＂新股停发倒逼减持 创投进入“死循环”＂

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三丰智能( 300276，收盘价11.35元) 1196.74万股小非于11月15日解禁上市，仅5天后，持有5%以上股票的创投天津和光前瞻股票投资基金合作公司通过二级市场，销售其中74万股，三丰智能总股0 减收当天，2000点陷入危机，第二天上海综合指数跌破2000点，三丰智能的股价比一年前的发行价下跌了47%，但这些没能阻止天津和光明磊落的销售。

ipo对公司来说是新的开始，对创投来说是退出之路，减收是必然的，天津和光明的远见是创投的代表之一。 据《每日经济信息》记者介绍，11月创业板和中小板的大宗交易为42.72亿元，环比增加了44.13%，但平均交易成交额下降了。 10月、11月小非解禁的创业板和中小板公司中，有一半的企业名称出现在大宗交易平台上。

另一方面，新股发行停止了1个月，现在有近200家上市预定企业排队，其中半数以上得到投资资金的支持。 据清科研究统计，目前有130亿民间募捐资金等待退出。 ipo上市现金化之路关闭后，创投减持异常，有实力的大企业坦白说“排队准备两三年”，弱公司只是持续减持，否则资金链就断了，这样的创投将在越来越减持的死循环中

弱市也无法阻止的减收

90分钟没有成交，僵尸股堆积如山出现。 11月27日，森马服装( 002563，收盘价18.31元)因14手抛售订单股价下跌停止。 网民开玩笑说该股圆了小散主力梦。 本月出现的许多“怪象”揭示了整个a股市场的疲软和冷感。 市场颓废时，大股东增收，高管购票，股票回购等行为也在持续。 与此鲜明对立的是以退出为目的的风险投资，在弱市减收不止。

上市之前，得到多个创投支持的工伤光电( 002638，收盘价855元)于11月26日流通解禁了38.01 %的股票，共计142亿股。 小非上市前夕，工伤光电股价已经下跌，3个月内超过40%。 《每日经济信息》的记者表示，在上市光电的前10大股东中，有7家创投企业，最高持股比例也为3.28%，目前无法确认这些创投是否在股票解禁后出售，但上市光电确实是11月大宗交易中最活跃的中小企业

11月26日解禁日和次日，仅两个交易日中，工伤光电共计出现13宗大宗交易，共计成交1632万股。 其中，国信证券深圳幅度中1路证券营业部销售最多，共计792万股。 数据显示，持有股份数在792万股以上的股东只有4股，其中包括深圳创投企业，即深圳市创新资本投资有限企业。

事实上，工伤光电只是小非疯狂减产的股票之一。 据粗略统计，今年10月、11月，解禁股上市流通的20多家创业板和中小板公司中，一半以上的企业被解禁，出现了大宗交易。 华西能源( 002630，收盘价13.96元) 7368.62万股解禁股于11月12日上市流通，之后14日至21日在大宗交易平台出现1160万股销售，相当于解禁总股的15%。 赞宇科技( 002637，收盘价8.63元)也是如此，解禁股上市当天有236.79万股大宗交易。 创业板三丰智能、梅安森( 300275，收盘价22.4元)、联建光电( 300269，收盘价10元)解禁后立即出现了数宗大宗交易。

根据交易所的统计数据，11月创业板和中小板企业发生大宗交易共计42.72亿元，环比增加了44.13%，但平均交易成交金额按环比下降，11月期间，上证指数打破2000整数关口，跌幅为4.29%。

pe收益率持续下降

2000点破局，创投此时的退出不是风光。

“我们不是二次市场投资者，所以我们的销售也注定不同。 ”上海新青资产管理企业执行董事刘靖宇说。 但事实上，新蓝去年退出了所有的ipo项目，因此对今年“创投减收之痛”的感觉不强，新蓝也和多个创投一样，开始向“m&a”投入越来越多的能量，ipo不再是主要的选择

与1年前的发行价相比，本月有解禁股上市的中小企业，大部分股价都被腰斩了。 以当初的发行价格和发售第一天的价格计算的各创投账簿收益率，现在几乎成了水泡，其典型代表是阿马顿( 002623，收盘价17.1元)。

年10月13日，阿玛顿上市之初，其创投常州高新技术风险投资有限企业(以下简称常州高新技术)成为业界内羡慕的焦点，常州高新技术投入当初购买300多万元的阿玛顿股票，以每股38元的发行价格计算， 但是，一年过去了，年10月15日，阿玛顿3600万股限售股解禁上市，企业股价比发行价格下降了51%，常州高新技术持有的股票市值也下降到了不到7亿元，市场价格变动达到了数亿元，现在常州高新技术公司

根据来自清科研究中心的报告，随着二级市场评价值的回归，今年第三季度，私人募捐资本( vc/pe)ipo退出账面收益率继续呈现下跌趋势，31家支持创投的上市公司为其背后的75家创投基金提供了4.67倍的平均账目

