【热门】美国企业债市场入门，看懂这篇就够啦！

在初级市场上，美国信用债务发行分为公募和私募两种发行方法，实行登记制。 监督管理部门包括美国议会、证券交易委员会、自律机构、企业内监督部门，其中证券交易委员会( sec )是美国证券业最高的独立监督管理机构，s-x规则(财务新闻披露规则)、s-k规则(非财务新闻开 近十年来，美国信用债务的发行价格下降，发行规模呈上升趋势。

在二次市场，从所有者结构上看，投资顾问是美国企业债务最大的管理机构，约占8成，其次是保险企业和对冲基金。 收益率方面，美国投资级企业债务收益率与国债趋势基本一致，流动性是第一影响因素投机级债券收益率容易受到风险事和金融条件紧缩的冲击，波动性大，高收益债务利差趋势与股票市场高度负相关 在投资战略中，第一有信用利差分解、个体分解、长期战略等几种常见战略。

从债券违约和处置方面来看，2019年世界企业债务违约率比上年上升，但仍低于历史年度平均值，石油天然气领域对违约规模的贡献最大。 美国企业债务不履行的规模占世界比重的近一半，金融业是美国企业债务不履行的多发地带。 在违约方面，债券违约后，常见的处置方法主要有债务重组、破产程序、折扣交易、cds套利四种，适用不同处置方法的情况不同。

美国债券市场的主要项目包括国债、联邦机构债券、市政债券、企业债、抵押贷款相关债券、资产支持债券等，企业债的规模仅次于国债、抵押贷款相关债券，企业债可以说是美国企业融资的重要手段。 随着卫生状况的蔓延，市场对美国企业债务问题的担忧加剧，简要介绍了美国企业债务的基本状况。

1980年以来，美国企业债务库存的规模根据增速大致分为三个阶段。 1980年以来，美国企业债务发行规模持续增加。 第一阶段是从1980年到2001年，企业债务规模处于高速增长阶段，这个阶段又分为两个区间。 从1980年到1993年，规模增长率在7%-24%之间变动，1986年增长率达到高峰，1987年以后，企业债务规模突破万亿美元。 第二区间从1993年到2001年，该区间规模的增长率几乎稳定在10%左右。 第二阶段从2002年到2002年，增速基本在10%以内，2008年次贷危机期间增速降至3%，但2009年和2009年由于量化宽松政策融资价格下降，企业债务规模增速明显回升。 第三阶段是年以来企业债务规模的体量比较稳定，增速明显下降到5%附近，现在企业债务库存规模在9.5兆美元左右，比2008年的5.5兆美元增加了近两倍。

从评级分布看库存企业负债以投资水平为主。 根据媒体综合评价，库存企业的负债中投资水平( bbb水平以上)占51%，投机水平占14%，无评价占34%。 库存企业债务集中在a等级到bbb等级之间，a等级的库存企业债务最多，为3544只，库存债务以中高等级为主。 a-等级以上的企业债务为8764件，b-等级以上的企业债务为10690件，c-等级以上的企业债务为711件，dd+等级以上的企业债务为48件，无等级的企业债务为16198件。

从期间分布来看，库存企业的债务期间分布总体上是平均的。 我国信用债务市场的期限分布以短期为主，而美国企业的债务期限分布总体上是平均的，中长期债券的占有率最高。 具体来说，一年内库存企业负债1700头，占4%； 1~3年为4845只，占10%； 5~7年为4533只，占10%； 7-10年期库存债务数最多，达到11911只，占25%。 10-15年期间为4982只，占10%； 20-30年期间7313只占15%，30年以上为1768只，共计3%。

从领域分布来看，公用事业及能源领域的库存债务规模最大。 根据美林领域的分类，库存债务前五位的领域包括公共事业、能源、医疗、银行、资本货物，其中公共事业和能源领域的库存债务分别达到1257只、1074只。 库存债务规模高的领域多为能源等资本密集型和技术密集型领域，需要大资金支持研究开发。 服务业、汽车、休闲等领域库存债务规模最少，分别为310只、310只、161只。

