“打击资金空转套利：一文读懂结构性存款的来龙去脉”

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【正文】

一、背景:打击资金空转换套期保值是今年5月以来的主要政策指导之一

昨天(年6月12日)，北京银行保监局发布了《关于结构性存款业务风险的通知》(京银保监发〔〕320号)，对结构性存款业务从严格的管理业务总量和增速(增长过快的银行每月电压下降)出发，制定了产品设计的慎重合规

事实上，打击资金空套利是今年5月以来的主要政策导向之一，结构性存款是这笔资金空套利过程中的重要一环。 迄今为止，我们在“年4月24日的报告中介绍了这笔资金空转换的灾祸和破解之路，年6月8日的报告历史轮回:政策周期给债市带来的潮流，年6月9日的报告中介绍了中央银行和银行保监会最近的资金空转换问题的完善 三份报告深入探讨了这个问题。 这次作为结构性存款的一环全面分解。

二、近期结构性存款相关政策文件的全面整理和分析(一)监督管理部门不喜欢，但结构性存款有其存在的必要性

事实上，自从资本管理新规则(年4月27日发表了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》的正式原稿以来，监督管理部门显示出不太喜欢结构性存款的倾向。 但是，如果当时整个金融系统的保本资产管理规模过高，没有结构性存款这种产品的存在，商业银行的很多保本资产管理产品到期就无法继续下去，必然商业银行的顾客流失严重，实体经济融资的诉求无法满足，债务链

基于这样的理由，我不太喜欢监管部门，但没办法。 结果，保本资产管理的销售点应对银行的顾客，资产端应对实体经济的融资诉求，结构性存款的存在是有必要的，结果，非保本资产管理的规模达到了数十兆。

(二)资管新规以前:结构性存款历史相关政策文件的脉络整理

1 .结构性存款出现于2002年最早，但长期没有专门的政策文件，没有进行确定和规范化。 事实上，在资本管理新的以前，关于结构性存款的政策文件大致有七份。

2、其中2004年银监会1号文和2005年银监会2号文分别是结构性存款的基础文件(即给予政策支持)，2009年的相关政策文件要求进一步确定相关政策，将结构性存款列入表内计算。

(3)资管新规则以后:结构性存款的各种政策制约文件明显增加

年4月出台资管新规则以来，监管部门考虑制定结构性存款的具体政策文件，相关政策新闻也不断释放，这些政策文件大多具有明显的系统集成特征。 比较重要的是《商业银行资产管理业务的监督管理方法》、《规范结构性存款业务开展的通知》、《进一步规范商业银行结构性存款业务的通知》、《关于加强存款利率管理的通知》和《关于结构性存款业务风险提示的通知》5

三、结构性存款七个政策导向的全面分析

这次北京银行保监局发表的320号文，除了强制要求每月的压降结构性存款规模外，没有新的文案，但关于结构性存款的政策指导也见于2019年10月银行发表的204号文和今年3月中央银行发表的3号文。

(一)结构性存款监督管理处罚新闻总结:案件单一，处罚对象均为股票行

监督部门对结构性存款业务的相关处罚新闻显示了监督管理的方向。 我们从银保监会官网获得了近年来关于结构性存款的10条处罚消息，大致优势如下。

1、处罚对象都是股票银行，主要是招行、兴业银行( 601166，股票吧)、民生银行( 600016，股票吧)、华夏银行( 600015，股票吧)、中信银行( 601998，股票吧)、光大银行( 601818，股票吧)

2、处罚理由比较单一，第一包括将贷款或贷款转移到结构性存款质押汇票、结构性存款转入其他负债科目、结构性存款收益前置虚增存款等。

(2)大背景是风险防范(资金空的对冲等)、降价金、短板

1、对政策层面结构性存款的严格监督管理，为了不进行风险积累和资金空对冲，更重要的政策背景是为了降价和补充。 因为与货币市场基金和保本资产管理一样，结构性存款间接提高了银行的负债价格，成为实体经济融资价格高的重要共犯。

2、年以来货币政策的放宽大幅度降低了票据贴现利率，票据贴现和结构性存款之间的套利空之间明显为大行和大型银行利用结构性存款套利创造了条件，由此中央银行和银行投入的货币实际生产或投资

