【欧债危机的演化及对中国经济的影响】

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年8月25日，法国总统萨科奇临时访华，市场推测，他呼吁中国进一步购买欧元区债券，支持欧元区的恢复。 据中国官方媒体报道，胡锦涛主席对萨科齐表示:“一是中方关注欧洲主权债务问题的影响，希望欧洲经济稳定，希望有关国家财政金融改革成功。” 其次，中方希望继续把欧洲作为第一投资市场之一，欧洲采取措施确保中方对欧洲投资的安全。 很明显，中欧担心欧洲债务危机的前景。 因此，本文在跟踪研究最新事态迅速发展的基础上，简要分析了欧洲债务危机的演变过程及其对中国经济的影响。

欧洲债务危机的形成与演变

欧洲债务危机的直观表现是，一些欧洲国家面临主权债务不履行的困境，已经出现问题的是希腊、葡萄牙，但西班牙、意大利等国家也面临债务不履行的风险。 现在欧洲债务问题有持续恶化的倾向，规模也比几个月前大得多。 迄今为止，希腊、爱尔兰和葡萄牙迫于压力申请了国际援助贷款，渡过了难关。 但市场认为更大的问题是意大利和西班牙。 希腊gdp只占欧元区gdp总量的2%，但意大利和西班牙分别是欧元区第三和第四大经济体，如果西班牙和意大利出现债务不履行的风险，问题就远比希腊、葡萄牙严重。

欧洲债务危机仍然是2008年爆发的金融危机的一部分。 欧洲债务危机表现为欧洲国家财政的风险，但根源是这些国家的经济结构有问题。 本质上，这些国家通过负债的方法早期享受经济成果，但经济增长无法支撑这样的支出水平。 老实说，有些国家不好好工作，却沉湎于快乐，享受着很高的福利水平。 欧洲债务危机报道，这个寅吃卯粮的游戏无法持续。 事实上，出于这样的理由，勤奋工作的德国对救助懒惰的欧元区兄弟也有很大的争论。

欧洲债务危机的多与杂与欧元体制有关。 欧元区实行以欧元为货币的统一、统一利率政策等统一货币政策，财政政策分散在欧盟各国政府手中，被认为是现在欧洲债务危机的原因。 在这样的机制下，欧盟各国为了推进本国的经济而大量发行欧元单位的债券，但各国中央银行没有发行欧元货币的能力。 既有财政上不能自我约束的国家，也有其债务规模失控，超过该国经济能承受的程度的国家。 世界经济金融体系正常运行，流动性充裕时，欠债游戏还可以玩，金融危机发生后游戏就岌岌可危。

在统一货币机构下，欧洲中央银行( ecb )应该承担最后保证人的能力，即欧元区成员国的债务之底。 但是，这最后的保证人的作用只在理论上存在，现在欧洲央行可以伸出手来救助，但不是承担这个作用。 分解者认为，提供这种保证是因为它向欧洲各国政界传达了错误的信号，产生了新的诱惑，使各国政府继续过度借款。 因为不管怎样，欧洲中央银行都会付款。 因此，欧洲中央银行提出了替代方案“欧洲金融稳定基金( efsf )”处理这个问题。 现在该基金有4400亿欧元的资金能力购买欧洲债务危机国家的债券。

但是efsf有足够的能力阻止欧洲债务危机的蔓延吗？ 你能像联邦储备系统和中国中央银行那样无限印刷纸币吗？ 欧洲中央银行几乎不可能用印花税处理问题，因为欧元区没有能力管理成员国的财政。 现在欧洲中央银行正在采取在二级市场购买成员国债券的方法，恢复市场信心，防止欧洲债务危机蔓延到其他成员国。 如果欧洲中央银行去年8月26日一周投入66.5亿欧元购买成员国债券，则迄今为止8月19日一周购买了143亿欧元债券，在此之前的12日一周购买了220亿欧元债券。