“现在来看，抢红苹果的时代已经告一段落”，在11月召开的中国国际高新技术成果交易会上，创投基金的老总是这么说的。 中科招商理事谢勇社长也在这次交易会上说，前几天创投是搬运者，把红苹果拉到超市、五星级酒店，销售了5倍、10倍的成本。 最近是渔夫，看到哪里有很多鱼，开着船撒网。 我不知道ipo的通道堵了。 大家不能出海中途进去，也不能下降。

迫使倒投减收

“ipo通道被堵住”确实使多个创投陷入困境，是资金实力不强的中小企业。

自11月2日浙江世宝( 002703，收盘价11.94元)上市以来，没有出现新股发行。 ipo已经停止了1月，现在有近200家上市预定企业排队等待。 其中有120多家创业投资资本支持，清科数据显示，这200家排队上市的预定企业中，持有130亿元的私有投资资金等待退出。 “我们也不知道要停多久。 几个月的话，影响不大，但时间过长肯定会有资金压力”一位初创企业社长对《每日经济情报》的记者说，一个风险基金的生存期大致是6、7年，为了缩短上市后的锁定期，通常在半年多前进入。 即使延长新股停止和投资资金周转时间，最终获得同样的收益率，消费5年也是7年，效果大不相同。

受收益率下降的影响，pe/vc融资也在萎缩。 清科数据显示，上半年，中外创投机构共募集79只基金，中国境内可投资资金总量33.71亿美元。 募捐总额降至2009年下半年以来的最低点。 不向投资融资对创投来说，有再好的项目也没用。

上述创立者还说，稍小的创设企业1、2年内资金不会融化，到达崩溃的边缘，关门大吉，哪个手里有流通股票，能减收的计算情况很好。 实际上，对中小企业来说，进入了“收益率下降--融资困难--减产股票--市场下跌--ipo停止--收益率下降”的僵局循环。

达晨创投:

减产速度钝化

作为领域有名的创投，达晨创投决不含糊。 达晨创投旗下企业达晨创信投资爱尔眼科( 300015，收盘价15.11元)，年10月30日，在爱尔眼科上市一年后，达晨创信的持股被解禁，立即上市后，消失在年10大股东排行榜上，期间平均26.83元，据推算。

之后，达晨创信和兄弟公司达晨富又投资了太阳鸟( 300123，收盘价12.16元)。 记者从太阳鸟季报中发现，解禁后，达晨创信和达晨富减产，减产到今年第三季度末结束。 以期间平均价格14.13元计算，两者合计1.73亿元，利润达到6.16倍。

另外，达晨系还有两个产品投资开元器械( 300338，收盘价18.97元)，共计持有120万股，到今年10月31日为止总市值2435万元，现在也在限定销售期内。

据上市企业季报报道，以前上市的创投项目，自股票流通上市以来的两三个季度全部结束。 例如蓝色光标、同洲电子等。 其中，去年2月28日，蓝色光标迎来了第一只限定销售股的解禁日，达晨创投持有的153万股和该基金的达晨财信持有的364.5万股限定销售股全部解禁，解禁期满后，达晨财信全身退役。

由于今年市场持续低迷，目前达朝创投对恒泰艾普( 300157，收盘价16.17元)减持明显放缓，从第一季度到第三季度，达朝持有的恒泰艾普流通股票从582.19万股减少到413.56万股，期

达晨风险监视部社长梁国智对《每日经济信息》记者说，“ipo现在也是退出的第一通道。 如果价值被低估了，我们可以考虑不销售，等待市场好转。 反正时间早，退出很灵活。 但是，对创投来说，退出不是第一，第一项目的选择是正确的。 ”。

关于现在ipo的现状，梁国智说:“政策性的暂停对大家产生了很大的影响，没有了通道。 大家转到并购也不现实，应该在有快速发展前景的公司上市。 现在大小pe企业都有压力。 我们投的项目有一个时间段。 通常是六七年。 中间中止发售，停止3年的话，这个影响会变大。 ”。

根据清科创投数据，在已经发表招聘书的125家vc/pe支持的非上市公司中，共计有210家投资机构潜伏在背后，达晨创投有3个项目排列在ipo上，这3个项目分别是东方广视、凯

九鼎投资:

高回报难以持续

与业界不知名的二三线pe相比，成立仅5年的九鼎投资了新一代的“高富帅”。 九鼎投资的数据显示，目前其管理基金规模达到200亿元，旗下员工人数达到300人，是民间pe中最多的。

