“供给侧改革持续推进 煤炭领域后续机会可期”

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要点电厂的煤库存处于低位(万吨)

第三季度煤炭价格持续上涨，领域利润比第二季度好，比去年同期进一步扩大。 受政策影响，第四季度煤炭价格继续上涨空之间不大，但煤炭公司继续盈利的问题很少。

无论是从供给方改革的立场还是从煤炭领域本身的状况来看，煤炭领域依然具有投资价值。 今后3-5年内，供应方结构改革减法的领域主要是煤炭、钢铁、水泥、电解铝，比较发现了这些领域的竞争结构、产业链状况、政策力、评价值四个方面，其中煤炭领域具有相对特征。

在供给方改革正在进行的状态下，煤炭领域的供求达到弱平衡，也是从供给方改革中受益最多的领域之一。 从煤炭领域本身来看，业绩在短期内也是可持续的，库存位置低，有补库的诉求，评价也不高，预计煤股将迎来评价修复行情。

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近年来，中国经济面临着“四降一升”的矛盾。 即经济增速下降、工业产品价格下降、实体公司利润下降、财政收入增加下降、潜在风险发生概率上升。 这四个下降中越来越多是结构性下降，不是周期性的，供给方的结构性改革是比较这些经济问题发表的，“去除产能、去除库存、去除杠杆、降价、补充短板”这五个任务就是这些问题

供给侧改革在实现市场资源优化配置中发挥着重要作用，中国经济产业结构在供给侧改革中进一步优化，现代服务业和高端制造业加快了快速发展，生产能力严重的过剩领域预计将加快清。

供给侧改革要点领域的竞争结构

煤、钢铁、水泥和电解铝是供应方改革的重要领域，我们从领域竞争结构、产业链状况、政策力度和评价值四个角度进行比较。

煤炭:领域集中度低的大型煤炭公司的国企占绝大多数

现在中国有规模以上的煤炭公司6850家，煤矿1.08万处，平均单井生产能力不足35万吨/年。 其中，小煤矿7000多处，产量不到20%。 煤炭领域产量前20名的公司都是国有企业，前50家公司中有9家位于民间公司，这9家民间公司中有7家位于内蒙古。 在前50家公司中，民间公司的数量仅为18%，民间公司的产量仅为6.25%。 由此可知，我国煤炭公司很多，但大型煤炭公司的国企在数量和产量上都特别大。

钢铁:产业集中度的下降期待着大型钢铁公司的国企压倒性地多

根据中国钢铁业协会公布的年钢铁产量前100强的数据，30家钢铁公司的产量超过1000万吨，27家公司的产量在500万吨到1000万吨之间。 钢铁领域产量前10名中只有2家是民营企业的产量前20名中只有3家是民营企业的产量前50名中只有13家是民营企业的产量前100名中有40家是民营企业。 前100家钢铁公司中有60家是国有独资或控股公司，产量合计占全国粗钢产量的近80%。 和我国煤炭公司一样，大型钢铁公司的国企在数量和产量上都特别大。

水泥:提高产业集中度有空之间的民营企业国企

年5月18日，国务院办公厅发表了《促进建材工业稳定增长调整结构增加效益的指导意见》，《意见》在目标任务中表示:“到年为止，将进一步减少水泥熟料、平板玻璃的生产能力，生产能力利用率将回到合理的区间。 水泥熟料、平板玻璃产量排行榜前10家公司的生产集中度达到了60%左右”。 目前，水泥熟料产量排名前10家公司的生产能力占52%，随着禁止新增水泥领域的生产能力、淘汰落后生产能力、推进联合重组，预计水泥领域的集中度将提高。

根据年水泥熟料生产能力百强的数据，两家水泥公司的产量超过1亿吨，分别是中国建材和海螺水泥( 600585，股票吧)。 五家公司的产量在5000万吨到1亿吨之间。 水泥熟料生产能力前五名都是国有企业。 前10名中有5家是国有企业前20名中有10家是国有企业前50名中有17家是国有企业。 可以看出，超大型水泥公司还是以国有企业为中心，但民营企业的家数很多。 在前50家公司中，17家国企的水泥熟料总生产能力为8.63亿吨，2家产量在亿吨以上的国企水泥公司除外，国企水泥熟料总生产能力为3.73亿吨的33家民营企业的水泥熟料总生产能力为4.86亿吨