从地区分布来看，特拉华州的库存债务规模遥遥领先。 据企业注册处介绍，库存企业负债数超过1000只的是特拉华州、马里兰州、纽约、加利福尼亚州，其中特拉华州的库存负债达到27038只，远远高于其他地区。 纽约、加利福尼亚、佛罗里达等gdp发达地区的库存债务规模也相当高，特拉华州因税收政策优惠、法庭制度完善、限制条件少，吸引企业注册在这里，新交所大部分上市企业都是特拉华

一级市场

2.1 .发行流程

美国企业债券的发行分为公开发行和私人发行两种方法。 公开发行实行注册制，发行公司首先向sec提交注册证明书，sec宣布注册证明书生效后注册人可以开始合法的证券销售等活动，接着发行人公开公开公开包括募集证明书在内的发行新闻，律师进行法律审查，债券 公开发行通常通过购买团销售债券，购买团由多家投资银行组成，通过代理销售或包销的方法销售债券。 虽然通常采用销售方法，但信用较低的企业通常只能采用代理销售的方法。 除此之外信用较高的企业也采用代理销售的方法，节约发行费用。

私募发行不需要向sec申报注册，比公开招募发行流程更简单，也不需要向社会公开新闻，节约了高额的新闻公开价格，但与不同自我保护能力的投资者相比制定了不同的新闻公开要求。 私募发行通常采用发行企业直接向投资者(主要是保险企业和养老基金)出售债券的自我销售方法，发行者也可以协助投资银行寻找投资者，制定发行条件。

2.2 .监督管理部门和新闻披露

美国信用债务发行的监督管理部门包括美国议会、证券交易委员会、自律机构和企业内监督部门。 证券交易委员会( sec )是美国证券业最高的独立监督管理机构，具有准立法权、准司法权、独立执法权，目的是加强新闻的充分披露，保护投资者的利益。 除了政府的监督管理机构以外，还有证券交易所、证券交易商协会、证券结算机构、地方证券监督管理机构等自律组织。 联邦交易所是美国证券交易委员会下属的半管理、半经营的机构，是管理全国各证券交易所的同时以股份制公司的形式存在的经营机构，证券交易商协会负责场外市场的证券交易活动。 证券机构内部也设有监督部门，负责企业交易的监督、监督管理机构的咨询回答等。

美国信用债务市场有比较成熟的新闻披露制度。 1933年《证券法》规定了发行人首次公开发行时应披露的具体复印件。 1934年《证券交易法》是以证券市场管理为重点的法规，补充了证券法规定的不确定之处，对证券的持续报道披露作了规定。 2002年的萨班斯·奥克斯利法增加了企业应承担的新闻披露责任。 在这些法律框架下，sec是新闻披露的一点规则，如s-x规则(财务新闻披露规则)、s-k规则(非财务新闻披露规则)、s-b规则(中小企业新闻披露规则)、s-t规则(电子新闻披露规则)

.3.发行规模和发行价格

2008年金融危机以前，美国企业债务发行规模稳步上升，2007年企业债务发行量达到20673亿美元。 但是，次贷危机后的数年间，企业债务发行量一直维持在较低水平，之后，随着美国经济复苏、利率下降，企业债务发行量开始上升，年创纪录达到21082亿美元。 2019年与去年相比，发行规模上升了24%，但依然低于年的高价。

过去20年美国国债收益率经历了两次大周期，方面反映了债券发行价格的变化。 年-年美国利率处于较低水平，公司利用低利率进行融资，企业债务发行规模呈上升趋势。 根据美国新发行债券的利率分布状况加权平均计算出平均发行利率后，近十年来发行利率有下降的趋势，发行价格下降了。 因为这个发行量有上升的趋势，创年度记录达到了21082亿美元。 年发行利率反弹，发行量也下降，2019年发行利率恢复到年水平，发行规模也比上年上升了24%，但依然低于年的高价。

