“中国股市熊市回忆录：二十一年中一半时间是牛市”

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文/徐星投资管理有限企业董事长，张东伟

中国年轻的a股市场从1991年到21年。 这21年间，上证指数，其中11年是牛市(上升市)。 用深综指来说，10年是牛市，平均11年是牛市，或者说22年中有一半的时间是牛市，中国股市不是“牛短熊长”，而是牛熊交替上演，上演悲剧喜剧。

牛市兴奋，熊市难忘。 回顾这一半年的熊市是有意义的。

阳光下没有新鲜事，股市也一样。 牛的时候没人能阻止，熊的时候怎么叫也没用。 用平常心看市场，就像看自然界现象一样平静，不管是什么样的熊市，都能真正体验到好的熊市。

一、1993-1996年大熊市

让我谈谈1993年开始的熊市。 我自己赶了一半，1993年底在深交所注册的企业开始开深户口参与股票市场。 开户时，据朋友说股票市场几乎下跌了一半，但听说现在市场有很大的底蕴，不小心就变成了“进入市场”。 结果一进城就先赶上了大熊市。 1994年初，深市在233点，上证833点，半年后的7月末，深综合在95点，上证333点附近。 这时市场下跌已经17个月了，从1993年2月深沪股市顶部分别下跌了74%和79%。 之后，在“三大政策”下股票市场开始“大井吹”，一个半月上海从325上升到1052，深圳从94点上升到234点。 之后大跌，1996年初，上海512点，深圳105点下跌。 结束了1993年至1996年初的大熊市。

这个熊市的背景是，1992年小平“南寻”后，全国大工作迅速，到处都有基本建设的工地，固定资产(包括房地产)的投资急剧增加，引起严重的通货膨胀，当时的通货膨胀率( cpi )急速上升，1994年， 朱总理主政国务院金融事业后的第一件事是发表“宏观调控”，1993年5月将银行利率从7.56%一下子提高到9.18%，两个月后提到了10.98% (之后持续增加的保值补充率)。 以股票市场为背景，“激流直下三千尺”，上海从1558年开始仅5个月就一下子跌到了777。 经过几个月的整理向下突破，从777下跌到325。

在此期间，深股一股也没有下跌，各股下跌幅度大致相同。 上海有界龙实业( 600836，应该是股票吧)等几个典型的“庄股”。 但是，当“三大政策”产生的“333”行情开始时，所有股票都增加了数倍，界龙等庄股开始慢慢下跌。 在我的记忆中，下跌到晚期，深圳已经没有10元以上的股票，5元以上的股票只有2、3只，例如深度快速发展、深度集中等，2-3元的股票基本上占90%以上的比例。 最后一个市全天的成交量不足5000万元，除了每天的下跌，不知道涨价是什么味道。

在此期间，“什么时候卖都是对的，什么时候买都不对。 卖什么都聪明，买什么都是笨蛋”的口头禅。 但是，1994年8月1日，“三大政策”从天而降，股市像换人一样，指数上涨了20%，收盘价上涨了33%！ 之后，持续增长，井喷时隔一个半月开始掉头，一下子下跌了……

尽管如此，之后的熊市与“333”前不同，不仅仅是下跌。 指数下跌，但深圳股市静静地展开了“川老藏、苏常柴、深集中、深长城”四天王超级成绩优秀股的慢动作行情。 它们共同的优势是盘小成绩优异，业绩出众，是1994年发售的新股。 深圳的老股东们面对这种“新面孔”的成绩优异，似乎不理解，不碰，但他们反市的创新不断提高。 上海陆续炒“浦东概念股”、“国企大盘概念股”聚集资金和视线时，像死市这样的深圳股市更是独立的“成绩优秀股”行情！

当时刚入市，完全不擅长上海的“庄股”和“概念股”的行情，所以当我对股票市场感到绝望和厌烦的时候，这四只“天王股”真的给了我投入股票市场的希望。 我喜欢深圳股票市场，不喜欢上海股票市场。 所以，最初好像是“价值投资者”(啊，那时没有这句话)。 请回忆起当时的事情。 我想现在21世纪的“青报酬股”水平甚至赶不上1994年到1995年深圳股市这四只小盘成绩优秀股票行情的发掘水平。