(三)纳入全面风险管理系统、表内计算系统以及需要计入的资本和准备

204号文充分融合了以前的资管新规则、资产管理新规则、高额风险暴露管理方法、流动性管理方法、资本管理方法及衍生品交易管理方法等一系列政策文件的复印件，例如结构性存款纳入全面风险管理系统表内进行计算(存款标准

(四)对结构性存款挂钩的衍生产品提出了很多具体要求。

1、发行银行必须具备衍生产品的交易资格。

2、与真正的交易对手有交易行为。

纳入全行衍生产品管理框架，严格执行相关业务授权、人员管理、交易平坦、限额管理、紧急计划和压力测试等风险管理措施。

4、低估交易对方的信用风险、市场风险和操作风险资本，其中从事非套期保值类衍生产品的交易，在其标准法下市场风险资本不得超过本行一级资本的3%。

5、衍生产品交易形成的资产馀额应包括在杠杆率指标分母(调整后的表内外资产馀额)的计算中。

6、将衍生产品交易纳入现金流测算和分解以及流动性覆盖率、纯稳定资金比例、高质量流动性资产填充率等流动性风险监督管理指标的相应项目计量。

(五)在卖方和新闻披露等方面对结构性存款提出一系列要求

1、客户要求主要提出了普通类衍生产品的交易业务资格、地区销售和双录、销售起点( 1万元以上)、结构性存款不得误卖为其他存款，以及投资冷静期( 24小时以上)的要求。

2 .关于新闻披露的要求包括发行报告和失效报告(成立和结束后5天以内)、重大事项报告(重大影响事项后2天以内)，以及至少每月向投资者提供产品账单。

(六)确定结构性存款纳入自律管理、mpa和金融机构的合格慎重判断

年3月3日中央银行发布的《关于加强存款利率管理的通知》要求指导市场利率定价的自律机制加强存款利率的自律管理，将结构性存款的留存利润率纳入自律管理的范围，并由银行执行存款利率管理规定和自律要求

(7)压降结构性存款规模是2019年下半年以来比较确定的政策要求

1、实际上2019年10月18日银保监会发表的204号文确定提出压降结构性存款规模的过渡期为12个月，过渡期内在库存范围内可继续发放原结构性存款，减少有序压缩。 当然，对于因特殊原因过渡期结束后仍不能满足要求的银行，应征银领域监督管理机构的同意，作出适当安排妥善解决。

2、最近，银保监会及北京银保监局确定提出要求也不是新提法，因此，例如，银保监会要求股票银行将结构性存款的规模降低到2019年末的2/3 (并要求降价)，北京银保监局在年内的结构性存款业务

四、结构性存款的基本定义

通过整理政策文件，目前定义结构性存款的只有两个政策文件，分别是银发() 240号文和银保监发〔2019〕204号。

(一)中央银行于年8月31日发表的《存款统计分类及代码标准(试行)》(银发() 240号文)首次确定了结构性存款的定义。

结构性存款是金融机构编入金融衍生工具的存款，是通过与利率、汇率、指数等波动性相关，或与某个实体的信用状况相关，使存款人在承担一定风险的基础上获得更高收益的业务产品。

为了进一步明确其在整个存款类别中的结构地位，240号文的存款细分分类如下，240号文将存款分为共计15种。

(二) 2019年10月18日银行保监会是《关于进一步规范商业银行结构性存款业务的通知》(银保监发〔2019〕204号)的文件，结构性存款是商业银行(中央银行口径为金融机构)吸收的嵌入式金融衍生产品的存款，是现金

五、结构性存款的七个基本特征

从定义上来说，结构性存款的基本分为结构性存款和存款，即结构性存款本身是期权性的特殊类存款产品这两个部分。

(1)结构性存款是既不能保证书也不能保证收益的特殊存款产品

1 .结构性存款的本质是存款，同样需要支付存款保证金和存款保险基金。 与普通存款相比，结构性存款纳入了金融衍生工具，因此价格可能高、风险高、收益也高。

嵌入了结构性存款的衍生产品有基于存款本身的情况，也有基于存款的利息的情况。 当然，有时也兼有二者。 这意味着所谓的结构性存款既不能保证书也不能保证利润。 我需要看看产品的设计状况。 其中，银行拥有比较大的自由裁量权。

