财讯：光大乌龙指事情揭示的秘密

本篇文章3900字，读完约10分钟

文/本财经专栏作家鹿长佑[微博]

这次光证券“乌龙指”的事情，最大的可能性来自于期现套利。 这种方式是一种新的利益模式，基本上靠新闻不对称的投资者的钱，特别是熊市赚钱。 这种方式操作有点偏颇，打政策边缘球，可以赚越来越多的钱。

风险监测框架

年8月16日上午11点05分，上证指数沉默的盘面，指数曲线直线画，3分钟内上证指数超过5%。 因为这一天是星期五，是8月股指期货合约的支付日。 过了一会儿，场内的“好消息说”和“阴谋说”相继升起。

根据“好消息”，有实施优先股政策的，有蓝筹实施t+0的，也有降低印花税的。 阴谋说中，大资金妨碍期待是指支付日的结算价格等。 几分钟后，一家媒体指出指数交易是广泛的证券乌龙指造成的，但市场不相信，指数持续上涨。

中午，光大证券董秘声称“乌龙指”是虚构的，使这件事更加混乱，严重妨碍了市场上一些人的评价。 下午开市，光大证券停止，光大证券战略投资部门自营业务采用独立的对冲系统时出现了问题，宣布企业进行相关审计和处置事业。 由此，这次指数异常变动被确认是由光大证券“乌龙指”引起的。 投资者在知道真相后，人气涣散，指数逐渐下跌，达到收盘价，上证指数下跌0.64%。

乌龙是指世界证券史上也发生过多次，许多交易员弄错了命令。 这次的光大乌龙知事好像也是输指令，具体如何，监督管理部门的调查还在等待。

光大证券的乌龙相当于对大陆证券市场进行了压力测试，从风险测试的角度来说，有利于风险监视盲点的暴露，有利于证券监督管理部门的风险监视的改善，有利于投资机构自身的风险监视的改善。 从投资战略的角度来说，这次乌龙事对广大中小投资者来说，是良好的对冲战略的普及教育，有利于投资者整体防范系统风险的能力。

但是这次乌龙事件是程序交易引起的灾难，必须证明没有偏差。 这次暴露的问题不是程序化问题，而是风险控制问题。 即使不是程序交易，同样其他交易也会发生同样的“乌龙”事件。

暴露监管死角:根据光大证券写给证监会[微博]的自我检查报告，该事件是模拟系统访问交易系统引起乌龙事件。 光大证券战略投资部模拟了交易测试的订单额230亿，实际成交了72亿。 达一百五十多股。

这暴露了光证券自营部门采用信用账户。 根据21世纪的报道，某业界人士否定了光大证券的订单额230亿美元，认为中信证券的自营规模是300亿美元，海通证券是150亿美元，光大的规模不能超过海通。 现在监管部门对证券公司自营账户信用保证金杠杆比率没有规定，交易时可以订购，回收后结算筹集资金即可。 这意味着证券公司整体的自营投资有风险无限扩大的监视死角。

交易制度的框架

光大证券声称这次乌龙事件是对冲交易员引起的。 这显示了投资者不知道的、大的资金收益模式。

在市场上，主流的套利方法有两种。 一个是etf的套利，简单来说是etf基金和构成这个etf的股票篮子组合之间的套利行为。 此外，这笔交易为t+0，每天可进行多次交易。 一次挣的钱很少，比如万分之一，但收集沙子成为塔。 这个套利的黄金期是2005年，当时是股权分置改革的时期。 股票换成分股停止时，etf的定价混乱，没有计算股票的等价报酬，所以套利空之间巨大，曾经有过利用etf套利，一天利润超过30%的机构。 近两年，知道这种套利方法的投资者增加了，因此，现在这种套利方法在空之间几乎没有，年收益为3%-4%。

另一种套利方法是利用股指期货和股票现货交易的不对称套利。 简单来说，股指期货合同通常在交易时间段和现货上倒水，但到期指合同的交付时，期货合同的结算价格与现货市场价值相等，可能被投资者套期保值。 这个方法也是t+0的交易。 这种套利方法的黄金期是股指期货开通的初期，也就是年。 当时，这种方法套利的年收益可以达到20%-30%，同时是无风险的套利。 近一年，年化收益在4%-6%左右。

现在各大机构广泛采用这种套利操作，采用的股票点通常复制沪深300指数分割股票，或复制上证50指数、上证180指数、深证100指数分割股票，或复制etf基金 但是，股指期货、融资融券也可以以利欲熏心的名义操纵证券市场的行为。 认定是否操纵市场的唯一标准是看股票现货和期指合同是否成立。

光大证券在这次乌龙事上实际上采用了后者的套利。 股票现货成交了72亿张，但同时场内etf的成交量增加了不到3亿张，etf份额增加了不到2亿张，不匹配。 另一方面，光大期货空单增仓7000高产，就像光大的保单。 当股指期货合同的成交时间与72亿股实物成交时间不一致时，例如现货先成交，几分钟后高埋入书成交，或者下午因对冲风险修改订单时，光证券涉嫌操纵市场而不是对冲。