电解铝:产业集中度高的大型民营企业和国企平分秋色

阿拉丁的统计数据显示，年末年初生产能力在百万吨以上的11家集团分别是中国宏桥、中铝、信发集团、国电投、东方希望、锦江集团、酒钢集团、曾氏集团、神火集团、其亚集团、云铝股份(

产业链的状况

煤:煤是资源供给型的领域

煤炭是资源供给型领域，其相关供应商包括地质勘探部门、大型生产设备商、铁路运输等。 地质调查部门、大型生产设备业者等基本投入前期，在其正常生产过程中几乎不参与的铁路运输等，煤炭公司作为交易巨头，具有一定的谈判能力，价格通常是公平的。 煤的下游主要是电、钢铁、建材和化工领域。 另一方面，煤炭产品同质性强，产品区别小，下游公司可以选择的煤炭公司多，另一方面，下游公司通常集中购买，因此煤炭下游领域谈判能力强。

钢铁:上下游的谈判能力都很弱

钢铁中游领域，其主要原材料是铁矿石和焦炭，相关上游领域是有色金属、煤炭，下游则是建设、机械、汽车、造船、家电五金、集装箱和管道。

铁矿石的海外依存度高，在钢铁领域对铁矿石的谈判能力弱的煤炭产品的谈判能力依赖于煤炭的供求状况，在供给方改革以前对煤炭的供给要求太高，在钢铁领域煤炭的谈判能力提高了，但在供给方改革进行了一段时间后，在钢铁领域，

钢铁领域的下游领域主要是建筑、机械、汽车、造船、家电五金、集装箱及配管，年建筑、机械、汽车三个领域占钢铁诉求的85%。 钢铁公司提供的钢材分为低端和中高端产品，低端产品同质性更强，钢铁公司的谈判能力差。 中高级产品差异相对较大，钢铁公司谈判能力强。

水泥:上下游谈判能力弱

水泥领域的上游是石灰石、石膏公司和电力、煤炭企业。 水泥领域的主要下游领域是房地产、基础设施建设、农村和城市建设，其中房地产( 000736，应该是股票吧)和基础设施建设对水泥的诉求影响最大，约占50%-60%。

水泥领域的上游是石灰石、石膏公司和电力、煤炭企业。 石灰石、石膏等原材料公司集中度低，谈判能力差，但原材料在水泥生产价格中比重较轻。 煤的电费占水泥生产价格的60%左右，但是电费是国家决定的，水泥企业没有谈判能力。 随着供应方改革的推进，煤炭供应紧张，水泥领域的谈判能力减弱。

水泥领域的第一下游领域是房地产、基础设施建设、农村和城市建设，其中房地产和基础设施对水泥的控诉影响最大，约占控诉的50%-60%。 水泥同质化非常高，各水泥公司产品差别不大，水泥占房地产、基础设施建设、农村和城市建设价格的比例也非常小，水泥谈判能力也很弱。

电解铝:上下游谈判能力弱

电解铝领域的上游主要是氧化铝。 电解铝领域的主要下游比较广泛，应用于建筑、机械、运输、家电等多个行业。

在电解铝领域的上游主要是氧化铝，80%以上的氧化铝被用于生产电解铝。 氧化铝领域的集中度很高，阿拉丁根据年末年初的生产能力统计了全国10家氧化铝集团。 这10家集团的总生产能力为5910万吨，占全国总生产能力的85.7%，当年产量为5051万吨，全国比例为87.5%，预计年氧化铝领域的集中度进一步提高，氧化铝领域的集中度具有一定的谈判能力

电解铝领域的主要下游比较广泛，应用于建筑、机械、运输、家电等多个行业。 电解铝下游的客人比较广泛，索赔也比较分散，谈判能力通常。 但是，由于电解铝的同质化比较高，电解铝对下游的谈判能力也很弱。

政策的力量和目标

煤炭:政策最多

在供应方改革政策方面，煤炭政策比较多，涉及煤炭领域供应方改革的各个方面，包括改革目标、改革具体措施、人员和债务配置。 煤炭供应方的改革事业目标是，首先从年开始3年到5年间，在煤炭领域退出生产能力5亿吨左右，进行减量重组5亿吨左右，大幅度压缩煤炭的生产能力。

