【内地公司赴港上市H股模式与红筹模式各个方面针对】

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证券研究报告

最近，随着香港证券交易所新政陆续出台，内地有不少公司将香港ipo纳入资本计划，目前内地公司的港股ipo可以通过h股和红股两种方式进行。 从1972年香港市场第一家红股企业上市到现在，香港市场有158家红股公司，平均每年增加4家。 虽然h股企业比红股落后一点，但数量增长很快，1993年至今香港市场上有254家h股公司。 本文对h股和红股公司上市准备阶段及上市后的市场变化情况进行了分析，对香港ipo公司上市模式的选择具有一定的参考意义。

【发售准备阶段】

●h股模式只要国内企业将主体资格改建为股份有限公司即可，不需要构建海外的红色采购框架，在企业重组方法方面很简便。 相应地，h股企业需要在上市、融资等各方面接受中国证监会和香港联交所、香港证监会双方的审查监督管理。

●红股模型在港口上市后，融资、债务发行等资本市场操作不需要中国的各个批准，但在成立阶段需要将公司的权益重组到海外注入上市预定企业，这个阶段涉及的价格很高，流程很繁琐。

【发售后表现】

●在流动性方面，受不流通内资股的影响，h股公司可流通的外资股与总股相比本来的比例较低，但港股市场与流通盘相比，红筹股的差异不大，流动性因此不受显着影响。 主板h股公司的中日平均交换率超过1%的14家公司占6%，日平均交换率不足0.2%的56家公司占43.7%。 对于主板红股公司的流动性数据，中心国际( 0981.hk )迄今为止区间的交换率最高，为0.9%。 日平均更替率低于0.2%的有79家公司，同样高达51.97%。

●在融资方面，红股公司在自由度方面更有特点。 根据中国证监会的规定，h股公司融资前必须向中国证监会提出申请，批准后必须允许逆增发，但红股企业融资没有这个要求。 年至今，18家h股公司融资663亿港元，26家红股公司融资1357.97亿港元，是h股公司的两倍。

【将来的资本计划】

●h股，公司本身受证监会监督管理，主体资格可以考虑在股份公司满足a股市场要求、时机成熟后，在港股和a股上市。 另外，年12月29日，根据中国证监全流通“试行”的发言稿，h股全流通将来是可能的。

●红股、公司在成立阶段主体结构成为vie模型。 如果计划返回内地a股市场，则需要将公司权益资本转移到内地，然后重建股份公司企业结构申请上市。

一、h股和红股的上市准备阶段是:重点关注企业重组方法和监管的差异

根据wind数据库，统计了港股市场上h股和红股的数量。 自1972年香港市场第一家红股企业上市以来，红股公司的数量没有出现太大规模的增加，截至1972年香港市场有158家红股公司，平均每年增加4家。 年至今，没有追加新的红股。

虽然h股企业的出现比红股稍慢，但数量增加很快，1993年至今香港市场上有254家h股公司。 h股经过两次增加的早期阶段，从2002年到2006年，港股市场每年增加15只h股，从年到年平均增加19只h股。

h股模式和红股模式是内地公司去港上市的两个重要选择，本节比较分析h股和红股申请上市前准备阶段的差异。

h股模型是在中国国内(港、澳、台地区除外)注册成立的股票企业，是直接向香港联合所申请发行海外上市外资股(h股)，在香港联合所上市交易的海外上市模型。 h股模型只要国内企业把主体资格改建为股份有限公司即可，不需要构建海外的红色采购框架，在重组方法上很简便。 相应地，h股企业需要在上市、融资等各方面接受中国证监会和香港联交所、香港证监会双方的审查监督。

红色采购模式是指企业在海外注册，一般在开曼、百慕大或英属维尔京群岛等适用当地法律和会计制度，但企业的主要资产、业务和管理层进入国内的香港市场模式。 红股企业香港上市通常使用vie模型。 vie模型的构建方法是:首先进行外汇登记，设立特殊目的企业，然后特殊目的企业设立香港企业，第三步，香港企业设立外商独资公司( wofe )，最后，wofe与国内实体签订一系列协议 从红股企业重组方法来看，红股企业在港上市后，融资、债务发行等资本路径的选择不需要中国的各项批准，但在成立阶段将公司权益重组注入海外上市预定企业是价格高、流程繁杂的。

