“复盘2008年金融危机：历史会重演吗？”

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陈志武

在美国过去200年的历史中，几乎每十几年就有不同规模的金融危机，在经历了多次之后，为什么要在2008年再来呢？ 在过去几年的改革中不能根除金融危机的种子吗？

金融危机有时可以推翻一些固有的观念。 2009年初，在危机中，在香港私募基金的朋友刘先生兴奋地对我说。 “花旗银行的股价下降到了99美分，几个月前达到了20几美元。 ”。 我说:“大家花旗银行破产了，受不了了。” 他说:“这怎么可能？ 这样一百年的老字号，美国最大的银行！ 这家银行不是也倒下了就整个华尔街都结束了吗？ ”。 所以，二话不说，他买了一百万股以上。

花旗银行成立于1812年，一直到2009年是197年的老品牌企业，其一生是华尔街的一生，从任何意义上来说花旗银行都是华尔街的象征，也是美国金融力量的象征。

2007年次贷危机爆发前，花旗市值3000亿美元，是世界第一大银行，也是利润水平世界第一的银行，每年盈利270亿美元以上。 但是，世界如此残酷，2007年前种植的房地产泡沫崩溃，带来金融海啸时，以前差点倒闭的老店不一定倒闭。 所以，我对刘先生说。 “不要以为一个企业老了就不会倒下！ ”。 2009年初，花旗市值下降到不到25亿美元！

从2008年10月到11月，财政部等联邦政府机构向花旗捐赠了近500亿美元，同时提供了数千亿美元的保证后还不够，到2009年初花旗通过主权财源基金、机构投资者和美国政府筹集了1000亿美元以上的资金 因此，美国政府成为花旗的最大股东。 当然，这些救助使小刘的投资在两三个月内增加了一倍多，这是美国政府史无前例的救助结果。

在2008年的金融危机中，花旗还不是最悲惨的金融机构。

在这场危机中，美国的五个投行全军复没---第五个投行贝尔法斯特被接管，第四个投行雷曼兄弟破产，第三个投行米林被收购，最大的两个投行高盛和摩根士丹利被转换成银行控股企业，分别享受政府的救助 作为第一大保险企业的美国国际集团被国有化，依靠1850亿美元的政府资金和救助避免破产的“两个房间”——住宅利美和住宅地美被政府接管了。

被认为是20世纪30年代大萧条以来最严重的金融危机，是从哪里来的，又产生了什么影响？ 为什么至今为止的改革努力没能避免这场危机？

惊险的危机时刻

2008年的金融危机是2007年美国次级抵押贷款危机引起的全球危机，危机的核心地带在美国，但很快就扩展到欧洲，也波及到了很多新兴市场国家。

关于那场金融危机，我们可以记住以下危机情况。

2007年7月，美国第五大投行贝尔法斯特的两个房地产基金清盘，标志着美国次级房贷市场开始崩溃。

月14日，英国时隔300年出现银行兑换，英国银行救助了北岩银行。

2008年3月14日，美国联邦存款提供了300亿美元支持摩根大通收购贝尔法斯特。

7月13日，美国财政部公布了对住宅地美和住宅地美的救助计划。

9月7日，主持了住宅利美和住宅地美。

9月15日，美国第四大投行雷曼兄弟破产，引起了世界金融市场的剧烈动荡。 同一天，美国银行收购了第三轮投票美林。

9月16日，美国财政部向美国国际集团提供了850亿美元的紧急贷款，在获得其79.9%股份的同一天，第一储备基金带着雷曼兄弟的债务失去了净利润，引起了货币市场基金的兑换。

月20日，美国财政部宣布购买高达7000亿美元的不良资产草案。

9月21日，联邦储备系统批准高盛和摩根士丹利转移到银行控股企业，至此美国的5项独立投票全部消失。

10月3日，美国众议院通过了7000亿美元的问题金融机构救济计划。

从月球到10月，许多欧洲国家接管和救助本国银行。

11月23日，美国财政部和联邦存款保险企业公布了对花旗集团的救助计划。

随着金融危机的加剧，股票市场也在波动。 2009年3月9日，世界股票市场降至过去10年来的最低值，标准普尔500指数比2007年高峰下降了57%。

金融危机带来了经济衰退。 美国经济从2007年2月开始衰退，gdp增长率在2008年第三季度达到-1.3%，下两季度分别为-5.4%和-6.4%，失业率上升，到2009年末超过10%。 这是二战以来美国最严重的经济收缩。 大衰退的代价很严重: 400万美国家庭失去了家园，2600多万人失业，近11兆美元的家庭财富蒸发了。