二级市场

.1.交易过程和交易机制

(一)交易场所；

美国企业的债务客户有交易所市场和场外交易市场( otc )两种。

a .交易所市场:美国最大的债券集中市场位于纽约证券交易所( nyse )，具有完全自动化的交易系统abs(automated bondsystem )，显示交易数据、实时交易结果、债券委托交易等的萨 交易所实行市政制和竞价制的混合。

b. otc市场:由于交易所市场债券的发行价格、交易价格和监管要求高，大部分企业债券集中在场外交易市场。 美国的场外交易市场( otc )是通过计算和电话连接的全国性交易市场，包括全国证券交易商协会自动报价系统( nasdaq )、场外交易市场公告板( OVER Culletin Board，otcbb )、皮 otc市场实行市商制度，满足特定资本充足要求和管理能力要求的金融机构可以申请成为市商。 市商在场外市场交易中保持债市的流动性，承担着对中小顾客进行零售业务的作用。

(二)交易流程和机制

首先，交易双方在交易场所达成交易后，需要向trace报告数据。 为了提高企业债市的透明度和满足监管要求，美国金融业监察局( finra )于2002年7月推出了trace (贸易和发展管理局)系统。 无论是交易所市场还是otc市场达成的交易都必须向该系统报告。 在交易所债券平台达成的交易实时进入trace系统，otc市场达成的交易根据现在的最新要求，15分钟内向trace系统报告，trace有选择地公开债券的品种、价格、成交数量等基础数据。

交易市场上交易成立后，进入交易的结算流程。 在otc市场达成的交易，在收款前需要通过美国证券存款信托和结算企业( dtcc )的交易实时匹配系统配对的交易所市场达成的交易是锁定交易，因此不需要进行交易的配对手续，可以解决结算

清算过程由dtcc旗下的全国证券清算企业( nscc )负责，参加者事先双边逐步结算( nscc不提供担保结算)、馀额结算(即双边净额，nscc不提供担保结算)、持续净额结算( cns ) 考虑到收款保障、资金占用减少等因素，参加者通常选择cns结算方法。

清算解决后进入收款环节。 对于选择cns结算方法的交易，参加者会收到nscc的指令。 收到命令被确认后，dtcc旗下的证券集中管理企业( dtc )将于t+3日负责证券的接收和资金的接收，以及向债券受益人的账户转移。 另外，如果参加者从基金等机构的顾客那里买卖债券，则参加者和顾客之间也必须用dtc收款。 具体来说，参与者及其客户可以向dtc发送债券和资金转账指令，dtc形成交易指令并发送给双方，双方确认后再办理转账手续。

3.2 .投资者的结构

根据bloomberg的数据，截至4月24日，在美国投资级企业债务管理机构中，投资顾问( investmentadvisor )是最大类别的所有者，为77%，其次是保险企业和对冲基金，分别为9.14%和2 % 在美国，投资顾问需要取得注册投资顾问的牌照( ria牌照)，只有具备ria牌照的投资机构才能在国内开展证券销售等业务。 否则，只能由有牌照的中间商交易。 经监管机构批准后，美国投资顾问可以购买部分股票和债券，或向共同基金等机构贷款。 各类管理机构持有的投资级债券约为3.2万亿美元，必须证明不到库存债券的一半。 这是仅统计披露管理机构类型的债券(以下相同)。 。

关于高收益负债，投资顾问依然是最大的管理机构，占82.67%，其次是保险企业和对冲基金，分别占6.35%和4.15%。 另外，根据标普的统计，所有高收益债券都是保险企业、养老金、担保债务证明书( cdos )、共同基金的前几名投资者。

3.3 .收益率影响因素分析

美国投资级企业的债务收益率与国债趋势基本一致，流动性是第一影响因素。 从历史趋势来看，美国投资级企业债务收益率的趋势与十年期国债基本一致，第一受到市场流动性的影响，但在年欧债务危机和年卫生事件之间，两者产生了暂时的背离。 第一，联邦储备系统为了应对国内外突发事件，向市场注入流动性，国债反应迅速，但市场依然处于风险规避阶段，信用债务面临放压，收益率反而上升。 总体来说，投资级债券流动性好，收益率的推移与国债类似。