虽然熊市感到很痛苦，但自从1996年大牛市出来后，我经常怀念它是2元以上的股价。 我觉得今后来熊市的话要珍惜。 我虽然钱不多，但是可以买很多有潜力的高质量股票，如2元多的股价云白药、万向潮、新能源……。 有，我不相信今后又会缺乏柴米油盐。

所以，那个熊市经验，也给了我从那以后，熊市特别的爱。 对股票市场的悲观绝望？ 呵呵，至少这段感情从那时开始在我心里消失了。

二、自1997年以来的熊市

与1997年至1997年的大熊市相比，1997年的1510年至1025年的调整可以忽略不计。 但是，对于没有股票的人来说也可以说是“灭绝的受害”，下一个熊市可能比1993年开始的熊市更悲惨。 在回顾1997年的行情之前，让我们看看1996年底的情节。

1996年12月中旬，当深沪的“垃圾低价行情”盛行时，管理层坐立不安，提出风险后就像生气一样发表了“正确认识现在的股票市场”的社论。 社论的语气像文革“516”的通知一样严格。 新出现的交易规则的变更:从t+0变更为t+1，实施股票上涨停止限制(这个交易制度至今没有变更！ “是的”。 从第二天开始，出现了人们从未见过的情景。 虽然一次所有的股票都下跌停止了，但是几乎没有成交量。 这样，连续一周下跌，深圳从476点到270点一口气下跌。 那几天，如果不知道什么是“瞪着眼睛”，就可以很好地体验。

人们慢慢明白了:管理层不炒垃圾股吗？ 那就炒了成绩优秀股吧！ 从那以后，深圳迅速发展，四川长虹( 600839，股票吧)，深科技( 000021，股票吧)等又开始拔高，难以收拾: 50，60，70元……高价股票的记录一下子刷新了。 到1997年5月，管理层又提出募集:增发300亿新股的印花税提高到0.6%的国有企业、上市企业不得炒股，有股票的不得抛出。 ——新的三大政策。 股票市场好像撞到了壁球，开始反转振动，下跌到9月末。 从1510到1025。

从此，风向改变，迅速发展，彩虹等象征性反弹后开始变阴，出现了新的垃圾股行情:美伦股(泰达股( 000652，股票吧) )、川长征(托普软件，退市)、北京天桥(青鸟天桥)、延中实业 1996-1997年赚大钱的人开始喊“不擅长”。 这是因为看不擅长的垃圾涨价、成绩优秀的下跌行情到2001年，垃圾股票的股价超过了2001年以前以普通股价收益率(那怕30-50倍pe )测量的成绩优秀股票的股价。 “庄股”那时成了人们赚钱的主要道具之词:跟庄。 2001年2月，吴敬涟说:中国股市像一个大赌场。 呵呵，不是吗，那时关于书店股票的书都是“怎么赢，识别庄家”，股票评价者都成了分析庄家的“心理专家”。 赌场也没有这么多“心理专家”！ 这才是2001年开始指数崩溃的内在原因。

所以，在我的印象中，那个熊市可以说是从1997年5月开始的。 到2005年底，8年的长期下跌。 看深成指，上海180 (原上证30 )就知道了。

据说2001年开始的下跌是为了“国有股减持”政策。 呵呵！ 没有这个政策股票市场不会下跌吗？ 气球撞上小石子后，石头太坏了，没有怨恨的球膨胀了，这是很多“经济学家”脑子里根深蒂固的想法。

2001年5月，在当时国内最大的证券公司和自营的老总的对话中，听到了以下的话。

“……中国的股票市场像现在这样慢慢上涨。 ……理由政府让股票市场去熊吗？ 走熊对谁有好处？ 如果我们做不到，中国的证券和金融行业整体恐怕会崩溃。 有可能吗？

当时随行的朋友私下问我，他说得通吗？ 我真的没话说。 我不同意他的意见，因为我找不到任何有力的理由反驳。 当时是1996年以来牛市持续的第五年，连垃圾股都没有掉10元以上，真的想不到为什么股市要走熊。

虽然幸运的是“股票价值”这一最朴素的观念深深地留在我脑海里，但当时的市场不要告诉很多人。 我自己也怀疑价值比不上“庄家”的力量。 你知道股票完全没有价值的真正成本，但你好像想降低股票？ 太难了！