当然，2008年金融危机的后续影响正在发酵中。 例如，年是国际社会充满“意想不到”的政治事件的一年。 首先是英国离开欧洲，其次是特朗普当选总统，其次是意大利的公投结果。 推进发达国家“意想不到”的共同因素是贸易保护主义、反全球化人民主义的崛起。 这种社会潮流是2008年金融危机结果的持续表现，是大危机引起的一系列反应的一环，就像1929年金融危机引起了类似的贸易保护主义，各国关门的经验一样。

2008年金融危机的原因

那么，这场危机背后的原因是什么呢？

学术界讨论最多的一些重要因素如下。 首先是货币政策的问题。 2001年9.11恐怖袭击后，联邦储备制度推行宽松的货币政策，6次降低利率，美国长期维持1%的历史低利率。 结果，过剩的资金流向房地产市场，2001年到2006年间美国房价迅速上涨，出现了巨大的房地产泡沫。

其次是“居民有其家”的住宅政策。 从克林顿政权到布什政权，积极推进“居民有房子”的计划，要求金融机构向没有购买能力的低收入群体提供信用支持，让他们享受自己的房子。 特别是，一点国会议员要求住宅利美和住宅地美通过购买金融机构的住宅贷款来支持实现这个目标的结果是，很多无法信用和偿还的人获得了住宅贷款，即“二级住宅贷款”，银行的基础资产包括很多风险。 这也极大地推动了房地产泡沫，最后以“次贷危机”爆发了2008年的金融危机。 因此，房地产泡沫是危机的主要原因。

再次，是美国金融体系本身的问题。 我们以前说过，由于银行兑换加剧了大萧条，1933年美国宣布了存款保险。 那项创新降低了兑换风险，但鼓励银行冒险。 这直接影响到2007年前房地产泡沫形成过程中银行的房贷发行行为，冒着风险，以高杠杆追逐利润，但忽视了市场扭曲时可能发生的风险。

最后，正如我们前面说的，20世纪30年代的大萧条初期银行有流动性差的贷款，所以为了提高房贷的流动性，首先设立了二级房贷市场，让银行随时出售房贷，然后这些住房 之后，华尔街企业发表了专门投资住房贷款证券的基金，比较了特定投资者发售这些基金的份额等。

这一系列创新拉长了原始出资人和资金最终录用者之间的交易链，首先贷款经纪商借钱给购买住房的家庭，把贷款合同卖给银行，银行把贷款合同倒卖给房利美，房利美倒卖给吉利美，后者把房贷证券投资 整个链条都赚了一点手续费和佣金，但都不能成为最后的贷款，因为第一个借款人是否有偿还能力，没有人管理。 代理链太长，风险就会扩大。

从最后两点来看，在美国历史上，金融危机之后每次都有改革和创新，这些改革和创新对处理上次危机的原因很有效，但埋下了新的危机种子。 这些新问题的种子短期内看不到。 我只知道到下一次危机。 这是金融危机历史重演的理由，但每次危机的形式与上次不同。

20世纪30年代金融危机时期美国政府和联邦储备系统没能拯救市场，因此在2008年金融危机时期美国政府几乎可以毫不犹豫地拯救。 这包括后来一些“量化宽松”刺激政策。 这样做当然不用1930年代的兑换和大萧条。 但是，这样又埋下种子，为下一次危机铺平道路吗？

今天我们谈论的重点是，第一，从2007年次贷危机到2008年发展成了世界金融危机。 这是自1929年至1933年大萧条以来最严重的金融危机，多家美国金融机构破产，重建了世界金融结构。 由此再次明白，没有什么“大而不倒”的老字号。

第二，2008年世界金融危机的原因很多，与世界经济不平衡有关，但最重要的原因与20世纪30年代大萧条的原因一致:都是以前的房地产泡沫太大了。 这次房地产泡沫是用“9.11”后美国联邦存款的宽松货币政策铺垫的，与多年来推行的“居民有其家”政策密切相关。

第三，实际上，始于20世纪30年代的一系列金融创新包括存款保险、二级房贷市场、房贷证券化，是为了纠正20世纪30年代银行危机的原因而进行的。 但是，这些创新带来了道德风险，鼓励金融机构冒险，为这次危机铺平了道路。 这次美国政府积极救市也是为了避免20世纪30年代政府带来的兑换危机。 结果，这次危机不太蔓延，结果不像以前那么严重。 但是，这样带来的道德风险可能为下一次危机播下了种子。