3、中央银行的240号文将存款分为15种，但结构性存款只是其中比较特殊的种类。 存在很多细分项目是金融供给抑制带来的新闻不透明、统计不完备、监管不规范等问题的根本原因。

事实上，我们在业界日常看到的创新存款(如智能存款等)、存款性资产管理、资产管理产品等各种存款品种的发展背景是以此为基础的。

(二)结构性存款是“存款+期权”的组合型存款产品

1 .发行结构性存款产品需要金融衍生商品的资质。 这个理论上没有发行结构性存款产品的条件的中小银行很多，对于这样的银行与非银金融机构合作或者与具有金融衍生商品资质的银行合作。

，因为对于具有金融衍生商品资质的银行来说，可能希望发行的结构性存款产品也是一般众所周知的市场类产品(股指等)，所以通常这些银行选择与非银行金融机构合作。

3、选择其他银行或非银行机构进行合作相当于以这些为通道，发行银行本身必须为此支付一定的期权费用。 这个期权费如果能转嫁给投资者当然可以，但实际上发行银行自己负担的情况很多。 这个结构性存款产品本身是腐蚀银行本身的有害产品。 但是，在银行内部存款提取和外部监督管理审查的双重压力下，有害的结构性存款产品也往往要这样做，具有痛苦和乐趣。

(3)结构性存款最初只与利率和汇率联系在一起

最初我国只有利率联动型、汇率联动型、商品联动型三种结构性存款产品，但实际上利率和汇率几乎联动，这是因为国内商业银行不能介入股票和商品交易业务，所以能联动的金融衍生商品的种类非常少。 之后，一点银行开始发行结合金、股的结构性存款，相关品种越来越丰富。

(4)结构性存款是利率市场化过程的产物，国外也有

中央银行积极发放同行存款、大额存款加快利率市场化，而结构性存款是银行自己积极应对利率市场化的。 这在表面上有很大的差异(流动性、定价等)，但实质上结构性存款、同行存款、大额存款的意图一致，因为它们的立场不同。

另外，结构性存款也不是国内的特定产物，国外也有，将材料管理产品和结构性存款进行比较制定了不同的监督管理框架。

(5)结构性存款套利行为是常态模式

票据的本质是信用，但这是具有典型市场化特征的短期信用行为，结构性存款是具有典型市场化特征的短期客户方债务行为，存款与贷款之间的天然相关性在两者之间分不开(特别是市场利率低，票据贴现利率比结构性存款 这也为商业银行提供了新的业务模式。 让我举一个非常简单的例子

假设结构性存款收益率和同期票据折扣率分别为4%和3% (假设这里的期限为1年)，银行可以向顾客a发行1亿的结构性存款进行销售，a可以以1亿元的存款为质押向银行索取(开票规模最高为1.04亿元)

这里的银行失去了结构性存款利息的4% (顾客的利益作为银行支付给顾客的通道费)，相应的价格必然转嫁到信用目的地，需要被证明来推动信用价格的上涨。 当然，在业务实践中模式更复杂，相应的顾客也要很多人完成，形成相应的资金流和物流。 其中贸易公司几乎成为常态。

(六)结构性存款与保本资产管理的区别

保本资产管理的大部分银行都可以发行，但结构性存款需要一定的资格。 这是我们直接感受到的最大区别。 当然除此之外，这些还有以下的关联性。

1、非从属关系:只有本金有保证的结构性存款才是保本资产管理

根据监督管理的规定，保本理财产品根据是否是挂钩衍生产品，可以分为结构性保本理财产品和非结构性保本理财产品，分别根据结构性存款或其他存款进行管理。 结构性存款可以分为保本型结构性存款和非保本型结构性存款。 这是因为只有两者的结合点，产品设计才能既保本又保本。