香港上市公司上市模式的选择需要综合考虑h股、红股上市前准备阶段的特点和劣势，结合所在领域和其他因素慎重选择。

二、h股和红股的市场表现为:重点关注流动性和融资情况

在分析h股模式和红股模式上市前准备阶段的异同后，本节分析h股和红股市场的表现(流动性和融资情况)，对香港ipo公司上市模式的选择有一定的参考意义。

. 1h股和红股的流动性包括股票的流通状况和交换率

由于历史因素和法律法规的影响，现阶段香港市场的h股企业可分为三类:内部资本股+h股、a+h框架下的h股及全流通h股不能自由流通，因此在研究h股模型和红股模型的流动性状况之前，第一节中有三类h

2.1.1股票模型港股上市后企业股票流通情况

根据我们第一章的说明，h股是指注册地在内地，上市地在香港的外资股。 在内地公司在香港上市的框架内，上市前国内股东持有的股票称为“外资股票”，外资持有的股票称为“外资股票”。 内地公司在香港市场ipo上市后，在香港市场发行的H股可以自由流通，外资股也可以转换为H股流通股，但“内资股”在证监会的监督管理下被规定为非上市股，不能流通，成为中国法人或自然人、合格海外机构投资者或战术投资者的

根据《关于境外上市企业非境外上市股票集中登记存管事项的通知》(证监国合字[2007]10号)和《境外上市企业非境外上市股票登记存管业务实施细则》(中国结算发行字[2007]52号)的规定，境外上市企业在国内人民币普及 其非境外上市股票的注册管理业务按照普通股注册管理的规定执行，因此不能流通h股的企业可以选择在h股上市后，在a股市场上市内资股，即实现内资股的流通。 这样的企业在这里统称为a+h框架下的h股企业。

目前，H股公司中，99家构建了该a+h模型，流通A股总股数为16679.83亿股，占该企业发行普通股总股数24361.25的68%。 如果按流通a股数量对a+h框架下的h股企业进行排序，农业银行( 601288，股票吧) ( 1288.hk )已经是流通a股最多，为2940.55亿股，占所有发行a股的90.5%。 其次工商银行( 1398.hk )发行普通股3564亿股，其中港股867.94亿股，流通a股2696.12亿股，占75.6%。

然后，去年12月29日，中国证监会发表了“深化海外上市制度改革开展h股”的全流通“试行”的情报原稿。 根据证监会的文件，这次试行以“成熟的一家公司，发表一家公司”的方法有序地推进这次试行，试行公司不超过3家，在总结判断这次试行情况的基础上，进一步研究宣传“全流通”。 今后有望出现越来越多的全流通h股。

2.1.2 h股企业在香港流通盘占总股的比例很小，但流动性因此不受显着影响

通过上一节在香港上市的三种H股公司的划分和介绍，发现H股公司中的内资股的存在可能会影响港股市场H股公司的可流通外资股比本公司的总股少，进而在H股市场公开发行上市的可流通外资股的流动性。 本节通过数据对h股和红股流动性的比较，发现历史因素以及h股模式和红股模式影响公司重组方法的不同要求，因此红股企业多为中小公司，发行完毕股票的总额在50亿左右。 h股企业大多是大型国企，可流通的外资股票比公司的总股票本来的比例低，但在港股市场上，h股企业的流通盘依然比其他公司大。 因为这种流动性不会因此受到显着的影响。

根据wind数据库，统计香港主板/创业板上市的h股和红筹股年现在区间的日平均交换率、日平均成交量、日平均成交额的数据，年1月1日以后上市，流动性计算区间截至公司在香港上市之日。 由于h股和红股公司之间的股东资本差异很大，本节将日平均交换率数据作为h股和红股流动性的第一指标。