但是，6月中旬，出现了国有股市价减持10%的方法，大盘下跌，但之后基本稳定，市场陷入了争论。 在争论中开始变软了。 但是，加速市场真正崩溃和暴跌的其实是8月当时的“超级明星成绩优秀股”(基金重仓股)的银广夏、东方电子( 000682，股票吧)的业绩“假”被揭穿了。 之后，如咨询所示，根据一贯“成绩优秀高成长”的风华高科( 000636，股票吧)、清华同性、环保股、大唐电信( 600198，股票吧)等业绩不断成为问题的中报报道，当时力量薄弱的基金也是绝望的阿。 牛市的想法完全失去了市场。 大盘子一起流下一千里。 然后愤怒的股东、舆论纷纷开始将熊市的诱因归类为“国有股减持方法”，我方一下子下跌，那边有火药气味的“国有股减持”呼声逐渐高涨，愤怒、失望的交错都在大盘疯狂下跌中宣扬。

舆论把矛头指向“国有股减持”政策时，2002年初发表的01年报明确了上市公司业绩历史上最差，roe只有5%左右，银行贷款利率充分的核心问题。 当时看不到经济亮点，如何改变这种低利润的状况完全没有希望。 更可悲的是，我刚经历了银广夏、东方电子等“高业绩股票”的虚假市场，完全不敢相信哪个企业能再次“乌鸭变凤凰”。 市场悲观蔓延到所有类型的投资者意识。 炒主题素材是北在哪里，炒业绩，摇头，业绩股在哪里？ 还有假货！ 因此，“624”的政策“大利益”到来后，只有1、2天的行情，成为了后悔者的“胜利大逃亡日”。

那时反省a股市场的人真的陷入了绝望:连国家国务院都第一次向市场承认错误，明明收回了“熊市主诱因”的国有股减持政策，为什么还要熊？ 然后，在“这个熊市是改革开放以来的总调整”这一观点上基本达成了一致。 那样的话，大盘不掉80%、90%的话熊市就结束不了。

其实，在我脑子里，这个结论在01年熊市开始时我也是这么想的。 理由是，1996年以来，市场的完全炒作周期、成绩优秀、成长( it股)、垃圾股的价值发现(重组)都进行了一次，故事结束后第一次炒了一周后，企业的业绩成为历史上最差的。 股市既然开了这么大的玩笑，不是“总帐”吗？

但是，2003年初，关于经济的数据促使我重新审视这个观点。 245个牛市的山顶，竟然诞生在我国经济不太繁荣的时候，这个“山顶”真的很厉害吗？

2001~2005年熊市的反思

在2003年中国经济的明显增长中，股票市场也开始慢慢复苏。 对此，我发表了2003年初可能开始了新的牛市的意见( 03年初写了《瑞雪兆丰年》的小文)。 理由可能是中国上市公司的roe已经触底，但利率在可见的未来也不会明显上升，新牛市的推动力已经明确:汽车房地产业的繁荣和由此推动经济的全面复苏。

但是，在2004年初，我反省了上述评价。 这种经济复苏基本上由周期性领域的投资带动，他们很快就会达到经济高峰。 那之后会怎么样呢？ 根据我当时的理解，资本收益率围绕资本价格变动的法则必然会让股票市场再次变成熊，走上悲惨的熊步吧。 因此2004年初写了“2004 :风险防范还是第一重要的工作”。 当时1307点开始的行情不是“大B波”，不是所谓的“新牛市”，而是2年以上的转播整理的“尾部行情”。

幸运的是，指数在2004年确实是这样进行的，但到了1783点以后突破了1300，一直持续到2005年的998。 2005年的roe在宏观调控下也确实在增加两年后开始下降。 但是，茅台( 600519，是股票吧)、苏宁、张裕、盐湖钾、白药、中兴、机场等股票随着大盘下跌，不断上涨，可见95年苏常柴、川老藏等熊市牛股的力量。 我以为这是熊市的中段。 但是，如果是熊市的中最后一段，未来新牛市的推动力是什么呢？ 什么样的周期性领域的重新繁荣？ 为什么这些周期性领域在这样的短期内在“产能过剩”的期待中迅速复活？