但是，市场上看不到欧洲中央银行的这种救助活动。 德国银行亚洲区首席经济学家马骏表示，现在欧洲中央银行来到二级市场购买西班牙和意大利国债，强行控制市场利率，但这是头痛医头、脚痛医足的权利措施，最终需要efsf接手。

现在欧洲债务危机给欧洲金融机构带来了不少损失。 国际会计准则理事会( iasb )表示，在最近的业绩公告中，部分欧洲金融机构应该对持有的希腊国债进行更大规模的损失减记。 希腊获得第二次援助后，金融机构将持有的希腊国债减少了数十亿欧元。 一些银行和保险公司的减记比例达到了50%，但一部分仅为20%。 按市场价格减额的银行和保险公司受到的损失更大。 例如苏格兰皇家银行对14.5亿欧元的希腊政府债务资产进行了7.3亿欧元的减持，其减持比例达到了51%。

现在市场担心的是像意大利、西班牙这样拥有巨大债市规模的国家面临危机，世界投资者对这些债券的偿还能力完全失去信心，如果欧洲中央银行不作为最后的保证人，即使efsf只有4400亿欧元也是烧石

法国经济学家克里斯蒂安·圣地亚哥在《欧元终结》一书中提出了五个主要观点:第一，欧元区不是最佳货币区。 其次，因为欧元区需要统一国家的三大优势。 经济政府、联邦预算和竞争政策框架。 第三，在以德国为代表的占欧元区人口三分之一的盈余集团和包括葡萄牙、希腊等周边国家在内的赤字集团之间，差距越来越大。 第四，出现惩罚性措施，有可能使赤字国长时间低速增长。 第五，欧元区有可能崩溃，是“毁灭性崩溃还是受控崩溃”。 这样的警告并不是不现实。

现在，如何挽救欧洲债务危机，欧盟和欧元区有很大的争论。 欧元区经济的核心国家是德国和法国，但德法两国关于插手的问题意见有分歧。 安邦特约经济学家钟伟认为:“如果欧元区为处理欧洲债务危机重新推进财税融合和区域整合计划，德法就必须承担长期和巨大的财务负担。” 钟伟还说，“法国的政治意志雄辩，经济能力匮乏，德国经济能力尚好，但政治意志薄弱。 这是德法今后三五年实质上难以推进欧洲经济政府和欧洲债券的最大制约”。 这种局面也是德国质疑欧洲债务危机的重要原因。

但是，如果欧洲债务危机持续恶化，欧元区和欧盟也有可能集体下沉，欧元体制崩溃。 在这样的现实威胁下，德国国内也正在达成协议。 在德国议会最终讨论政府欧洲债务危机决议之前，德国工业协会于年8月29日在媒体上观察到，即使对本国利益造成一点损失，也应该为拯救欧元付出代价。 但是，这一政策主张与政府不同。 德国政府与法国合作致力于欧元，但考虑到对本国的好处，保存在决策救济措施中，德国财长朔伊布勒主张德国“不惜任何代价”向债权国提供支持。

在如何支援债务危机国家的问题上，默克尔政权在国内面临着巨大的抵抗。 两周前，法国总统萨科奇在会见默克尔后宣布，德法两国同意成立“欧洲经济政府”。 之后，德国政府发言人否定了萨科齐的说法，说德国政府希望促使欧盟设立机构，使欧元区拥有“强化的经济和财政控制权”。 现在德国经济界不断警告政府，从维护本国公司利益和保护现有就业出发，欧元不能失败。 德国工业协会主席汉斯·佩特里奥指出，欧盟有5亿人口，产生了世界1/4的经济成果。 这是各欧盟国家不能单独完成的，统一货币对欧洲经济的迅速发展起着促进作用。 德国70%的出口货物流向欧洲，其中大部分位于欧洲国家，本国工业界依靠欧洲的市场稳定和货币稳健。 因为这个德国应该准备在拯救欧元的行动中放弃，把支持债权国视为投资行为。 如果德国工业界把拯救欧元视为拯救德国经济的看法影响了政府的决定，这无疑是拯救欧洲债务危机的好消息。