投机级债券收益率容易受到风险和金融条件紧缩的冲击，波动性很大。 高收益债券的发行主体信用素质差，外部环境恶化时投资者的风险偏好下降，容易引起抛售潮，债券收益率急剧上升。 一般来说，国内外突发事件和金融经济条件的收紧是两大冲击因素。 例如，年欧债务危机和年卫生事，这种突发性的负面事件增加了市场的不明确性，直接挫折了高收益债务的评价。 另外，2008年的金融危机引起了违约和破产潮，外部环境收紧，市场避险情绪高涨，直接高收益债务的收益率上升到了历史的高价。

高收益债务利差的趋势与股票市场高度相关。 从投机级和投资级债券利差的趋势来看，2008年金融危机、年欧债务危机、年国际油价挫折、年末美股召回、年卫生事件都带来了高收益债务利差的明显趋势。 反观股票市场，08年金融危机后，道琼斯工业指数总体上处于上升的道路上，除去趋势因素后，在上述几个利差扩大的时间段股票市场逐步下跌。 总体来看，经济和股票市场良好，市场风险偏好提高，高收益债务利差狭窄，相反利差广，利差和股指高度呈负相关。

.4.第一投资战略

(一)信用解体战略

信用解体( credit analysis )战略是指通过详细解体债券发行者，揭示违约风险的预期变化。 通过使用该战略，可以购买期待信用等级上升的债券，销售期待信用等级下降的债券。 从历史经验来看，企业债券评级的一些变化具有明显的周期性特征:经济下行期企业债券评级下调数增加，经济上行期企业债券评级下调数少。 在评级企业降低评级之前分析企业债券的评级预期对企业债务的投资起着重要的作用。

(二)信用利差战略

信用利差战略是通过关注市场整体信用利差的一些变化趋势和发行者主体的信用状况来投资。 信用利差是企业债券等信用债务对国债等利率债务获得较高收益的来源，信用利差受债券对应的信用评级的市场平均信用利差水平和企业债券发行者自身状况两者的影响最大。

(3)个体券分解战略

个人证券分解战略通过分解企业债券的发行主体发掘有价值的企业，具体根据领域循环特征、企业基本面风险特征制定绝对收益率目标战略，筛选有评价特征、基本面改善的企业，重点是特征性的配置债券。

(四)多样性战略

企业债务，特别是高收益债券有很高的投资风险，因此应该采取多样性、高度分散的战略。 必须在多个发行者和领域之间分散投资，而不是将资产放在同一个发行者或同一个领域，以降低领域特定的事情导致违约的风险。

(五)长期战略

长期战略利率预测战略通过债券组合的长期结构实现预期利率下降时获得高利润。 具体操作是利率下降长期，利率上升时长期缩短。

违约和处分

4.1违约的定义

(一)基准违约定义

基准违约状态( state of default )的定义有两个，一个是对一个或多个金融债务发生的支付合同违约，另一个是公司申请破产等行为导致债务违约。

另外，基准的违约水平分为sd (选择性违约)和d (违约)两种。 基准认为违约是正常违约，同时在发行者逾期不能全部或实际支付所有债务的情况下，给予d评价的基准认为发行者有选择地违约特定的债务或债务类别，但继续

(二)穆迪的违约定义

在穆迪的定义下，债务违约由四类组成。

a .未能按照合同规定支付利息或本金(除非在合同允许的宽限期内支付)。

b .债券发行人或债务人申请破产保护或法律交接，将来可能无法履行或延期债务协议的支付义务

债务人可以向债权人提供新的或重组债务，提供新的证券组合、现金或资产集，使债务人对原债务承担更少的金融义务。 这笔交易可能不会使债务人最终破产或违约。

d .由于主权国家对信用合同或合同的支付条件的变化，债务人可以承担更少的金融义务。

(三)惠誉的违约定义

惠誉对违约的定义分为有限违约和违约两部分。

a .所谓违反有限合同( restricted default，rd )，债务人对某特定种类的债券、贷款或其他重大金融债务进行了选择性的违反支付合同或消极的债务重组，但债务人破产、清算、被劫持了。

b .违约( default，d )是指惠誉认为债务人破产、接管、清算和其他停止营业。 违约评估仅在主体或债务发生实质性违约后给出，除非发生破产等情况或发生消极债务重组，否则在期限或宽限期内付款完成时不视为违约。