另外，九鼎投资的lp出资人也羡慕其他pe，有宝马家族基金、新加坡主权财源基金淡马锡、安联保及瑞士合众国集团等。

据《资产管理周报》报道，2009年10月，第一家创业板企业打包上市，吉峰农机( 300022，收盘价6.72元)股价当天上涨300%以上，成为创业板pe投资收益率最高的项目。 九鼎投资持有吉峰农机股份解禁后的年12月31日，九鼎投资依然入股3.2元/股，解禁复权后股价超过65元，获得了超过20倍的投资收益率。

截至2009年6月30日，吉峰农机半年报报道，九鼎投资持股数量相应达到2496万股，占总股东资本的比例为6.98%。 据年报报道，九鼎投资减持736万股，减持数占企业总股东资本的2.06%，减持平均价格以13.19元计算，九鼎投资这次达到9707.84万元。

对此，知名pe企业的总监对《每日经济信息》的记者说:“过去投资创业板的项目收益率在10倍到15倍之间，现在平均只有2~3倍。”

据投中集团数据显示，截至2009年1季度，50家vc/pe机构通过31家上市实现了62家ipo退出，合计账面退出收益率为62.3亿元，环比减少62.8%。 平均账面收益率减少3.72倍，环比减少2.26倍，这是2009年恢复ipo以来的最低水平。

“现在令人担心的是，市场的入股价格在增加，而二次市场的股价却经常创新性地很低。 ”。 这位pe总监对《每日经济信息》记者说:“由于许多公司的业绩上升，部分业绩提前透支，入股时的价格过高，上市后的股价收益率低。”

收益率普遍较低的情况下，九鼎投资在目前上市的11家企业中，最早上市的吉峰农机、辉丰股份、金亚科技、金杯电工已经全部或部分解除了销售限制，其他4家年上市的朗姿股份、佑联、桑乐金、海

随着年底的临近，九鼎投资于年上市的4家公司达到了解禁期。 但二级市场低迷，九鼎投资依然果断退出吗？ 把袋子掉下来安全吗？

除了吉峰农机，从另外两个上市企业的退出来看，九鼎投资的退出通常是坚决的。 至今持有的金亚科技( 300028，收盘价4.67元) 100万股在发售前转让一半，另一半在解禁后全部减持。 金杯电工( 002533，收盘价5.65元) 2000万股流通股解禁后仍全部抛售。

投资者李泽刚对记者说:“现在的二级市场通常是创投会选择掉袋子安全。 一部分创投如果长时间看企业的话，被认为持有股票的企业具有成长性，有可能继续持有”。

上述知名pe总监对记者说:“没有人知道股票的最高卖点在哪里，要接触二次市场少的公司，退出套利是现实的方法。 然后，快到年底了。 在这个时间段，组织通常选择退出。 ”。

现在，在ipo上排队的公司超过了800家，上述有名的pe总监说:“等待这些项目至少需要两三年。 ”。

小型pe :

解散的例子太多了

创投领域陷入严冬之际，内部的“洗牌”从去年开始遍及了所有领域。 首先受到冲击的是位于二三线的小型创投企业。

一位知名基金高管对《每日经济信息》记者说:“今年以来，我周围小型基金解散的例子太多，在许多半死不活的小型创投企业中，跳槽极为频繁，银行、证券公司、信托是这些小型创投员工的跳槽方向。”

在离职急剧增加的背景下，高管明确表示“完全筹不到资金”是真正的原因。

“在市场环境不好的情况下，出资人lp肯定要求减收”一位小型pe的投资总监也对《每日经济信息》的记者说。

上海新青资产管理企业执行董事刘靖宇在接受记者采访时表示:“如果我们把二级和一级市场项目结合起来做，会有资金压力，但单独做一级市场就没有压力了。 从投入到最后退出来结算。 单一项目必须这样做，立即投入项目。 然后马上退出现在的项目。 ”。

刘靖宇说:“pe之间可能不一样，有些pe可以滚动投资，所以回收钱后继续扔。 从我身边看，滚动投资的pe比较少。 他们说有必要在一个项目结束后投票给下一个项目，这个时间不一致。 ”。

“我们不做二次市场的评价。 最多有很大的方向性评价。 比如，由于明年的上升趋势，可能会持有一段时间，但是看空就会销售。 现在的项目是2007年、2008年投入的，但那时价格还很低，所以现在即使行情不好，也几乎能赚钱。 我们不考虑二次市场的变动。 但是再过两三年，这种情况可能会改变。 因为2009年以后项目价格高，pe的投入价格高。 如果那时二级市场有多差，有损失的话，必须考虑利用二级市场的变动减产。 ”。 刘靖宇说:“现在出资人lp可以指责我们的项目投得不好。 我不能指责减收的价格不好，今后不允许。 ”。

另外，上述小型pe的投资总监说:“因为需要循环投资，所以能解禁的时候，把袋子丢了，安全了。 而且，我们不打算太努力评价二次市场的趋势。 对我们的项目来说，利润对冲体现了我们项目的投资价值。 股票如果不放在口袋里，就不能说是利润。 ”。