中国和欧洲在贸易和投资行业有重要的关系

不久前安邦研究小组分析了美债危机的影响后，多个安邦顾客打来电话，问欧债危机对中国经济有什么影响。 对公司有什么影响？ 确实，作为中国的第一大贸易伙伴，是中国最重要的海外市场牵引力，欧洲问题对中国经济的影响不容忽视。 公司的决定者和政府的决定部门都必须积极判断这种影响，并准备好应对措施。 在这个分解中，我们简单地提供一点战略构想。

欧洲债务危机对中国经济的影响取决于中欧经济的相关性。 在中国参与经济全球化的过程中，欧盟是极其重要的经贸伙伴。 在中海对外贸易出口的第一对象中，占前三位的是欧盟、美国、日本，三者占中国出口总额的60%以上。 欧盟是中国的第一大贸易伙伴、第一大出口市场、第一大技术引进源地和第二大进口市场(见表1，图1 )。 。

从数据来看，中国加入世贸组织10多年来，中国和欧盟的贸易额、贸易盈余保持着稳定的上升态势，中欧贸易在中国的所有对外贸易比重也在稳步上升，可见中国是世界上最大的贸易伙伴。 其中，中国与德国、荷兰、英国、法国、意大利等国的贸易占中国与欧洲国家贸易的近60%。 因此，对长期以来以外向型经济为重要牵引力的中国经济来说，欧盟具有极其重要的意义。

中国不仅与欧洲各国大量贸易，对欧洲的投资也在增加。 但是，在中国近年来以能源资源等一次资源为中心的“走出去”大潮中，中国在欧洲的投资不太明显。 但是，随着中国企业对外所有权投资、欧洲金融类投资的增加，欧洲估计在中国对外投资的布局中具有更重要的地位(表2，图2 )。 。

欧洲债务危机对中国经济有什么影响

欧洲债务危机的影响被认为发生在欧洲经济、欧洲债务、欧元和其他欧洲资产(欧元和非欧元资产)的行业。

如果欧洲债务危机进一步恶化，欧洲经济必然会受到很大影响，欧洲各国的费用自信和实际费用会大幅减少，这将直接冲击欧洲的指控，通过贸易途径影响中国。 在前面的分解中，欧洲的支出市场对中国经济极为重要，如果中国的第一个客户失去食欲，肯定会对中国的对外经济失去很大的动力。

欧美经济减速或衰退对中国的影响主要通过贸易、大宗商品价格和投资信心三条途径。 德国银行亚洲区首席经济学家马骏的研究表明，欧美经济增长每下降1%，中国出口增长就下降6%。 大宗商品价格的下跌直接冲击中国能源和原材料公司的利益、生产和投资，而全球股票市场和大宗商品价格的下跌增加了经济下行的预期，打击国内投资者的信心。 这对缓解中国通货膨胀有短期利益，但如果欧美经济衰退，本来在宏观调控下减速的中国经济也会面临更大的风险吧。 欧盟是中国最大的出口市场，年中欧双边贸易达到4800亿美元，欧洲债务危机的进一步恶化将影响中国的出口，将对中欧双边贸易造成沉重打击。

实际上，来自贸易行业的市场人士表示，年上半年中国对欧洲的贸易数字还不错，但从集装箱的出货量来看，看不到同时增长的势头，也有很大的差异。 贸易额的增加是从哪里来的？ 航空运输界的人怀疑这可能是中国出口退税机构高报出口价格造成的。

如果欧洲债务危机进一步恶化，在汇率方面也会给中国出口公司带来很大的冲击。 这里分为两种情况。 一是欧元持续疲软，人民币汇率相对上涨。 这对中国对欧洲出口施加压力，吃汇率本来就不多的出口利润。 今后，如果中国继续减少出口退税政策，有可能会出现相当多的出口公司。 对中国目前处于产业结构调整压力下的许多出口加工业来说，这和雪上加霜一样。 另一种情况是极端的。 欧元崩溃，欧元变成废纸。 当然，发生这种状况的概率比较小，但这种可能性是不可避免的。

