【热门】长安汽车是怎么沦为“价值陷阱”的？

资料来源:原创:灏璋阿尔法厂

年7月，对中国汽车制造公司来说很辛苦。 上半年惨淡的车市已经全面传导了压力，投资者像车企高管们一样难以准备。

说到那个最痛苦的投资家集团，应该是长安车( sz:000625 )的17万股东吧。 他们中的哪个“价格投票信徒”已经心碎了？

由于市场的原因，股价从每年23.12元下降到现在的7.92元(截至7月19日)。

难怪一位投资者自嘲说:“两年后，在长安车的投资中，我终于从6pe (股价收益率)购买了20pe。”

也有少数投资者前几天选择了斩仓，据说长安车是典型的价值陷阱。

长安车到底怎么样了？ 追究这个问题的人很多，从基本面的角度解读的文案也相继出现。 笔者今天也想改变立场，探究一下这个问题。

看长安汽车的基本逻辑

不粗俗，还是得来看看基本的财务数据。 14~17这4年间，长安车的现在本经营状况反映在财务报表中。

营业收入分别为529.13亿元、667.72亿元、785.42亿元、800.12亿元，比上年同期增长率为26.19%、17.63%、1.87%；

净利润分别为75.18亿元、99.23亿元、103.50亿元、72.08亿元，比上年同期增加31.99%、3.57%、-29.86%。

经营现金流分别为37.80亿元、54.15亿元、22.87亿元、-13.7亿元，比上年同期增加43.25%、-57.77%、-159.90%。

看一眼这两个数据就知道，在过去的四年里，长安车的营业收入增长放缓，净利润增长放缓，最终经营现金流恶化。

其实到此为止，笔者想展示的财务数据也只有这些。 因为我认为没有必要再继续深入财务报表了。

因为，如果为了建立贯穿产业链中下游的超大型汽车制造集团，只限于通过财务分解了解企业，那真是太low了。

对所有集团型上市公司来说，他们重要的是整体的大局观，即商业逻辑，不是简单地翻阅数据就能得到“一二三”。

长安车是毫无疑问的国产汽车巨头之一，不管你是不是个好企业，都必须面对这个事实。

“长安车、中国第一自主企业品牌、第一研发实力公司，中国制造业100强，经过多年的快速发展，现在形成了低中高级、广系列、多品种的产品谱系。 然后，成功发售了逸动、逸动xt、悦翔、cs15、cs35、cs75、cx70、欧尚、欧诺等一系列经典的自主企业品牌车。 ”。

看看这些关于长安车的修饰语，你就会发现这种集团类型的上市公司多而杂。

我认为要理解这种类型的上市公司，需要以下审查的观点和逻辑。

夸张地说，作为一个集团公司式上市企业，有与上下游相关的、不相关的100家企业，其中1家是上市企业主体，另外99家是非上市企业主体。

财务报告如何对企业的经营状况作出反应？ 答案也很简单。 该怎么办，该怎么办？ 什么手段？ 关联交易，长期股权投资，合并报告即可。

如果你能理解这句话的意思，你就会发现这样的企业不是看库存、应收账款、现金流、净资产收益率等指标，而是能理解。 那个集团的主体价值是因为越来越多的东西可能出现在未上市部分。

理解这样的逻辑，分解这样的企业的投资逻辑时，必须关注分红、长时间的股票投资、相关交易、质押、保证等指标。 这才是应该拆除的，也是集团公司的核心复印件。

因此，笔者下面的分析，即以这些指标为中心展开。

长时间股票投资带来的表面繁荣

从长安车的收入构成可以看出，其主体业务是整车的销售，还有极小部分的外协加工。

让我们回顾一下过去四年的收益。 529.13亿元、667.72亿元、785.42亿元、800.12亿元，毛利率为18.23%、20.2%、17.89%、13.31%。