因为这两个关系图大致如下。

2、应包括在表内计算、计入准备和风险资产中

关于结构性存款和保本资产管理的会计计算和资本化的相关规定见文件《年银行资产管理业务监督管理业务的指导意见》(银监发() 39号)。

(一)保证收益和保本变动收益类资产管理产品，必须根据真实透射，解决资产管理产品的投资目标，严格参照自营业务的会计标准计入相应的风险资产，进行准备，计算资本充足率等。

(二)结构性存款资产管理产品的保本部分应包括在银行自己的资产负债表计算中。

现在监管口径几乎不区分保本资产管理和结构性存款，统一把保本资产管理归类为结构性存款，但银行自己开户时有一些区别，本质上是一样的。

3、都是预期收益率型的，但结构性存款明显符合规范。

关于我们普遍熟悉的保本型资产管理，其预期收益背后有越来越多的黑匣子，包括资金投入、风险状况等，不向顾客公布，在投资范围方面也比结构性存款更广。 结构性存款也是预期收益率型的，但在资金投入、风险状况、收益计算、口径监督管理等方面实际上比较透明，符合监督管理规范。

(7)结构性存款本身是抢劫存款的大战术之一

剥夺存款是商业银行历来流传的最重要的经营现象，其中保本资产管理、结构性存款、大额存款、现金管理产品等发挥着不同的作用。 在资本管理新规之后，保本资产管理的时代逐渐结束，短期大规模存款票在价格上和中长期大规模存款票在流动性上都没有特别的竞争力，只有结构性存款和现金管理产品成为现在商业银行夺取存款大战术的利器。

但是，实践中的结构性存款大多也是商业银行和商业银行之间的利益运输，互相帮助，但最终的利益依然是金融顾客，毕竟存款战争意味着高利率存款，高利率存款意味着商业银行需要让利，其中的受益者是套利者，

六、结构性存款的快速发展历史概要(一) 2002-年:适应利率市场化的创新产物

在此期间，结构性存款产品从发生到在银行领域普及，经过了15年左右的时间，结构性存款业务的产品是银监会从中央银行分离的时候。 更偶然的是，2002年到2003年也是中国银行领域黄金10年的开始年。 所以，在各种背景下，结构性存款这一产品的创始人依然是股票银行，是财富管理行业具有历史特征的光银行。 但是，这一时期结构性存款业务的发生需要确认在利率市场化的背景下，股票行和全国银行是相互竞争的自然产物。

1、2002-2005年，外汇结构性存款业务初步诞生

这一期间主要处于利率市场化初期，利率正在下降，由于外资银行的进入( 2003年入世后)，银领域的储蓄压力增大，出现了具有市场化性质的结构性存款。 具体来看，

(一) 2002年9月，少许外资银行和国内光银行在中国首次推进了外汇结构性存款业务。 (2) 2003年8月，建设银行上海分行是国内第一家个人外汇结构性存款，之后中国银行、工商银行及农业银行等银行也相继介入。 (3) 2004年以后，一点株式会社、城市商务、外资银行等也陆续发售外汇结构化存款产品，包括没有资格的中小银行。 (四)民生银行于2005年9月推出了第一批人民币结构性存款产品，正式拉开了人民币结构性存款的序幕。

2、2006-年，利率市场化和市场竞争使结构性存款规模迅速增加

2006-年-年是银领域黄金的快速发展期，也是中国经济的真正发展期，利率市场化也处于深化期，特别是年余额宝诞生后，银领域高速发展，越来越面临存款的竞争压力。 在这样的背景下，结构性业务迅速发展，从年以前的不到兆元迅速增加到近年的6兆元。

(二)—2019年:在严格的监管环境下，商业银行更依赖结构性存款

-年，结构性存款业务不为波澜所惊，可以说没有特别的亮点。 但是，从年-年开始的严格监管不仅增加了商业银行的流动性压力，而且禁止发行保本理财产品，商业银行必须大力发行结构性存款产品，保持债务端的竞争力，增加顾客的粘性。

在这种背景下，全国银行的结构性存款业务规模从每年的5兆多元迅速增加到2019年一季度的11.50兆元左右，接近12兆元。

( 2019年-至今:结构性存款套利问题经常受到关注

1、迄今为止长期以来结构性存款的迅速发展没有显示出明显的稳定性和趋势上升性，相应的结构性存款监督管理政策也没有发挥实质性的作用。 但是2019年以来(严格来说是年第二季度以来)，结构性存款和票据之间的套利行为备受关注。