另外，欧洲债务危机的进一步恶化也导致欧洲债务和欧元资产的大幅贬值。 到目前为止，中国持有的欧洲资产持续增加。 截至2009年6月底，中国国家外汇储备馀额接近3.2万亿美元，比上年同期大幅增加30.3%。 根据市场估算，其中60%~70%是美元资产，日元和欧元资产大致在30%左右，其中欧元资产所占的比例可能在10%~20%之间。 按15%估计，欧元资产规模约为4800亿美元左右。 如果欧元资产大幅贬值，中国对欧洲的投资增加将面临欧洲债务危机的冷水。

关于中国增资欧洲资产的方案，不能不太警惕。 首先，中国高层对此达成了协议。 年6月24日，国务院总理温家宝在访问匈牙利期间表示，中国希望购买一定数量的匈牙利国债。 温家宝表示，中国每年为购买欧元资产增加了越来越多的外汇储备，中国是欧洲主权债市的长期投资者。 胡锦涛主席在会见法国总统萨科齐时也表示，中方将继续把欧洲列为第一投资市场之一。 很明显，中国持有的欧元资产将继续增加。

在欧洲债务危机乌云密布之际，中国再次确认欧元区国家的经济稳定和欧元支持，欧洲对中国购买欧洲债券解决危机合作的期待大幅度提高。 饱受欧洲债务危机困扰的欧洲经济有可能在中国的支持下获得强心针。 但是，就像国内学者解体一样，值得警惕的是，中国现在的通货膨胀问题可以理解为中国在为美国次级贷款危机买东西，中国再也不能为欧洲债务危机买东西了。 现在中国持有的欧元区外汇储备不多，对中国来说欧洲债务问题的影响很小，但是如果中国继续购买欧元债券，问题就会多而杂。 这就像中国过去大量持有美国债券一样，把中国和欧洲贬值的金融资产联系起来，结果一起下沉了。

中国追加购买欧元资产是中国推进外汇储备多元战略的一部分。 近年来，中海外储蓄的“逃离”美国债券成为主流。 特别是基准降低美国长期国债信用评级后，在中国反对持有美国国债的呼声空高涨之前。 根据美国海外关系委员会的数据，美元在中国政府外汇资产中所占的份额下降，从2005年总额的71%下降到现在的60%。 美元资产所占海外储蓄比例的下降是中海外储备资产多元化战略的结果。

我们近年来海外储蓄多样性的改革估计相当多的资源转移到了欧元资产上。 即使在金融危机面前，世界经济也享受着增长的乐趣，欧元作为新的国际货币，对美元表现非常强烈，总有一天会被认为是取代美元的强势货币。 这些因素是中国在外部存储多样性的过程中，自然地把眼球对准了欧洲。 金融危机爆发后，一部分出于“挖底”的心情，中国增加了对欧洲的战术投资，资产种类从基础设施到金融资产，欧洲跨国债券是其重要的一种。

但是，欧洲债务危机表明，对于疲软的美元、信用评级下降的美国债务，欧洲债务更不能放心。 用欧元结合的欧元区经济比美国经济有更强的恢复力吗？ 面对金融动荡，欧洲各国五花八门的债券比美国债券更有价值吗？ 现状似乎不乐观。

总体来看，欧洲债务危机是中海外部经济面临的重要危机，在我们看来是比美国债务危机更严重的危机，欧洲各国(包括欧盟、欧元区)将面临包括各国财政制度调整和欧洲资产价值调整两方面的长期经济调整 在金融危机后世界经济的复苏中，欧洲是比美国问题严重得多的经济洼地。 未来的欧洲将关注处理区域内的问题，成为“内视的欧洲”。 这个基本结构，中国政府和中国公司的决定者必须高度关注。

(作者单位:北京安邦咨询企业)