违约的定义

一般来说，企业债券被认定为违约是三种情况:一是企业根据美国企业破产法第十一条申请清算或破产；二是企业发生了不利于债权人的交换行为( distressedexchanges )；三是评级企业的

4.2美国企业债务不履行情况

根据穆迪的统计，2019年世界企业债务不履行率为1.5%，比去年的1.1%提高，在石油天然气和电信等领域受到最大的牵引。 从券种来看，高收益债务不履行率从2.4%上升到3.0%，投资级企业债务不履行率从0.0%微增到0.06%。 2019年所有企业债务和高收益债务的违约率均高于年均，但小于1983年以来的年均违约率( 1.6%和4.1% )。 从历史上看，自1980年以来，世界上发生了几次1990年、2001年、2008年的违约。 其中，1990年第一由于联邦储备系统内部的增收，美国经济衰退，海湾战争重叠导致的2001年网络领域的泡沫破灭引起了关联公司的信用状况恶化2008年美国次贷危机席卷世界大规模 目前世界受到卫生事件的冲击，饮食、酒店、航空空等领域的影响非常大，穆迪最新预测年末的世界合同违反率将达到3.6%，其中高收益债务合同违反率预计将达到6.5%-18.3%

从不同领域的违约率来看，2019年零售、石油天然气、非耐用消费品的违约率分别为5.5%、5.1%、4.2%，纸制品和林产品、耐用消费品、电力领域在2019年没有违约。 从违约率的一些变化情况来看，2019年在其他媒体、非耐久消费品、酒店游戏休闲、电信等领域违约率的增加很多。 电力耐用消费品、广告印刷出版等领域的违约率明显下降。

从世界范围来看，石油天然气领域对违约贡献最大。 从违约个数的领域分布来看，石油天然气、零售、商业服务2019年的违约个数分别高达20.6%、10.8%、8.8%，但零售业违约个数比比较年大幅减少。 从违约规模的领域分布来看，石油天然气、电力供给、电信、零售业在2019年的违约规模占上位，分别为28.2%、18.8%、9.5%、7%，除零售业外，其馀3个领域的违约规模比上年上升。

美国企业不履行债务的规模占世界近一半。 据bloomberg统计，从1989年到年4月24日，美国企业负债累计违约3016.28亿美元，约占同期世界企业负债违约规模的47%，第一是2001年、2008年、2009年、2019年和年 违约数量与违约规模基本一致，尽管2008年、2019年、年美国企业债务违约规模占全球违约规模的5成以上，但违约数量占有率不高，单一债券违约规模占其他国家的优势 -年份相反。

金融业是美国企业债务不履行的多发地带。 根据巴克莱4级领域的分类，截至2019年底，美国银领域、其他金融业、有线电视等领域累计违约规模较大，其中银领域以1235.89亿美元的违约规模居首位，占所有违约规模的4成以上 从整体上看，美国的银领域和非银金融对债券违约有很大贡献。

关于违反合同的债券，国际三大评级企业首次评级时给予垃圾债务水平的约为41%。 基准和惠誉评级在bb级以下或穆迪评级在ba级以下的债券被称为垃圾债券(高收益债务)，相反被称为投资级债券。 如果在初次评价时对应高收益债务水平，则表示该债券在发行时资质差。 我们统计了与违约相关的债券，统计了初次发行时的三家评级企业的评级状况。 结果表明，41%的债券在初次评价时获得了垃圾债务水平，59%的债券对应于投资水平，相关发行主体由于经营不善、信用状况恶化，最终可能导致违约。 最初评估的水平分布必须证明只反映一些问题，更重要的是中间的警告过程。