这种对冲行为开始了很长时间，经济下行压力增大的那一年以来的这个时期，两者之间的对冲行为引起的很多问题(风险积累、资本管理的新突破、间接银行负债价格和实体经济融资价格上涨、避免监督管理等)。 。

2、与2019年1月的天量社融相比，2019年2月20日首相表示:“降级信号发出后，社会融资总规模的上升幅度表面上很大，但如果仔细分解的话，其中第一是票据融资，短期贷款上升比较快，套利和资金空转换。” 中央银行货币政策部门的课题组也随后解读了1月份票据融资增长较快的问题。

3、年新型冠状病毒大爆发以来，无风险利率( 10年期国债收益率)从年初3.20%左右的水平强制下降到2.48%的水平(下降幅度超过70BP )，票据贴现利率和债券利率也大幅下降，贷款利率下降到4%以下，常态 在此背景下商业银行也积极发行结构性存款进行合作，结构性存款规模自2019年以来明显萎缩后，年以来再次进入快速增长的通道，公司结构性存款规模达到了历史最高的近7.50万亿元。

根据中央银行公开的数据，去年4月，全国银行的结构性存款馀额达到了创纪录的12.14兆美元。 其中，个体和公司分别达到了创纪录的4.71兆和7.43兆。 与2019年末相比，个体和公司的结构性存款分别增加了0.53兆和2.01兆，合计增加了2.54兆。 可见公司结构性存款的净增加额远远大于个体，背后折射的是非常畸形的资金空转换现象。

但是，由于内外环境的多和杂，公司真正想生产和投资的欲望不强。 这是因为可以获得低价格债务资金(包括贷款和债券)的公司相反购买结构性存款，获得较大的利差空之间，引起了所谓的这笔资金空的对冲现象，这也是最近监管部门的结构性存款

七、结构性存款严格监管可能带来的七个结果

结构性存款严格的监管结构可能会产生以下结果:

(一)导致商业银行存款压力倍增是必然的。 商业银行今年以来大力发行结构性存款的目的之一是维持以前的保本资产管理库存顾客和抢夺增量顾客。 此外，预计这一措施也将冲击地方银行，地方银行保监局将调查管辖区域内商业银行结构性存款净增情况。 这是因为政策水平的指向是股票行，但其他中小银行也受到影响。

(二)如果结构性存款套利空之间被压缩，公司将无法获得低价债务资金去任何地方。 在这种情况下，公司是否有积极获得低价债务资金的意愿是个问题，对融资的诉求产生一定的抑制作用，进一步加剧商业银行对顾客的争夺，资产不足的问题变得更明显，公司融资增速有可能受到影响。

(3)结构性存款量的上涨有助于商业银行降低负债价格(如推进商业银行整体存款利率的下降)，但一定会进一步推动资产端利率的下降。 这意味着商业银行的利差空之间几乎稳定，利差空之间的扩大没有特别的利益。

(四)结构性存款不大幅增加、利率下降，并且实体公司获得低价债务资金再次回流金融系统的动力变得相当弱，资金空转换的困境明显缓解，但企业广告积极负债资金 如果公司不获得低价债务资金买存款，会去哪里？ 你要买钱吗？ 还是买股票？

(5)商业银行整体存款利率的下降可能再次拉动资产端利率的下降，对债市有一定的收益。

(6)中央银行的后续也有可能根据mpa、自律机构及合格慎重判断对结构性存款价格紊乱的机构给予相应的处罚。

(7)商业银行在扩大存款方面可能有一些其他方面的创新，或者在扩大资金来源方面转变为现金管理类产品。 结果，商业银行有竞争力的产品也只有结构性存款、大宗存款单和现金管理类产品，结构性存款被抑制后，其他两种值得期待。

【完】

本文首次在微信公共平台上发表:任博宏观论道。 复印件是作者个人的观点，不代表搜狐网的角度。 投资者据此，风险请自己承担。