的“存款保险早期纠正进程”可能有一定的参考意义，中小银行的资本补充也是重要措施，越来越强调事前监管和机构的自我救济。

资管领域统一监督管理

中央银行在专题13中判断了资管新规则的实施效果，这里需要强调两点:一是非标准转标，二是资管领域统一监督管理。 “加快制定标准化债权类资产认定规则，确定标准化债权类资产和非标准资产，建立非标准转换机制。 继续推进资管新规则的制定，补充监督管理短板。 推进各类资管产品开户、产权登记、税收政策等方面的平等待遇问题，减少同类资管产品监督管理的差异。 ”。 ——《中国金融稳定报告( 2019 )》10月12日中央银行发布了《标准化债权类资产认定规则(征求意见稿)》，目标和非目标认定的严格程度超出了预期，迄今为止的“非目标”(银登、北金所、报价系统、保 金融稳定报告称“建立非投标机制”，但转换后需要面对越来越多的监管限制(领域政策、信用额度等，房地产abs本身也收紧)，直接转换成债券和abs可能并不那么简单 年末资管新规则过渡期的结束，看到现在监管的决心没有明显动摇，过渡期延期的可能性不大，如果不能期待非标准转标效果，有可能对信用扩张产生牵引。

资产管理新规则的要点比较了非标准、多层嵌套、资产池等问题，但在资产管理领域统一监督管理方面进一步完善了细则。 最明显的是理财产品和公募基金之间的监管差异:另一方面，理财新规则和理财新规则对银行理财的投资限制很少，公募基金，特别是货币基金面临更严格的限制。 另一方面，公募基金对银行理财具有免税的特征(主要比较机构投资者、个人投资者实际上没有征收)。 。 这种监管差异是银行资产管理在利率下行周期中维持高收益的重要原因，我们在前期报告了“资产管理变革的要点布局”吗？ ”，最近货币基金规模的缩小，类货币资产管理的膨胀也是重要的实例。 如果银行资产管理和公募基金统一监督管理，资产管理对货物基础的冲击应该会缓和。

tlac :大行也有补充资本的诉求

最近两年的金融稳定报告提到了g-sibs的tlac工具。 根据《总损失吸收能力条款》，非新兴市场经济g-sibs的tlac工具规模最迟从2019年开始将达到风险加权资产( rwa )的16%和杠杆率分母的6%，从2022年开始分别提高到18%和6.75%。 我国作为新兴市场经济可以延期6年的执行要求，即最晚必须从2025年和2028年分别完成。 目前，四行都必须满足g-sibs的tlac要求。 tlac是各种资本或债务工具的总和，当g-sibs进入处置过程时，可以通过减额或转股来吸收银行损失。 但是，中国现在的次级债务工具都是资本工具(次级资本债务、持续债务等)，没有单独的非资本债务工具。 因此，对四行来说，满足tlac的要求在短期内几乎等同于要求提高资本充足率。 工、农、中、建设四大行2025年初的资本充足率需要达到20%、19.5%、20%、19.5%。

那么，为了满足tlac的要求，四个主要的资本压力是多少？ 我简单地推算这个。 假设加权风险资产的增长率是年均8%。 净利润增长率为4.5% (近年来高水平，在利率市场化改革过程中银行让利可能不太容易达成)。 红利的比例为30%； 考虑到正常情况在2025年初达成的，即约5年的信用债务/gdp比达到55%的触发条件，达成时间可能会提前，但年末我国的信用债务/gdp比为50%，因此考虑到时间提前的可能性。 表外回表、资产瘦身等因素没有考虑到新的合格债务工具、处置基金等补充tlac。 根据初步估计结果，今后几年的四个行为考虑到tlac的要求资本缺口为5000-7000亿元，资本缺口较大，资本工具投资力不足(银行需要互相持有tlac工具扣除二次资本)，TC

总结

住户部门的杠杆率已经处于高水平，会对中期经济增长产生负面影响，也会影响金融稳定。 从这个立场来看，短期内稳定的增长压力在增大，但房地产不太容易实现大幅度的放松。 现在中小银行的风险加速暴露，金融供给方的改革深入推进，我们相信高风险机构的处置不远，但手段可能比较温和。 年末资管新规则过渡期的结束，看到现在监管的决心没有明显动摇，过渡期延期的可能性不大，如果不能期待非标准转标效果，有可能对信用扩张产生牵引。 如果银行资产管理和公募基金实现统一的监督管理，资产管理对货物基础的冲击应该会缓和。 四大行很难满足tlac的要求，有很大的资本不足，大行弥补资本压力也有可能给信用扩张带来压力。 总结来说，年是解决重大风险的收官年，资管新规则过渡期也将于年底结束，高风险机构的处置、影子银行风险的解决预计将进一步推进，房地产短期内没有大的放松，明年的经济可能依然处于信用的过程中 而且，在处理风险的过程中，货币政策还在对应，宽货币的信用结构总体上是有利的。

风险提示

经济形势超出预想，监督政策不明确。

重要事项

市场有风险，投资要慎重。 无论如何，本wechat平台中的新闻和意见不构成对谁的投资建议。

注:本文报告由天风证券研究所公开发表了研究报告。 有关具体报告副本和相关风险提示等，请参阅完整版的报告。

证券研究报告“金融稳定报告说了什么？ ”

对外发布时间2019年11月29日

报告机构天风证券株式会社

(得到中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)

本报解说员

孙彬sac执行证书编号: s1110516090003

陈宝林sac执行证书编号: s1110519080002 。

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