这次乌龙事件是违反的，但给广大中小投资者带来的是醍醐灌顶式的警醒。 因为很多人不知道组织可以这样赚钱。。 年股指期货开通后利用股指期货实施的当期套期保值实际上是对广大中小投资者的制度伤害。 根源是股指期货和融资融券的不公平制度。 我年股指期货启动仪式上的消息指出了这个制度给中小投资者带来的不公平。

对现在进行的股指期货、融资融券施加了各种限制。 监管层的出发点是保护中小投资者的好处，实际上对限制开户的中小投资者处于不公平的立场，主要表现在以下两点。

其一是金融资产对投资者的保护不公平，投资者资产面临的风险在理论上不相等。 股指期货、融资融券是投资者利用空机制比较有效地规避证券市场系统风险的工具。 有些投资者不能采用这个重要的工具。 这是因为如果剥夺了一些中小投资者的自我保护工具，市场急剧变动，这个投资者的风险资产就会面临损失的风险。

其二，对投资者采用的交易制度不公平。 众所周知，中国现在实行的是“t+1”股票交易制度，股指期货、融资融券的发售可以让一些投资者，特别是大机构投资者通过一定的技术手段实现“t+0”交易。 这对期货、融资融券受到限制的投资者来说显然不公平。

新收益模型的秘密

这次光证券乌龙意味着暴露了证券领域长期存在的盈利模式，但广大中小投资者不知道。

股指期货开通后，主流资金利润模式已经发生了很大变化。 股指期货、融券业务上市前的中国证券市场上，股票利润模式只有一个，低买入高卖。 下面，主流资金逐渐收集小费，股票上涨后高位销售。

目前，在有股指期货和融券业务后，股票市场的利润模式发生了根本变化。 你评价主流资金在收集小费，他却可以等上涨卖这个小费赚钱，他也可以利用这个小费影响指数在股指期货上赚钱。 近年来股票市场的低迷与此有一定的关系。

这次光证券“乌龙指”的事情，最大的可能性来自于期现套利。 这种方式是一种新的利益模式，基本上靠新闻不对称的投资者的钱，特别是疲软的行情赚钱。 这种方式操作有点偏颇，打政策边缘球，可以赚越来越多的钱。

例如，如果先购买指标股，指数会瞬间上升，股指期货合同也会瞬间上升，位于上位的机构会偷偷出售期待指。 一方面可以利用股指期货锁定购买股票的利润，另一方面也可以期待单边投机利润，这些都有避免监管的方法。 市场低迷时，利用指标股的瞬间影响指数，进一步列举瞬间影响期指、高位销售期指空单位。 这些方法在疲软行情的这几年里运营了很大的资金，每次都有10多分的影响。 我们经常看到的时分曲线上的“毛刺”是这样制作的。

四、这次乌龙事光大证券有损失吗？

这件事是光大证券是乌龙指的还是涉嫌操纵市场的，这是监管部门调查后第一次知道。 让我们分解光大证券。 这次的“乌龙指”终究会吃亏赚钱。

因为没有光证券的账户，所以不能正确知道持仓价格。 以下都是概算。 根据光大证券自我检查报告，实际上有72亿人成交。 达一百五十多股。 wind数据显示，光大购买中国联通600050，1.0147亿元，价格为3.37元，比当时购买前的价格损失了3.058%。 购买工商银行601398，1.2644亿元，价格为4.0347，比购买前的价格损失2.42%。 这两个样品的加权损失为2.7%。 这两个样品是代表性的，联通购买后涨幅最小，工商银行购买后涨幅最大，达到了上涨停止。

因此，估计全部购买72亿股后，比购买前损失了2.7%。 如果他的期望以空为单位成交，光大这只乌龙将损失2.7%。 有疑问的是，光大证券股票的批量订货时间为11:05:31 (资料来源: wind件各成交查询)，if1309合同此时以15手出售，之后的38秒以内空单一共在2000手以上，即使数期货也有保留。

裁定操作是两个目标之间，方向相反的操作。 套利的关键要素是套利时订购两种目标并成交。 因此，交易系统速度快，国内外很多投资机构以订单为目标的主机越靠近交易所越好，通过专线连接。

根据从wind信息调查的数据，光大这次所谓的“乌龙”，无论是etf套利还是利用股票的现期套利，只有股票方向有72亿交易，etf (份额购买+场内成交)，也有期指合同从11:05到11:07的 证券事后的7000手指卖票大部分是在事件发生后成交的，涉嫌伸出期待手指订购。 这不是套利，怀疑同时操纵市场。

以上是根据实际成交时间和成交价格推算的，其详细情况清楚地显示在光期货和光证券的关系账户上。

这次暴露了风险监视的盲点，这有利于证券市场健康的迅速发展这次将加快投资者对对冲战略的理解，加快对冲基金在中国资本市场的迅速发展。

(本文作者介绍:理学博士、教授、上海金融学院国际金融研究院风险研究中心主任、长余量化证券投资系统开发者。 ）

本论文允许作者独家采用本财经，请勿转载。 发表的发言不代表本站的观点。

理学博士，教授，上海金融学院国际金融研究院风险研究中心主任，长余量化证券投资系统开发者。