“引爆08年金融危机的CDS 已在中国落地(九问九答)”

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今天( 9月23日)，银行间市场交易商协会制定了修订后的“银行间市场信用风险缓和工具试行业务规则”、信用风险缓和合同( crma )、信用风险缓和证明书( crmw )、信用违约交换( cds )、信用合并票据( cln )四个

1cds到底是什么？

让我们看看名词的解释，cds到底是什么。

信用违约互换( credit default swap，cds )又称信用违约互换，也称贷款违约保险，是目前世界上交易最广泛的场外信用衍生品。

但是，大部分人知道这句话是从美国电影《大空头》开始的，电影中华尔街的鬼们在2008年的金融危机中空回cds中获得了很大的利益。 cds也被认为是引起2008年金融危机的重要推动者。

让我举一个简单的例子

你欠b钱，有一点年利，到期还本利。 你担心b跑还是不走，那是自己的钱打水了。 这时c说:“别担心。 我有保险。 我现在不需要钱。 每次b付款请按多少比例给我。 那时他逃跑了。 还有没还的钱。 ”。 我觉得很好。 失去一部分利息，但不用担心血本会回来。 我和c签了合同。 这个合同叫cds。

利:抵消了违反债权的风险。

缺点: c还可以打包不同的cds，卖给别人。 风险这一层一层地传来，发生大规模债务不履行时，让我们看看最后谁成为了倒霉的游戏。 这就是次贷危机时发生的情况。

以钢铁、煤炭、水泥等典型领域为例，年11月以来信用利差迅速扩大，与现在的煤炭、钢铁债务同等等级同期债券的信用利差约为200bp和170bp，对风险的展望不断提高。

配合债转股、资产证券化，解决银行不良资产。 处理商业银行的不良资产包括两个方面的复印件。 一是处置沉淀的不良资产。 二是防止新不良资产的形成。 这两个副本实质上可以归结为信用不足的问题，迅速发展信用衍生产品cds有助于这两个问题的处理。

据民生证券称，缓和银行的“惋惜心情”，活用银行资产。 商业银行的“可惜贷”严重阻碍了资金的合理流动，降低了资金的录用效率，减缓了经济的快速发展。 “惜贷”的根源是信用不足，处理这个问题应该从信用开始。

通过设计实用可行的信用衍生产品，商业银行可以将信用风险与市场风险分离，以合理的价格转移，“惋惜”的问题大大缓解。 信用衍生产品在市场上可以交易的关键是找到合适的购买者，在现实经济生活中比商业银行更了解借款者消息的机构，如果信用衍生产品的价格合理就希望购买。

3版cds的前世是什么？

首先为了纠正一个概念，协会今天发送的“业务规则”比较了信用风险缓解工具这一大框架，在这个大框架下，覆盖了上述四个产品的子框架，cds只是信用风险缓解工具箱之一。

所谓的信用风险缓和工具一般是在债券上创设“保险”，防止投资的债券违反合同时的血本恢复。

因此，我们今天讨论的信用风险衍生产品不仅包括cds，还包括其他三种。 中国的信用风险缓解工具并不是从今天开始确立的，早在2010年就发布了crma和crmw的飞行员业务指导，包括后来工商银行、中债信用增进企业等金融机构理发发售的这两种产品。

但是，为什么很多人不太了解中国的信用风险缓解工具呢？ 因此，前两种产品出货量少，不能形成规模。 没有形成规模的理由当然是市场的诉求不足，市场没有申诉是因为前几天债市没有违反合同，没有打破兑换，那时的“好日子”是买债券获得100%利润，为了以防万一，保险是必要的

但是，在现在的经济下行期，债市违约风险明显化，“闭上眼睛购买债务”的好日子过去了，因此市场参加者对信用风险缓和工具的呼吁也在增加。 这时，强化版的信用风险缓和工具登场了。

4cds带来的是危机还是危机？

“市场没有像现在这样需要对冲风险的产品。 》一位高级市场分析师表示，cds在违约案例激增后，有助于缓解担忧，帮助投资者尽早认识风险最高的企业。

光大证券( 601788，是股票吧)固定收益的最高分析者张旭认为，cds在保存资产的所有权的基础上，可以向交易对方出售资产中包含的信用风险，实现信用风险的交易和分离，抑制信用风险，降低系统风险

当然，有机是危险的。

市场相关人士担心，中国没有相应的市场基础，对债务持有者的法律保障还不健全，还需要辅助的清算机制。 另外，现在的信用风险提高，国内的保险机构和担保企业在防风和偿还能力方面依然不足，如果风险过于集中于每个发行主体， 交易对方的风险也会大幅提高。

总之，法律制度、信用风险计量、社会信用环境、交易结算等多方面的辅助机制还不健全，迅速上市中国版cds的基础不一定牢固。

安邦咨询研究小组认为，在国内债市风险不断暴露、市场缺乏完全破产机制和信用对冲手段的情况下，上市cds可能是可行的方法。 但是，市场也需要充分关注现在上市cds的条件是否成熟，在倒带cds的机制下上市cds有什么风险。

5投机者如何从cds中获益？

在投机者的押注中空阐述违反大宗商品巨头嘉能合同获利的方法。

今年初受中国经济增长速度放缓的影响，铜价已经大幅下跌到几十年来的最低水平，矿业生产和大宗商品巨头嘉能( glencore )的信用违约价格大幅上升到金融危机结束后从未见过的水平，该企业的

高盛警告说，嘉能可能会失去bbb级投资级信用评级，可能会降到bbb级以下的垃圾级信用评级。 嘉能的运营主要依赖大量的原材料商品进行抵押和融资，因此高盛担心信用评级下降后，该企业的融资价格会大幅上涨。

