“复盘纳斯达克：伟大从“泡沫”中诞生”

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纳斯达克市场系统自下而上，为第一家科技公司开辟了晋升通道。

本刊特约作者张启尧/文

作为美国科技巨头的摇篮，纳斯达克迄今经过近50年的风雨，培育了包括英特尔、微软、苹果、谷歌、亚马逊、脸书、奈飞、特斯拉等一系列全球领域的领先公司，以竞争各国资本市场 纳斯达克到底是怎么产生的？ 纳斯达克为什么能继续变强，继续孵化伟大的公司呢？

背景:内外交睡眠、经济转型、科技创新

另一方面，海外竞争加剧，国际地位面临挑战:首先，美苏冷战加剧，日、德迅速崛起，美国的国际霸主地位面临挑战。 其次，美元危机频发，货币霸主地位动摇。 另外，欧佩克成立，西方石油的话语权也受到了很大的挑战。

另一方面，据说以前经济动能减缓，通货膨胀风险持续。 首先，“婴儿潮”的红利消失，城市化进程停滞，以前红利淡化，通货膨胀是美国经济60年代以来面临的长期命题，大力发展科技创新成为美国的突破口。 而且，硅谷的崛起推动了科技公司的兴起，科技创投之风盛行，但高利率叠加了上市的高门槛，妨碍了中小企业的融资，美国资本市场的融资渠道需要疏浚。

诞生:纯粹的初学者，非凡的打开

面对早期人工证券交易的低效，美国证券交易商协会于1963年讨论了股票市场的交易条件，提出了通过计算机网络电子交易系统进行场外交易的可能性，发表了提高交易效率和价格发现功能的论文。 这是纳斯达克简单纯粹的初学者。

1971年2月，纳斯达克开始营业，但此时的纳斯达克实际上是自动报价系统，没有卡标准，没有交易功能，只要市商人愿意做市，就可以参加交易。 这与当时在硅谷诞生的许多科技企业实现了完美的对接，这些企业早期可以获得风险投资的资本支持，但最初的投资很长，他们想获得上市融资，但必须满足中微子的上市条件 纳斯达克这种接近“零门槛”的交易条件无疑为许多中小科技企业提供了新的融资希望。 因此，纳斯达克成为他们的“救命稻草”，许多中小科技企业蜂拥而至。

最初受益的企业多达2500家。 第二年年底，纳斯达克交易的股票量接近全美交易量的1/4，纳斯达克的投资活动度迅速提高，开始出现电子化交易模式的特征。

纳斯达克市场的诞生，一方面是新闻技术的进步给金融交易带来了巨大的推动，另一方面是完美对接美国中小科技企业的融资需求，为美国第一家公司的成长提供比较有效的融资渠道，美国资本市场的风险投资吗

首先，从资本市场水平来看，纳斯达克的建立极大地发挥了科技进步带来的红利，创造性地发表了电子化交易方法，交易效率的媒体从“人力”转变为“计算力”，交易效率大幅提高，为此资本市场的效率

其次，从第一家公司的融资链来看，所有的梦想都是从天使的投资开始的。 然后，随着梦想的落地和量产，vc和pe的投资陆续入场，孵化梦想。 但是vc和pe的投资目标已经注定这样的资本支持不长，风投资本重视最初公司的高速增长潜力和将来上市后的投资收益的现金化，所以如果公司在风投资本的帮助下不能实现ipo，融资切

立足于20世纪70年代以前的美国证券交易所上市标准，许多初创公司立即得到风投资本的支持，不能容易达到中微子的上市门槛，能够进入otc市场，期待伯乐的出现。 但是纳斯达克的诞生为第一家公司打开了另一扇门，接近“零门槛”的参加标准为许多第一家公司继续资本支持，为科技创新梦想的实现填补了融资链的短板。

迅速发展:大浪磨沙，孕育伟大的

1970年6月，受宽松货币和积极财政政策的刺激，标杆500和道琼斯指数触底反弹，召开了10个月左右的评价修复行情，以成绩优秀股票为代表的“美丽50”也开始受到瞩目。 经历了短期回调后，“美丽50”的组合开始急速上升，赢了大盘，评价值逐渐出现泡沫，到1972年末，“美丽50”的评价值中位数超过40倍，同步标杆500的中位数约为12倍。

