“盐湖股份昔日白马今何在”

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本刊特约作者 孔驰／文

盐湖股份(000792,股吧)（000792.sz）曾是深市著名的白马股。自2008年股价见顶百元之后绵绵阴跌近十年，如今已是十年新低位置。市净率pb也在向1靠拢。

自年净利润和每股收益见顶以来，盐湖股份业绩发生断崖式下挫。年，主营业务实际净利润已经发生亏损，通过转让旗下企业股权，确认投资收益2.49亿元，帮助净利润“转正”。扣非后实际亏损1.24亿元。

年一季度，企业营业收入21.1亿元，同比下降3.8%，净利润-2.64亿元，同比降284%，并预期中报亏损3亿-5亿元之间。

盈利断崖式下跌的直接原因是年以来氯化钾市场低迷及增值税优惠取消。

此前财政部决策自年9月起停止执行销售氯化钾增值税“先征后返”的优惠政策，导致年盐湖股份的增值税返还金额变成0元；而在年，此金额为4.44亿元，年则为5.73亿元，分别占企业当期利润的79.36%、44.01%。

而年中国农化市场整体较为低迷，钾肥诉求偏弱，企业主营产品氯化钾价钱持续走低。年，盐湖股份氯化钾全年销量为492万吨，同比增加49万吨；但销售均价为1505.61元/吨，同比下降15.27%。受此影响，企业年度营业收入同比小幅下降，钾肥及化工品毛利均有所降低，综合毛利率同比下降9.61个百分点至42.68%。期间费用率同比下降3.82个百分点至28.90%。

这是最坏的情况吗？

从领域宏观看，年，全球大宗商品进入下行周期，化肥进入长达4年的熊市，bpc解体及大规模产能投放对钾肥价钱造成更大的下行压力。但在 年年底中国钾肥价钱底部复苏，年12月至今盐湖氯化钾粉厂价上涨约20%。钾肥市场重归平衡，价钱有望持续复苏。企业氯化钾设计产能500万吨，显著受益于领域回暖。

供给上，年处于全球各大钾肥生产商产能扩张的最高峰时期，共有六个新矿将陆续投产。未来3年，全球钾肥产能仍将延续扩张，但产能增速大幅减缓，年新增产能仅90万吨，而随后的新增产能则要到和2023年才会投产。并且，部分老旧产能的退出，将大大缓解目前的供应压力。

此外，企业化工项目（盐湖综合利用一二期项目等）生产不断优化，积极推动减亏。碳酸锂项目扭亏为盈，并通过产业合作有望继续提升生产技术水平及产销规模，成为企业的增长点。

基本面改善预期还来源于企业“债转股”概念。企业日前公告称，建设银行将以权益性投资方法与青海省属要点公司提供资金，共同成立降杠杆基金和并购基金。规模约200亿元，用于置换企业及其下属企业存量负债，优化财务结构。

据券商测算，假设债转股规模200 亿元，企业净资产增至464亿元，市净率将破1；负债降至366亿元，资产负债率下跌18个百分点；年财务费用降低10亿元（按5%利率），年新增净利润约7.5 亿元。

但负面因素也有呼之欲出的定增减持压力。资料显示，年年底，盐湖股份向多个机构作价18.36元每股定向增发2.67亿股。这部分定增股解禁日在年1月6日。彼时股价20元附近，参与定增的机构年化收益并不高。

巧合的是，在年业绩下滑四成背景下，企业推出高送转预案，随即引起深交所连续两道关注函询问。之后，年报中，分配方案悄然改为每10股转增5股派0.2元。“此地无银三百两”式的高送转或暴露机构减持意愿。企业年定增的两个募投项目150万吨/年钾肥扩能项目、30万吨/年钾碱项目工程也超过规划建设周期，预计年年底完工。截至年一季度的公开新闻显示，大部分定增机构仍深陷其中。

从年开始，企业在建工程将加速转固定资产。年报显示在建工程高达284.44亿元，一旦盐湖股份巨额在建工程完成转固，按残值率3%、折旧年限10年估算，每年需承担的折旧预计将高达27.59亿元。年报还显示，重要在建工程本期利息资本化金额为12.14亿元。

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