当时嘉能股价再次下跌到接近历史低点的水平，至少一度触及75便士(约1.14美元)。

这时押注是空嘉能投机者的春天来了，嘉能因违约( cds )上升到1128个基点，创2008年金融危机以来的最高纪录，是去年3月170个基点的7倍左右。

第一组是两个老成员，这两个工具的目标都是单一债券。 但是，crma是合同制，买卖双方一对一的crmw是证书化产品，卖方可以卖给多个买方。 容易理解的是，前者是一对一的个人定制合同，后者是标准化的批量生产。

第二组是新成员，该组与上一组不同，从监视单一债券变为监视债务发行主体。 以刚刚宣布破产清算的广西有色为例，如果发行crma或crmw，如果发行相当于对广西有色发行的某期债券进行“保险”的cds或cln，则对广西有色这一发行主体进行信用风险保护。 也就是说，这意味着在约定的时间内，广西有色发行或发行的债券都在保护范围内。

关于cds和cln的区别，cln相当于有现金保证的cds。 例如，一家金融机构认为自己手中的某发行者的债券风险很大，自己难以负担，需要发行信用风险缓和工具使投资者分担债券的信用风险，但以购买信用风险缓和工具为目的的投资 因为发行者认为这些投资者的资质和实力最终很难真正分担风险，所以发行者可以选择cln，即投资者的部分认捐资金作为现金保证。

这同样意味着投资者购买cln比购买cds支付的资金更高，但相应地，投资者可以获得保费和现金保证这部分利息的双重利益。

7与以单一债务项目为目标相比，以债务主体为目标有什么好处？

靠近客户协会的人向证券公司中国记者解释说信用目标从单一债务项目扩大到债务发行主体是这次重要的创新。

对于个别债务项目的信用素质，债务主体的信用水平经常反映违约风险。 因为违约事件发生在债务人的流动性和资产质量受到严重冲击的条件下，这种全面而深层次的冲击不仅与债务人的个别债务项目相比较，而且与其名义上的所有债务相关(考虑哪个连续违约的发行者) “是的”。

即使个别债务项目具有抵押物、担保等增信措施，如果债务主体的信用风险爆发，抵押物的流动性和价值也会受到严重影响。 另外，在违约概率的计算中，以债务主体为目标的也优于单一债务项目。

新的cds和cln可以说是真正接触国际标准的信用风险缓解工具，但迄今为止的老成员crma和crmw是中国的特色，国际上没有同类产品。

8信用风险缓和工具扩展后，会不会重复当年“要不要叫好座位”的不自然局面？

crma和crmw是在6年前发售的，迄今为止共计发行了几张理发，市场没有变大的主要理由是债市的刚性折扣没有被打破，对这种产品的诉求很少。 许多业内人士预测，随着现在债市频繁违约，各机构对信用风险缓解工具的指控也会逐渐增加。

但是，市场由诉求和供给两方面组成，只有买方没有卖方是没有用的。 但是，一位业界人士认为，随着债市信用风险的逐渐暴露，市场参与者也对债券的期待产生了分歧，成为促进信用风险缓解工具买卖的基础。

“金融重视风险和收益的对等。 信用定价有大新闻的不对称，市场参与者中除了以前传达的金融机构外，还有区域性的信用增进机构，这样的机构更熟悉这个地区债券的发行主体的情况，根据消除新闻的不对称和信用定价 ”。 靠近上述交易商协会的人说。

根据此前媒体的报道，山西省计划参照中债信用增进投资股份有限企业模式，建立“山西版”信用增进投资企业。 现在相关准备事业已经启动，有望成为全国省级开展cds交易的第一家公司。

另外，信用风险衍生品市场的成长需要交易主体的多样性、定价机制的更完整性、部分资本缓释功能的实现等多方面的完整性和进步。

9中国cds的落地会像当时的美国一样成为金融危机的“定时炸弹”吗？

担心中国版cds落地会引起金融危机的人们，估计是受《大空头》这部电影的启发，但大部分人不正确理解《大空头》，也是引起美国金融危机的真正根源 美国的金融危机也被称为次贷危机，真正危机的产品不是cds，而是基于住房贷款的证券化产品，如cdo和mbs等，网民可以回顾“大空头”来明确这些概念。

北京的资深债权人也对证券时报记者说，美国当时发生了金融危机，导火索不是cds这个工具本身，而是整个金融市场都有问题。 “当时美国的金融衍生品太多太复杂，产品分层嵌套，分级，投资者不知道真正的基础资产是什么，产品设计大幅度虚脱，在金融体系内空转换。

而且，那一年，美国场外市场无序快速发展，市场参与者自主组织，自由参加，监管部门未能很好地把握交易主体的规模和风险”。

对此，中国为了稳步迅速地发展信用风险衍生品市场，吸取了美国当时的经验教训，作出了相应的制度安排。 交易商协会金融衍生品专业委员会副主任委员陈世涌对证券时报记者说，中国金融衍生品市场的迅速发展缓慢，为了促进这个市场的良性稳健迅速的发展，有必要对金融衍生品交易进行一定的管理。

特别是，“商业规则”为参加机构设定基本阈值，将参加主体分层为核心交易商和通常交易商，为不同层次的交易商设定杠杆限制，以满足投资者的适当性。

根据规定，核心交易商包括金融机构、合格信用增进机构等，通常交易商包括非法人产品和其他非金融机构等。 核心交易者可以与所有参与者进行信用风险缓和工具交易，通常交易者只能与核心交易者进行信用风险缓和工具交易。

在杠杆限制方面，任何主要贸易伙伴的信用风险缓解工具的净出售总额不得超过净资产的5倍。 一般客户信用风险缓解工具的净销售总额不得超过同一产品规模或净资产的一倍。

副本来源:微信公共平台证券公司中国