4.3常见违约处置方法与实例分析

(一)常见违约的处理方法

债券违约后，常见的处置方法主要有债务重组、破产程序、贴现交易、cds套利四种。

债务重组是债务人不能按约定偿还债务的情况下，债权人和债务人协商，作出让步的安排，是债市普遍使用的违约处置方法。 债务重组的首要手段是创建债务条件、以资产偿还债务、转移债务、向债务资本转换，目的是激活债务人的资金、处理财务困境、恢复持续经营。

具体来说，债务重组可以分为银行债务重组、公共债务重组、资本支出削减、资产处置等方法。 美国高收益债券违约后，许多投资和公司的困境投资基金(也称为“秃鹰基金”)参与，首先利用低折扣利率和充裕的资金进行高杠杆融资，投入有迅速发展前途的债务违约企业，减少债务 一方面削减资本支出，另一方面进行资产处置，活用公司的资金，恢复正常经营，最后通过资本运用使企业上市，进行企业销售，获得高额利润。

如果债务重组计划是不可能的，或者债务重组不能使债务人摆脱困境，则必须选择破产程序。 债务人或债权人向法院申请，宣告债务人破产，破产和解或破产清算得到的资金进行债务偿还。 高收益债券一般没有抵押品，因此偿还顺序在抵押债券之后。 这是因为对高收益债券来说破产清算的债务回收率不高。 因为这个很少被使用。

办理破产手续，未经法院批准债权人不得对债务人采取措施。 该规定的第一个原因是一方面在债权人的干扰下不分散债务人，另一方面，在无序状态下强债权人夺取弱债权人的行为保证债权人按照法律规定的索赔顺序进行债务偿还。

折扣交易在2008年的美国金融危机中很常见，第一适用于债券发行人因债务重组困难、不履行债务而不想破产清算的情况。 折扣交易的第一个方法是债务人向债权人发行新债券以交换旧债券。 新债券包括低面值或低股息债券，包括普通股、优先股等权益证券，负担的偿还额少，客观上帮助债务人减少债务，不引起违约。

cds (信用违约互换)是美国债券市场上常见的信用衍生产品。 违约的买家向卖方支付一定的费用。 债券主体发生无法偿还利息等信用事项时，买方有权得到赔偿金。 现在多个对冲基金使用cds作为购买高收益债券的风险对冲。

(2)违反合同处分例子的解体

示例1 :债务重组

sequa corporation是提供飞机发动机修理服务的企业，其负债全部包括年6月到期的13亿美元贷款和年12月到期的3亿5，000万美元高级无担保债券，企业面临债务危机。 年初，企业债券没有按约定支付利息，形成了实质性违约。 年4月28日，企业通过发行转换优先股置换年12月的到期债券，完成了债务重组。

例2 :破产程序

allied nevada goldcorp是从事金银勘探、开采和开发的企业。 年3月，金银市场低迷，由于企业财务困境，该公司向法院申请破产保护。 在申请破产保护时，该企业有4亿美元的高级企业债券。 之后，企业与债权人进行破产和解，原债券所有者获得新企业的所有权，向企业提供破产融资的债券所有者获得第二位次可以偿还的可转换债务和新企业的所有权。 年10月8日，法院同意了这个方案。

实例3 :折扣事务处理

aurora诊断holdings是美国从事病理学服务和癌症诊断的企业，可以为医院提供综合诊断、医疗咨询和新闻技术应对措施。 年11月9日，该公司发行了2亿美元规模的高级无担保企业债券，门票为10.75%，到期日为年1月15日。 为了防止债务不履行，触发信用证的早期到期条款，该公司于每年4月24日进行折扣交易，将成人1月15日到期的12.25%的债券(其中1.5%为pik )替换为10.75%的债券，并附上购买企业股票的选项， 以年5月22日为限，在此之前申请置换的债权人进行本金全额的等价置换，之后，5月22日之前申请置换的债权人进行本金97折的等价置换。

全天候滚动播放最新的财经信息和视频，越来越多的粉丝福利扫描二维码备受关注( finance )。