在煤炭领域解决过剩产能的首要任务:严格控制新产能，加快淘汰落后产能和不符合其他产业政策的产能，有序退出过剩产能，推进公司改革重组，促进领域调整变革，严格不安全生产

随着煤炭供应方面的改革，煤炭供应超过需求的情况得到缓和，现在全国大部分省市的产量比上年下降，库存处于低位，煤炭价格持续上涨。 煤炭政策开始陷入生产能力和控制价格的游戏，去年9月的政策越来越围绕控制价格。 在9月29日的煤炭生产能力通气会上，从年10月1日到年12月31日，有条件有序地释放部分安全高效的先进生产能力，改善煤炭供求状况，另外煤炭公司在国庆节“11”假期组织生产，满足冬天煤炭储藏的实际需要

钢铁:政策也不少

在供应方的改革政策中，煤和钢铁的政策普遍受到束缚。 钢铁供应方改革的政策也很多，涉及钢铁领域供应方改革的各个方面，包括改革的目标、改革的具体措施、人员和债务的配置。 钢铁领域供给侧改革的目标是，首先在“十三五”期间，近年来在淘汰旧式钢铁生产能力的基础上，从年开始，5年间重新减压粗钢生产能力1亿吨—1.5亿吨，领域合并重组实质性进展，产业结构优化，资源利用效率提高 期待产品质量和高端产品供给能力明显提高，公司经济效益好转，市场明显好转。

随着钢铁领域供给侧改革的进行，钢铁领域的供给结构发生了变化，今年7个月前，钢铁生产能力减产达到了全年目标的47%，但随着各省市政策力的增大，预计这个目标将于今年完成。 随着供应的减少、钢价格的上涨，钢企业的盈利能力今年上半年大幅改善，但吨钢的盈利能力的提高促进了钢厂的生产扩大，此时，抑制生产能力增加的政策起到了决定性的作用。

水泥:政策很少

水泥领域也有关于供给方改革的文件，但比钢铁和煤炭领域少。 今年5月18日国务院办公厅发表的《促进建材工业稳定增长调整结构增加效益的指导意见》是水泥供应方改革的顶级设计，对《意见》有整体要求，减压过剩生产能力，加快转型升级，降低本增效，完全支持 目标是到年为止，进一步降低水泥熟料、平板玻璃的生产能力，使生产能力利用率回到合理区间的水泥熟料、平板玻璃产量排名前10家公司的生产集中度达到60%左右，建材工业利润好转，水泥、平板玻璃

电解铝:政策较少

电解铝领域关于供应方改革的文件很少。 今年6月，国务院办公厅发表了《建设良好的市场环境，促进有色金属工业调整结构变革和效益的指导意见》，涉及规划有色金属领域生产能力，解决生产能力的首要目标、重要任务及相关政策保障。 解决电解铝生产能力的首要目标是“保持电解铝生产能力利用率在80%以上”。

煤炭的评价是值得投资的

评价有pe和pb两种方法。 但是，在供给方改革之前，钢铁、煤炭领域的供给超过需求，产品价格下降，公司损失普遍，因此pb成为了第一评价指标。 统计了钢铁、煤炭、水泥、铝四个领域的pb及其分位数。

在区域比较中，钢铁板块和煤炭板块的pb相对较低，但钢铁区域为1.41，高于年以来的区域pb中位数1.03，年以来的板块pb分布处于84%的分位水平，相对特征不明显。 煤炭板块和水泥板块的pb分位值相对较低，但水泥领域的市场率为1.55，相对特征也不清楚。 综合来看，煤炭领域具有相对特征，其pb为1.48，与年以来的领域pb中位数1.48持平，在年以来的板块pb分布中处于50%分位水平。

我们对煤、钢铁、水泥、电解铝领域的领域竞争结构、产业链状况、政策力度、评价值四个方面进行了比较。

在领域竞争结构方面，在煤炭、钢铁、水泥产业集中度低、电解铝产业集中度高的煤炭和钢铁大公司中，国企占绝大多数，在水泥和电解铝大公司中，民企国企势均力敌，国家 因为这种煤和钢铁很优秀。

