“A股交易时间太短”

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本刊特约作者陈欣袁梦成/文

不考虑圆盘前的集合竞争价格带，a股交易时间分为上午下午2时间段，上午9点30分至11点30分，下午13点至15点。 多年来，关于延长中国国内股票市场交易时间的呼吁一直在持续。 即使在2010年成立上海港通制度的时候，市场也有传言说上海证券交易所的交易时间可能增加90分钟与港股接轨，但最终没有得到证实。

确实，沪深交易所几乎没有增加交易额的压力，即使中国资本项目受到限制，也没有与其他国家和地区的股票市场争夺投资者的问题。 但是，与20世纪90年代a股市场建立初期相比，中国的市场环境已经发生了很大变化，当初设立的短交易时间段很难满足市场的诉求。

国家战术需要市场效率

迅速发展资本市场已经成为中国国家战术的重要组成部分，随着利用资本市场促进国家“转变方法、调整结构”的国家战术的推进，a股市场开始进入大牛市，上证指数在一年内从2000余点增加一倍以上 虽然a股的成交量巨大，但大量研究表明，尽管a股市场的定价效率低，监管层也在尝试改善，但在制度上引进了被认为是各种衍生品的空机制，陆续发售股指期货、融资融券、股票期权等业务

在国内投资者不够成熟的情况下，向国外投资者开放市场可以改善投资者的基础，对基本面新闻引进更敏感的价值型投资者。 从2003年开始建立的qfii制度，从年开始的上海港通和年提高议事日程的深港通都在朝着这个方向努力。 最近，中国计划将人民币纳入国际货币基金组织的特别提款权，加快人民币资本项目的可兑换实现，因此根据媒体披露，下半年有可能制定《外汇管理条例》，实现国内资本市场对外资的进一步开放 当前，在中国经济转型、对外开放的重要时刻，需要进一步改进和完善包括交易时间段在内的a股市场制度的设计，提高市场定价效率。

交易时间比海外第一股票市场短

从成交量来看，沪深二证券交易所已经位居全世界首位，但其通常的交易时间仅为4小时，是全世界主要股票市场中最短的。 世界上最大的两个证券交易所纽约证券交易所和纳斯达克交易所的股票市场交易时间为6.5小时，远远超过沪深市场。 属于亚太地区的台湾证券交易所在延期关门时间后，交易时间达到了4.5小时东京证券交易所在缩短午休后，交易时间达到了5小时。 香港证券交易所从年到年提前开市，缩短午睡停业时间后的交易时间达到5.5小时新加坡证券交易所取消午休后的交易时间达到8小时，伦敦证券交易所、德国证券交易所、欧洲证券交易所8.5小时

从北京时间世界第一证券交易所的交易时间段来看，澳大利亚、韩国、新加坡、台湾等许多亚太股票市场现在是全天不间断交易的市场。 新加坡证券交易所的股票交易期间不仅涵盖亚洲各主要股票市场的大部分交易时间，而且与欧洲三个主要证券交易所的股票交易期间重复。 香港证券交易所并非全天不间断交易，但其交易时间段也与欧洲主要证券交易所有1小时的重复。 其他亚太地区的证券交易所只是互相在股票交易期间重叠，与世界其他地区主要交易所的股票交易期间不交叉。 另外，沪深市场的关门时间正好是欧洲三大证券交易所的开市时间。

延长交易时间的利弊

如果股票市场的交易时间太短，投资者可能会因为交易时间和工作时间冲突等原因失去交易机会。 根据新闻不对称理论的观点，连续交易有助于在价格上反映私有新闻。 交易时间不足的话，市场新闻很难立即反映在价格上，可能会降低市场流动性，降低市场的定价效率，影响证券交易所的竞争力。 从隔夜风险理论的观点来看，非交易期过长会使股票市场发生更大的变动。 因此，如果延长股票市场的交易时间，市场对新闻的反应时间会增加，变动会减少，成交量会增加，定价效率会提高。 另外，a股市场很多机构利用中国t+1交易制度和10%的涨停限制进行市场操作，延长股票市场交易时间也增加了他们的控制柜价格，普通投资者更充分地消化市场新闻，增加了市场价格操作的难度和价格