这些担忧使我缩成2005年的投资，困惑不解，“建立带宽”成了我的第一战略。

06-07年开始的大牛市，让人们深刻理解对资本、资本收益率的认识，企业的价值到底是什么，投资意味着什么？ 熊市教育者，牛市也同样是教育者。 这是认识现在的市场，启发现在投资的财富。

懦弱行情中的“底层”经验

我1994年初刚进入市场就遇到了一个大熊市，回头感到幸运。 正因为受到了损害，才真正感受到投资的问题，让他思考，走上了投资的道路。 “333”行情为什么在那么绝望的情况下摆脱？ 1996年初为什么新牛市爆炸了？ 1997年5月为什么突然到达山顶？ 为什么当初因同样业务而闻名的金田、万科的命运后来完全不同？ ……一连串的经验使我对投资有了深刻的认识。

看了96年前的底细，我只看了一点股票评价者的“技术分解”的结果，没有说对错，但和股票市场本身的基本面意义完全没有关系的“技术分解的做法”给我留下了魔法和神秘的印象。 但是，真正启发我的“无底”现象，根据1996年末的《人民日报》社论，股票市场持续下跌(上述)。 谈谈1997年股市的龙头吧！

1997年5月的山顶

1997年4月末，在我银行工作的朋友说国债不能发行了。 股票市场爆发了，居民包括各机构都没有人购买国债，去买股票了。 他说他有点担心，我听也有点冷水洗脊梁骨。 1996年底为什么《人民日报社论》压迫股市？ 100个理由阻止不了股票市场的上涨，但我仔细想想就告诉他了。 可能会出现问题。 果然，到了5月，比政府几个月前出台了实质性的“三大利空政策”。 印花税的提出，新股额的增加，国有企业的股票的炒作不能进行。 强势的牛市行情突然名列前茅！

我慢慢理解了。 我想政府也会拿出利润空来做股票市场。 国债在做什么？养军队，养活政府！ 你的股票市场这种上涨法威胁到了政府的根本利益，你出格了！ ——市场已经到了另一方无法忍受的地步，所谓政策就是这样“被逼入绝境”！

政策是市场的一部分，从此我的认识进一步加深了。

1999年5月的“底”

1998年东南亚金融危机越来越激烈了。 尽管中国有一定的隔离，但人心惶惶，当时我不擅长任何经济水平的事情(现在也不太清楚)，不知道会对中国有什么影响。 但是，我跟踪的一些企业的业绩出乎意料地下跌。 在各种各样的信息媒体中开始谈论“通货紧缩”这个当时经济学中没有的新词，海外流行着“中国崩溃论”(下一次金融危机来到中国)。 但是，中央媒体不承认国务院某中心对中国的问题不是通货紧缩，而是比较有效的申诉不足，东南亚金融危机对中国的影响很小。 直到1999年3月，朱总理在视察内蒙时，首次承认中国陷入了“通货紧缩”。 结果，媒体180度的大转弯都在谈论“通货紧缩”及其危害，如何不通货紧缩等。 国家当时的政策是“积极的财政政策”，发行国债大力进行基本建设和宽松的货币政策——连续减持，仅98年减持了3次。 我观察到在这样的经济背景下，悲观情绪深入到了像我这样水平的投资者的心里。 a股此时调整已经两年了，b股创历史新低，成为完全的“死市”(什么交易日都没有成交！ “是的”。

但是，我这个时候作为一个完全不擅长经济的投资者，不知道怎么头脑清醒。 当时，我对刚认识的大机构朋友说。 政府现在鼓励很多事情。 虽然还没有出台有力的政策，但各种悲观情绪已经表明了骚动。 我不擅长经济，你觉得中国能关闭几十年就不会倒下吗？ 股票市场应该很快就会见底。 底部是什么？ 是最可怕的将来让所有人知道的时候了！ 政策一定要出手！ 你们现在开基金是最好的时机！

“519”行情一周后正式爆发！ 行情发生后，《人民日报》又发表了“恢复性上升”的社论(“坚定自信规范的迅速发展”)，打着很多旗号，像定性政治一样赞扬股票市场的上升！ 两年，短短两年，人民日报对股票市场的态度就这样发生了180度的大转变！ 然后，由同一位最高领导人(朱)审查发行。