在产业链中，煤属于上游区域，钢铁、水泥、电解铝都是中游区域。 产品价格上涨后，中游领域的上下游压迫中游领域的利益空之间，煤炭作为资源型领域利益受到压迫空之间相对较少。

在政策力度方面，煤和钢铁政策多，水泥和电解铝政策少，煤、钢铁为消除产能设立专项资金，财政部颁发的《工业公司结构调整专业奖补充资金管理办法》，由中央财政获得工业公司结构调整专业奖

评价中，钢铁板块和煤炭板块的pb相对较低，但钢铁区域pb自年以来在板块pb分布中处于71.4%的分位水平，相对特征不明显。

下半年提高生产能力速度去煤炭领域的机会增加了

我们从政策、库存、价格、业绩、产能进展等5个角度分析煤炭领域的当前状况。 在政策方面，在生产能力和价格之间进行生产能力仍然居首位。

从短期来看，现在是焦炭盛行的季节，是动力煤的季节。 焦炭现在没有限制政策，同时处于旺季，往年有旺季涨价的惯例，焦炭价格有望稳定上涨。 考虑到库存的低位和冬天的储藏，动力煤的价格应该还有上升的可能性，但是政府在生产能力和产品价格之间选择了照相机，价格继续不在上升空之间。

中长期来说，政府还是把生产能力放在控制价格上。 在“稳定煤炭供给、抑制煤炭价格高涨的事业计划”中，他也说，达成生产能力的任务是第一位，价格的恢复是第二位，价格的恢复应该遵循生产能力这一中心任务。 脱生产能力持续进行，动力煤市场供需达到弱均衡状态。 政府应该想让煤炭价格给煤炭企业带来利益，使其处于不影响电费的位置。 煤炭响应机构的触发起点是环渤海地区发热量5500大卡的动力煤综合平均价格为460元，将来环渤海动力煤的价格可能在460-500元/吨之间振动。 在业绩方面，在供给方面的改革继续进行的情况下，煤炭供求达到弱均衡，可以期待收益改善的持续性。

受领域经济低迷的影响，年煤炭领域上市公司利润状况较差，第四季度母公司股东归属净利润合计为-109.44亿元，全年母公司股东归属净利润合计为-31.35亿元，母公司股东归属净利润合计为去年同期-107.12% 年上半年，申万钢铁板块中归属于煤炭上市企业母公司股东的净利润合计为97.28亿元，归属于母公司股东的净利润合计为去年同期17%，为年3季度以来首次同比正。 第三季度的煤炭价格持续上涨，但第四季度，受政策影响，煤炭价格持续上涨空之间不大，煤炭公司继续提高利润。

年煤炭领域产能目标为2.5亿吨，前三季度煤炭产能已经完成了年目标任务的80%以上，年目标的完成没有问题。 煤炭供应方面改革提出的目标是从年到3年到5年间，在煤炭领域退出生产能力5亿吨左右，进行减量重组5亿吨左右，大幅度压缩煤炭的生产能力。

在现阶段，无论是从供给方改革的立场还是从煤炭领域本身的状况来看，煤炭领域依然值得投资。

在供给方改革进展的状态下，煤炭领域的供求达到弱平衡，也是从供给方改革中最受益的领域。 从煤炭领域本身来看，业绩在短期内也是可持续的，库存位置低，有补库的诉求，评价也不高，预计在煤炭领域将迎来评价修复行情。

1、业绩方面，业绩向良好方向具有一定的连续性，而且评价值很低。 在生产能力和控制价格之间进行生产能力是第一位的。 即使煤炭价格下跌，中长期也预计将达到460元/吨到500元/吨的平衡，在这样的水平上煤炭公司依然受益，业绩预计将继续良好地迎来评价修复。 2.9月下旬开始每天增加50万吨煤炭生产能力后，港口煤炭储藏、电厂煤炭储藏、炼焦煤库存有所恢复，但仍处于较低的位置。 3、煤炭区域pb为1.48，与年以来的区域pb中位数1.48持平，年以来的板块pb分布处于50%分位水平。

如上所述，供应方改革作为“十三五”快速发展战术的要点，继续推进，煤炭作为与供应方改革相关的领域中的优势领域，目前库存位置低，业绩好转短期内也可持续，评价值不高，煤炭领域的后续投资机