延长股票市场的交易时间也同样有不少潜在的价格。 理论上，交易时间过长，股东和机构投资者参与交易过多，可能在部分时间段引起市场流动性不足的情况，对定价效率产生负面影响。 另外，为了延长交易时间，交易所、证券公司、银行等金融机构需要升级交易系统相关的硬件和软件，解决延长交易时间的相关业务，该机构的人工费也会增加。 因此，延长股票市场的交易时间可能会给市场带来一定的风险，也与市场各方面的利益和即时价格的支出有关，因此各国在决定延长交易时间时持谨慎态度。

从中国现在的状况来看，大牛市给a股市场带来了极其丰富的流动性，一天的交易额多次超过万亿元，成交量过大，多个证券公司的交易系统发生故障，顾客的申报单难以成交。 延长股票市场交易时间导致流动性不足的可能性极小，反而有利于降低证券交易系统的负荷，缓解股票市场高峰时的资金堵塞。 另外，面对人民币资本项目中自由兑换的期待，延长股票市场的交易时间也可以使海外投资者的交易变得容易，增强a股市场对外资的魅力。 总体利益大于缺点。

台湾股票市场的交易时间曾经只有三个小时，只有北京时间上午九点到中午十二点。 从2001年1月开始，台湾地区将股票市场的关门时间推迟了1.5小时，总时间达到了4.5小时。 一位学者以台湾证券交易所上市的429只股票为样本进行了研究，收益率的变动、成交量和买卖差额在交易时间延长前后未见异常变动。 他们解释说2001年台湾经济下跌，股票市场不景气，可能抵消了延长期带来的正面效果。

年新加坡、香港地区和日本证券交易所延长各自的交易时间以提高竞争力。 在这些交易所延长交易时间后，成交量明显上升。 其中，港交所延长交易时间的目的是与内地股票市场有越来越多的交易时间重复，更好地发现香港发行的内地证券，提高竞争力。 年第一阶段港口交易所交易时间延长的经验表明，之后的交易额增加了约7%。

选择延长交易时间

延长a股的交易时间，除了加快上市时间、缩短或取消午休、延期下午时间段的关闭时间、开放晚上的交易时间段以外。

第一个选择是提前上市时间。 东京、澳大利亚、韩国的股票市场均于北京时间上午8点开设，新加坡和台湾的股票市场于北京时间9点开设，提前的交易时间增加了与东京、韩国、澳大利亚等亚太主要证券交易所的交易时间，其他股票市场 这意味着证券工人需要相应地改变早上上班和休息的法则，短期内对各方来说可能是一个巨大的挑战。 东京证券交易所在讨论是否提前早期上市时期时也考虑到这些因素，最终放弃了这个调整方案。

第二个选择是缩短或取消午休。 取消午休可以使交易时间段连续，理论上可以减少市场变动。 但是，同样给证券操作者带来了不便，东京证券交易所和香港联合证券交易所在决定延长交易时间时睡午觉，但正在缩短其时间。 中国内很多散户在频繁交易期间中午可能也需要一定的休息时间。 因为这个阻力小的方案可能是把上午的关门时间从11:30推迟到12:00。

第三个选择是推迟下午时间段交易的关闭时间或打开晚上交易时间段。 要推迟下午时间段的交易关闭时间，第一要考虑的是提高与香港证券市场的同步性，与欧洲和德国证券交易所产生一定的交易时间的交叉。 如果延长的时间不太多，来自投资者和证券公司等的阻力就不太大。 关于晚上的交易时间段，10多年前上海证券交易所提出了同样的计划，但由于各种各样的理由无法实施，从现状来看可能不是现阶段的最佳选择。 毕竟，上市公司在晚上发表了大量的公告，中小投资者一般在新闻认识能力不足的情况下，打开晚上交易保护投资者利益的方法是否有机地协调依然面临着挑战。

为了避免对投资者、市场员工和金融机构产生强烈冲击，可以分阶段延长股票市场的交易时间。 首先缩短午休时间，然后加快早上的上市时间，最后延长下午时间段的交易时间，再重新开拓晚上的交易时间段。 从长期来看，延长交易时间不仅会提高股票成交量，增加证券公司的收入，还会改善市场定价效率，加强与国际市场的联动性，增强对国际投资者的魅力，帮助沪深两地建设全球影响较大的国际金融中心

作者分别是上海交通大学会计系博士课程的学生导师和大连理工大学经济学院的硕士课程学生