从1973年开始布雷顿森林体系彻底崩溃，对美国国际贸易和经济的迅速发展造成了巨大冲击。 同年10月，第四次中东战争爆发，第一次石油危机彻底爆发。 美国的通货膨胀压力急剧增加，美股集体暴跌，引起一时的“美丽50”行情也到此结束了。

1975年，纳斯达克设立了第一套上市标准，对上市企业总资产、股东资本及资本公积、公众持有股份数、股东数及市场经营者数提出了一定的要求。 上市标准的设定显示了纳斯达克与以前传来的otc市场的分离，纳斯达克也成为了真正完全独立的上市场所。 在“美丽的50”之后，大盘股被集体召回，以纳斯达克元老英特尔为代表的科技小票开始崭露头角。 这个阶段的市场风格调整其实也源于新科技革命的诞生。

70年代以来，微电子技术、生物工程技术、新型材料技术相继兴起，以电子计算机为代表的新闻技术成为这一行情的主导。

随着第三次科学技术革命的兴起，计算机相关的新兴科学技术企业相继成立，1975-1977年，微软、苹果、甲骨文等科学技术企业相继成立，之后加入纳斯达克，许多潜力股受到纳斯达克的震荡 硅谷培育的科技梦想依靠风投资本和纳斯达克实现了科技创新接力，纳斯达克也开始成为培育美国科技巨头的孵化器。

1977年，美国的国际收支再次恶化，顺差再次转向逆差，大幅上升的贸易逆差使美元汇率持续疲软，爆发了新的美元危机。 从1978年7月开始，美国期限的利差大幅缩小，短端利率大幅上升，长端利率持续下降。 另外，伊朗伊斯兰革命自1978年爆发以来持续进化，伊朗停止生产石油直接导致国际原油价格高涨，从1978年11月13.2美元/桶上升到1979年2月20.8美元/桶。

联邦储备系统货币政策进一步收紧，美股持续下跌，纳斯达克和科技公司一起度过了难关。 1979年10月，联邦储备系统新闻发布会再次释放重磅消息，联储主席宣布将来将使用更严格的紧缩货币政策应对通货膨胀，另一方面继续增收，一次也不提高到12%。 另一方面，通过将货币供应量作为货币政策的中介目标，决定抑制直接起诉。 极端紧缩的货币政策彻底打破了市场幻想，美股持续下跌。 那时的纳斯达克没有强制要求退市，继续为中小企业提供融资渠道，和中小企业融资一起度过难关。

成熟:市场阶层，优中选优，faang诞生

20世纪80年代以后，纳斯达克开始走向分层。 随着科技公司的成长，纳斯达克也不断完善自身的制度体系，日益提高的上市标准从现有市场中不断优越，为高质量的企业提供了更好的融资平台，最终成功形成了坊科技巨头

市场体系分层，纳斯达克全国市场应运而生。 1982年，纳斯达克根据其报价系统开发了纳斯达克全国市场系统，将不满足全国市场上市标准的股票组成的市场称为纳斯达克通常市场。 纳斯达克的通常市场被正式命名为纳斯达克的小型市场。 因此，纳斯达克市场分为两个层次。

纳斯达克是全球精选成立的，创造了美股的最高水平。 2006年7月，纳斯达克市场体系再次迎来变革，推出纳斯达克全球精选市场，上市标准进一步创新，门槛一度高于中微子，符合条件的企业成功转向世界精选市场，纳斯达克全国市场转向纳斯达克

纳斯达克市场系统自下而上，为第一家科技公司开辟了晋升通道。 从公司资本生命周期来看，最初公司的第一桶金通常来自天使投资者，然后风险投资资本陆续入场，公司成长到一定阶段，上市融资就成为必由之路。 但是，高上市标准往往把一些第一家公司无情地停在门外，许多企业必须埋葬在风投和ipo之间的凹槽里。

这种资本链的可持续发展如何很大程度上源于资本市场制度体系的建设:另一方面，上市条件能否与风投退出标准合理对接。 另一方面，风投通过前期的资本、管理和经验支付后，公司上市后能否获得相应的利润，是决定第一家公司能否实现资本飞跃、持续增长的重要因素。

纳斯达克的分层体系成功地处理了这一“代沟”，打造了美国资本市场“孵化器”。 从纳斯达克的市场体系来看，从otcbb到资本市场、全球市场，再到全球精选市场，上市条件逐渐提高，为不同级别的公司提供融资机会，在公司增长空之间确保足够的晋升渠道，风险投资

(作者的事业单位是国海证券( 000750，是股票吧)

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