根据主板红股公司的流动性数据，在152家红股公司中，迄今为止暂时没有流动性差、日平均交换率超过1%的公司。 年现在区间交换率最高的公司是中芯国际( 0981.hk )，区间日平均交换率为0.9%，年现在区间日平均成交量为4305.7万股，日平均成交额为4.57亿港元。 日平均更替率低于0.2%的有79家公司，同样高达51.97%。

在港股创业板市场，H股和红股公司流动性差，富银融资股( 8452.hk )、泰和小贷( 8252.hk )两个H股公司的年平均换手率超过1%，此外其余公司的日平均换手率都在0.1%-0.3%左右。 年平均成交量超过500万股的公司只有一家，是红筹公司中国新华电视( 8356.hk )，日平均成交量758.1万股，日平均成交额74.3万元。

2.2 h股定增受证监会监督管理，截至2005年，红筹股公司融资额为1357.97亿，是h股的两倍

根据《国务院股份有限企业关于境外招股及上市的特别规定》第五条，“股份有限企业向境外投资者招股，在境外上市的，应当根据国务院证券委员会的要求书面申请，附上相关资料，经国务院证券委员会批准 ”。 目前，h股公司融资前必须向中国证监会提出申请，批准相反后允许增发，但红股企业融资不受中国证监会监督管理，因此在融资方面，红股公司具有自由度的特点。

但是，在年7月中国证监会的新闻发布会上，证监会信息发言人也就H股的发行审查改善表示，“H股企业(包括a+h企业)向我提出海外再融资申请时，申请“一次批准，一次发行”，关于海外的分割发行过程。 得到批准后，在批准的限额和比较有效期内，可根据国外市场情况阶段性发行的2次发行间隔必须在3个月以上，1次发行必须在批准额的25%以上，未使用额在批准期满后自动失效。 ”。

根据wind数据库，我们统计了年现在的h股和红筹股份公司的融资数据，分析了h股模式和红筹模式的融资情况。 数据显示，截至2005年，18家h股公司融资663亿港元，26家红股公司融资1357.97亿港元，是h股公司的两倍。

从单一公司的数据来看，年至今，在进行融资的18家H股公司中，中国光大银行( 601818，股票吧) ( 6818.hk )以309.57亿港元的融资额名列前茅。 其次是青岛港，年1月20日发布公告，募捐总额为65.6亿港元，发行方法为销售。

在红股公司中，募捐总额最高的是中国联通( 0762.hk )，每年8月22日发表公告，以销售的方法募集资金880.6亿港元。 其次是香港国际建设投( 0687.hk )，募集金额为92.55亿港元。

三、h股和红股未来资本计划安排的差异

从1972年香港市场第一家红股企业上市到现在，香港市场有158家红股公司，平均每年增加4家。 年至今，没有追加新的红股。 虽然h股企业的出现比红股稍慢，但数量增加很快，1993年至今香港市场上有254家h股公司。 本文对h股和红股公司的上市准备阶段及上市后的市场变化情况进行了分析。 香港上市公司在上市模式选择中，不仅需要考虑h股、红股上市前准备阶段的特点和劣势，还需要结合现有公司在港股市场的流动性、融资各方面的表现加以参考，综合考虑公司未来的资本规划路径

h股公司本身由证监会监督管理，主体资格可以考虑在股份公司满足a股市场要求、时机成熟后在港股和a股上市。 现在，在h股公司中，99家公司构建了a+h模式。 流通a股总股数为16679.83亿股，占该企业发行普通股总股数24361.25的68%。

另外，年12月29日，中国证监会根据“深化海外上市制度改革开展h股”全流通“试行”的发言稿，h股有可能是全流通的将来。 对个人企业来说，h股的全流通政策大大提高了公司的股票流通量，改善了流通市场价格和公司规模的不一致问题，扩大了股东资金的退出渠道。

红股公司在成立阶段已经将公司权益重组注入国外上市预定企业，企业主体结构通常是vie模式，如果计划返回内地a股市场，则需要将公司权益资本转移到内地，重建股票有限企业结构，申请上市。 其中价值成本高，步骤繁杂。