政策是什么，我又明白了。 政策来自市场！ 当时经济政策和国家领导人应该启动国内市场，进行住宅、医疗、教育市场化改革，但股票市场已经下跌了两年，大量的个人和机构们出现了赤字，谁能放心地花钱呢？ 特别是下一次金融危机到中国(当时中国银行技术破产，这一观念使中国经济崩溃论深入人心)的论调，如何才能让平民( 603883，股票吧)接受与他们最基本生活相关的大规模政策改革方案呢？ 如何用直接融资启动经济，长期让国内贷款支持经济的银行放松？ 必须激活股票市场吗！ “519”行情发生后，我更意识到了这个行情的深层政策的意义。

这是我第一次真正“预测”，抄在股票市场底部的经典例子，不是内幕消息，也不是宏观经济的深入分解，而是用最基本的常识来评价。 “519”的行情发生在因通货紧缩而引起骚动的99年5月，大机构投资者认为“基本面完全不支持逆转”时！ ——这次经验给了我投资方面的真正自信。 另外，当时很多成绩优秀股票的股价在两年内前所未有地低，吸引了我。 这次的经验和认知在我的记忆中永远无法磨灭。

三、2008年以来的熊市

2008年的熊市创造了历史上最大的年下跌幅度。 暂且不论其诱因，让我们看看当时出现的一些迹象。

“是的”。 诞生了大量的“虚拟”企业。 超过时价账面价值的10倍以上，所以我称之为“虚拟企业”。 去年8月，我发布了“虚拟”企业研究。 我们发现这些企业大部分来自典型的周期性领域，如房地产、航运、金融、化学工业和材料。 这个世界变了吗？ 最基本的道理变了吗？ 还是我的认知过时了？

输入。 从业绩令人难以置信的好企业在阅读07年报告书时的典型感觉来看，各周期领域的企业业绩集体表现出极高的超额收益。 但是，这些企业在哪里有意义的竞争特征呢？ 今后竞争没有了吗？

过度繁荣必然导致过度衰退这些去年业绩大红的股票大多在今年短期内下跌了80-90%。 等待这些企业可能会成为难看的业绩。 价值是业绩决定的还是价格复位决定的——本来是托宾诺贝尔经济学奖的成果，但没有出现在我们各机构投资者的脑海里。 你问过一个基金企业的朋友为什么在有很多基金企业这样的经济博士的组织里很少说托宾的q理论吗？ 他说按照托宾的理论，股票不会上涨。

但是资本市场没有考虑大家的喜好。 这些股票倒下了。 今后也会发生吗？ 资本市场不是钟摆一样的振动游戏。 有些企业的股票一旦看天花板，可能是永远的天花板。 去年年末，我写了《历史之鉴——97年成绩优秀股票倒下的回忆》，担心一点股票不仅看起来名列前茅，而且可能永远名列前茅。 为什么前面牛市的“最红的股票”要去下面的牛市？ 其中蕴藏着什么资本背后的深刻道理？

经济繁荣时期的股票市场看到了顶尖的可怕，这次的熊市初步被投资者尝到了。 但是，周期性领域的股票真的不值得吗？ 其实，看历史并不简单。 决定股票今后能否复苏的不是其他，而是企业是否具有内在竞争的特征，以及在牛市泡沫时期是否过度繁荣。 周期性的企业不是没有价值，而是其价值不稳定。 熊市也不可怕。 可怕的是，将还因“机会”的爆发而取得“高业绩”的企业幻想成“王冠上的明珠”那样的“最好的企业”。

熊市日酒后的话

股票市场就像人类的历史。 在熊市的时候是“牛做马的时候”，悲观得不行。 牛市时“翻身道情”，洋洋得意。

“百年一遇”的……，现在成了流行语。 但是，谈论这个话题的人实际上似乎没有经历任何痛苦。 不是吗？ 那个受人尊敬的格大先生不能说没有过穷人的日子。 你可能连真正的“危机”和痛苦的心都没经历过。 很多国民现在把这样的“精英”的话作为语录，仿佛中国的未来是多么的“麻烦”、“危机”！

