【3000点争夺激烈 目前中国股市还无法演绎大牛市！】

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网易研究局no.556

作者|刘明彦(对外经济贸易大学研究员，网易研究局专栏作家)

2019年1月3日至3月7日的短短两个月内，上证指数从2441点上升到3129点，涨幅达到28%，一天的成交量创历史新高，股市欢欣鼓舞，投资者穿着秋水的牛市终于开放，受到怎样的损失的散户

年初以来股票市场反弹的原因探析

年股市下跌时隔5年呈低水平，技术上有反对的诉讼。 年中国股票市场是世界上表现最差的资本市场之一，年上证指数从3369点下降到2493点，跌幅达到27%，创下了年11月以来的历史新高。 就像经济循环理论认为“经济衰退的唯一理由是繁荣”一样，超跌反弹是必然的，时刻的选择只有偶然性。

今年以来，货币政策从稳健转向方向缓和，为股市反弹提供了契机。 今年以来，中央银行实施了两次下调，为银行系统释放了约8000亿元的流动性，受这一政策的影响，一年间银行间贷款利率从3.51%下降到3.05%，两个月内下降了46个基点。 中央银行的定向宽松货币政策没有进行所谓的大水漫灌，但在货币市场利率下降低银行理财产品的收益率，降低投资股票市场的资金价格和机会价格，这最终促进了股票市场交易量的扩大，特别是2月25日沪深两市的成交额万亿大

国家领导人亲自推进科学创板的公布，主流媒体强调股票市场是国家的核心竞争力，为本轮的反弹制定了政策基调。 年11月5日，国家主席习近平宣布将在首届中国国际进口博览会开幕式上设立科学创板，提高服务科技创新公司的金融服务能力。 这表明国家对股票市场的高度重视，然后主要流媒体宣布股票市场是国家的核心竞争力，这都被称为股票市场的政策底，政策支持有利于投资者恢复信心。

中美贸易谈判取得了实质性进展，国际经济贸易环境相对稳定，中国经济短期面临外部压力减轻，投资者对中国经济增长的信心逐渐恢复。 中美正常经贸关系是中国经济持续增长的重要外部条件，也是享受中国经济全球化红利的基础，年中国股市低迷的第一原因是中美贸易摩擦的增大，相互征收关税促进了中国国际经济贸易环境的不明确性上升 投资者对中国经济增长前景引起担忧，目前中美贸易谈判取得了实质性进展，美国推迟对中国商品征收关税。 这表明中美经贸关系恢复正常的可能性变大，中国经济迅速发展的外部环境稳定，市场预测中国经济仍将保持6%以上的增长，进入市场的资金规模将增加。

现在股票市场正在经历反弹行情，很难实现牛市反转

前面提到的股市反弹的好材料至今还没有消失。 因此，现在的上涨行情正在进行中，上证指数是3500点前期的高位压力回调，认为不能演绎到2006年和年这样的大牛市，第一个理由如下。

货币监督管理政策从杠杆转向了稳定杠杆，货币供给m1和m2的增速都在历史低位，意味着推动本回合股票市场上涨的资金和2006年，年比相对不足。 下图显示，在2006年~2007年10月的a股牛市期间(上证指数上升500% )，m2的增长率超过15%，最高达到19.21%，m1的增长率从11%上升到22%。 年6月~年6月最近的牛市期间(上证上涨150% )，m2保持在10%~15%之间，但委托贷款的增长率超过20%，银行表外业务(委托贷款、信托贷款、未承兑票据)达到15%。 年以来，m2的增长率在8%~8.8%之间，m1从15%下降到了0.4%。 m1主要由公司存款构成，因此公司的现金流明显恶化，以委托贷款为中心的银行表外收缩，因此从货币供给的角度来看，本回合股票市场的上升资金相对不足。

中国股票市场的持续扩大和非流动股票的解禁，使得总股东人数和总市值迅速扩大，在货币政策稳健的背景下形成大牛市变得困难。 数据显示，2004年以来，中国沪深两市上市企业数量从1285家迅速增加到现在的3600家，股东总数从6462亿股上升到6.5兆股，后者增加到900%，因此现在的股票指数所需资金与以往大不相同。 2006年~2007年10月通过股权分置改革推进的牛市中，两市总市值从3.1万亿元上升到27.4万亿元，流通市值从1万亿元上升到8.5万亿元，流通股所占比例为30%，上证指数涨幅为500%； 年6月至年6月最近的牛市，两市总市值从23.6兆上升到71.0兆，其中流通市值从19.7兆增加到57.2兆，流通股比例为80%，期间上证指数上升158%。 本轮股票市场的反弹从年末开始，当时两市的总市值为43.2兆，流通市值为35.1兆，上证指数为2440点，尽管本轮股票市场的反弹股比前轮牛市的起点高20%，但市场价格几乎是前轮牛市启动时的两倍，这是 数据显示，年4月~6月沪深两市日平均成交额在1.4兆~1.7兆之间，期间上证指数上升50%，技术上上证指数突破3300点压力线的情况下，两市日成交额需要2兆以上，对市场多头资金实力更高

由于宏观经济增长放缓和规模以上工业公司利润下降的趋势，现在的股票市场缺乏牛市价值投资的基础。 数据显示，年第四季度中国gdp同比增长6.4%，增速连续三个季度下跌，创1992年以来新低，与2009年第一季度持平。 2月的出口(美元)比去年同期下降了20%，贸易顺差比去年同期缩小了约87%，再加上经济前进指标pmi连续3个月低于50这个荣枯分水岭，即使考虑到货币政策方向性缓和的影响，经济增长率也会进一步下降， 另外，规模以上的工业公司利润总额为每年6.64万亿元，同比减少12%，表明规模以上的工业公司的利润能力受到宏观经济下行的不利影响，中国的减税措施落地滞后，力量有限，因此今年公司的

总之，从基础、技术和宏观政策等方面来看，中国股市现在不具备培育大牛市的条件，除此之外，中国股市中不合理的停止下跌交易制度不变，暴涨暴跌是不可避免的。 因此，我们认为现在的股票市场行情只是技术反弹，股票市场振动调整的整体结构不会改变。

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