苦难危机？ 上个世纪的100年，哪个国家的人有资格说“危机和痛苦”？ 至少我想有我们中国人！

美国发生了什么危机？ 不是那个30年代的大萧条吗？ 但是当时的中国是什么？ 军阀混战，老百姓不说话，“经济”的问题还没编号吧？ 后来，小鬼子也在火里抢劫，妄想毁灭我的中华。 什么是危机？ 在这样的国家崩溃民众死亡的情况下，“经济危机”能称为“危机”吗？ 但是结果怎么样了？ 十年间不是让中国人感到了新的希望吗

1949年新成立延伸到现在的中国，什么都没经历过吗？ 历史政治漩涡运动三年饿死了数千万自然灾害，两个超级大国交替威胁核战争，几十年全面经济封锁……中国依然在连钉子都不能生产的基础上，建设了世界上具有太独立完善的工业系统和两弹一星。 “封锁吧，封锁10年8年，中国所有的问题都处理了”——毛伟人的豪爽在中国人那里实现了应该实现的事情。 世界到目前为止已经看到了，除了在全面封锁下制造“二弹一星”，还有第二个国家确立了独立的工业系统，对最强的列强说“不”吗！

事实上，那20年以上的经济急速发展速度并不是很快，但80年代以后呢？ 经历了88年物价暴涨的囤积风，90年的市场疲劳，93年的通货膨胀暴涨，98年的通货膨胀衰退，07年的高通货膨胀……。 经历了这么多“危机”，如何成为中国经济增长期的世界第一？ 现在又来了“百年一遇”的什么警告。 呵呵，在中国人面前，不要说“百年一遇”，小毛孩和富豪家也多次看到电视节目中的小毛孩，和辛苦的大人谈论“历史教训”很奇怪。 太软了！ 轮到你把孩子毛起来跟中国人说话了！

进入21世纪，中华民族全面复兴的历史洪流，已经什么也阻止不了！ 领导人的交替、国家制度的发展、时尚的改潮、经济的变动……都只是这种大趋势迅速发展的螺旋方法。

我生活在这个时代的中国，成为中国人感到骄傲！ 我能成为这个时代的投资者更幸运！

黑暗只是休息的片段，打瞌睡过去了。 明亮的太阳日才是我们生活经验的主题和常态！

……。

——如果是酒上的话，没必要太认真。

但是这酒后的话也是心里的感觉。 回到狭义的股市，未来真的很悲观吗？ 因为只有中国股票市场成为世界第一，中国才会有任何问题。 那么，去年的涨幅与世界第一个暂时性的任何“黄金十年”有什么不同呢？ 我只是心情动摇。

回到1960年代和文革时代，现在怎么也比不上当时的坏吧？ 内部阶级斗争，经济还被世界封锁了几十年，饿死了，杀了几千万人，中国后来倒下了吗？

中国的经济处于学习、追赶阶段不是谎言，但我们来听听巴菲特如何评价中国吧。 我想我看到血了。

“……我们(美国)做得很好，但中国做得更好。 而且他们的出发点很低，所以……”

经历过1994年325点的人，恐怕“百年一遇”的大熊云云不像没见过世面的孩子吧。

凯恩斯股票市场大暴跌时怎么应对？

凯恩斯是历史上最有影响力的一代经济学泰斗，也是资本市场的投资者，可以说经历了1929年的大萧条。 他没有避免那场大萧条，但即使在今天，华尔街的所有人都被称为“逊色人物”。

看看这位大师在大萧条时期的尖锐见解。 1931年，在长期大熊市即将到达谷底之前，凯恩斯的投资也遭受了巨大的市场价格损失。 这场大萧条史无前例，作为投资者他写了一份备忘录，讨论当时担任主席的国民保险企业将来的投资战略。 很多董事主张清仓股票向市场道歉，但他已经损失很大，市场上看不到任何希望，但他认为“急清仓会出错”。 事实上，他的这张纸条解决了组织投资管理一点以前传来的课题。 主要见解如下:

有些事件，比如世界末日，是无法防范的风险，所以担心也没用。

如果我们逃离股票市场，通常不会马上回来。 离回去总是太晚了。 如果复活真的来了，我们一定会被甩在后面。 如果复活永远不来，那怎么也没用。

从我们的信用等角度考虑，我能想到的最坏的事情是错过了复活的机会。

以前大致上投资机构在熊市时必须尽量在别人面前打扫仓库，这种方法的结果使我犹豫不决。 清仓总的来说在不可能的情况下，拍卖会导致整个系统的瘫痪，熊市变得更严重。 我相信我们有时应该继续拥有而不是斩仓。

四、2009年开始的熊市

经历了惨烈的2008年下跌，2009年在“4兆投资”的预想下，市场再次翻了一番。 2007年耀眼的明星们同质化循环股票再次开始轮流表演。 但是，之后的事实表明，这些2008年大幅下跌的周期股票只不过是“回光返照”，更长的惨烈下跌还在后面，只是从2008年的暴跌中改变了形式。

而且，从代表将来“变革”经济业务的企业——经济的“数量”向提高经济“效率”的领域转移，似乎持续着2006年至2007年以来的牛市。 其中，这样的企业大多是中小企业。 另一股与4兆美元的投资没有太大关系(也是竞争关系)，作为与未来经济转型无关的企业的公共事业股，例如港口、机场、铁路运输类股，完全无视市场整体的反弹，是“我们银行”的长期下跌，不断下跌

这期间的a股市场上演了前20年没有的景象:你掉了你，我让我上升了。 你的评价频率创新很低，我的评价又回到牛市。 很多投资者为40倍pe烦恼的比7倍pe 更有投资价值吗？ 因此，很多人认为市场“不理智”、“不擅长”、云云。 在此期间，不同投资者的业绩相距万里:重视一股长期前景的投资者似乎继续享受2007年的牛市。 2007年和2009年的明星们几乎都很悲惨，从2003年到2007年沉浸在怎样的“奥运会金花”这样的领域的景气投资梦中。 特别是在其中评价经济形势决定投资战略，感到前所未有的困境，伴随着他们矛盾，彷徨，失望……。

市场真的是“前所未有”的吗？ 总体来看(比如看整体指数)，其实和以前的市场，甚至海外市场的历史相比，没有任何区别。 08年一时暴跌，09年反弹，之后长时间阴沉……这是多么“教科书”的标准趋势啊！ 特别是在之后的下跌市道上，投资者的绝望和受害程度远远高于08年暴跌时。 现在不是这样吗？ 对股票市场的辱骂、讽刺、批评、绝望……这和看戏剧小丑的表演一样有趣！

也许看到了20世纪90年代国内像科学一样认真研究技术分解的人的真正实践，我以市场整体为研究对象的“技术分解”人(先这么叫)对市场整体趋势的把握精度和理解能力，这几年我看到的证券 这些技术分解者的学历、资历远低于这些博士学位的经济学家战略家，但他们在市场上的内心幸福感似乎远远超过了这些精英们。 一位著名的经济学家(他把所有的技术都拆开称之为“精算师”)嘲笑看趋势图做股票的人说“你们应该退出市场”。 我看到的优秀技术分解者之一骂道:“对不起，看经济数据做股票的人这些年都在遭受‘酷刑’……”。

我不打算在这里介入这场争论。 但是，认识投资风格、投资做法的多样性，尊重各市场参与者，是成熟投资者需要的心理特征。 虽然经常用人师的口气讽刺其他的投资风格和做法，但其实他们自己被市场嘲讽的时候越来越多了。 “价值投资”这几年已经成为很多投资者的口号，我看到的“价值投资者”中有胆小鬼，有傲慢的人，有沉默寡言的人，也有想一夜成名于世的人。 有人埋头研究，也有人像诗人一样兴奋，但真的没有研究…。 “价值投资者”群和其他投资者群，我还没有看到任何区别。 贴标签而不是具体的思考是很多人的思考习性。

但是，近两年重视企业价值的人(真正了解的人)取得了远远超过市场的良好投资业绩，这是市场的一个阶段的现象，不是所谓的“从此不同”，或者你的投资能力比以前真正 只有把投资作为成长时间的事业，重视企业价值的投资者，才能有整体良好的投资业绩，才能坦率地应对投资业绩的变动。 这几年，不管业绩多么好，今后被市场修理是常事，到那时为止，不要反省怀疑“重股没有势头”的战略是错误的。

阳光下没有新鲜事，股市也一样。 牛的时候没人能阻止，熊的时候怎么叫也没用。 用平常心看市场，就像看自然界现象一样平静，不管是什么样的熊市，都能真正体验到好的熊市。