你可能会想，这么高的收益，长安车是怎么实现的？

我们先不要发表答案，先看下图(点击可以看到大图)。

我们在07年到17年这10年间长安车的快速发展轨迹上，长期的股票投资和投资收益一直在持续增加。 除了去年。

但这一年，企业的净利润和现金流开始明显恶化。

这之间有什么关系，笔者依然按着不表，继续看更有趣的数据。

从07年到17年是长安车营业收入迅速发展的10年，上述快速增长大致可分为09年到10年和14年到16年两个时间节点。

现在让我们来回答一下这两次快速增长的重要原因在哪里。

让我们看看前五大子公司，从09年到10年。

据观察，08年/09年前后进入的前5家公司的营业收入比去年同期增加了32.33%，而股票投资收益比去年同期增加了40.63%。

类似的方案也适用于14至年。 前后加入前的5大企业比上年增加了32.61%，但股票投资收益率比上年增加了78.59%。

从上述数据来看，我们不难发现一个规则。 在所有整车生产中真正体现领域价值的还是其相关参股子公司的运营状况。 如果子企业的运营是惨淡的，作为上市企业的主体，就会受到池鱼的损害。

为什么，我们在下一章继续说。

像长安车这样的整车制造商，要在产业链中占有很强的地位，上游供应商必须保证实时供应，下游必须保证顾客一个接一个地开车。

这在长安车的财务报表中出现一个鲜明的特色。 短期应收票据普遍有很高的比例，出现了形成“委托”和“委托”的情况。

委托销售是指，你的整车制造商的周边一定有零部件制造商，必要时马上抬起车，否则马上离开。

付款意味着我们到了现场。 我们看到你们的官网上有辆和你们合资的车，我到了预定日期，就可以付款了。 没有我不能来你们这边付款的情况。

如何在这种模式下最大化效率？ 答案是“关联交易”

从14年到17年，长安车的相关购买金额分别为79.04亿元、91.98亿元、111.76亿元、111.46亿元，商品的购买、劳务的支付比例为250.21%、195.08%、188.53%、152.79%。

同期相关人员销售商品、提供劳务的费用分别为71.21亿元、78.10亿元、86.13亿元、66.89亿元，销售商品、提供劳务的比例为151.29%、116.19%、109.10%、78.76%。

许多投资者看到这里应该很快就能得出结论。 关联交易其实是这几年长安车迅速发展的另一有效途径。

但是问题是，在任一个突然发生故障的情况下，公司必须转向非相关人员实现公司的运营，这是其运营能力大幅度下降。

以上，笔者大致从自己的角度分析了长安车为什么会成为投资者所说的“价值陷阱”。

但是，公正的是，作为集团化的上市公司，普遍存在这种依赖股票投资、相关经营的现象。 这些可以在领域高景气度下成为催化剂，但在市场停滞或不景气时开始出现弊病。

追溯这样的图案路径的原因，有可能导致很多层次的问题，所以这里不展开解读。 只是想告诉大家，价值投资的失败，有时会过于在意价值样本本身的经营数据，无法穿透背后的基础逻辑，我想给大家带来启发。

即使长安汽车本身的运营模式给投资者带来了很大的认识，我们也不能否认，重复说的是，那是一个“坏企业”。

由于集团公司的迅速发展，本来就不能不对产业链进行深度投资，每个投资都有其内在的产业逻辑。 这不是几句话，可以用库存、预付款来说明。

评价这种类型的上市公司是否值得长期跟踪和投资的重要指标之一是红利。 在这一点上，长安车值得我们尊敬，这也是至今仍有17万股东离开的重要原因。

可见长安车每年的红利基本上是净利润的30% (当然，这也与长时间进行的股票投资有密切的关系)。 。

简单来说，今年的长期投资收益率很好，我分给你的红利很多。 相反，如果我今年的投资收益率不好，我也会分你一点。

另外，看当铺，截至去年7月18日，长安汽车控股股东以总股票的0.11%当铺，这个比例在a股上市企业中可以说是良心。

以上，客观评价长安车，它确实存在销量下降等许多潜在问题。 但是，作为从已经单纯的自主企业品牌到合营企业过度的整车公司，每年分红相对固定在投资者身上，且来自相关企业的合并释放有很大的期待等事实，因此它依然是负责承担投资价值的整车生产公司。

这些亮点在a股上几乎不说，也是相当大的公司所不具备的特征。 而且，过去十年的快速发展轨迹表明在其运营战略中依然相当有竞争力。 这能解释一下a股整车制造商是如何变成壳股的吗？

每个公司都会在冬天遭遇。 关键是看骨子里的求生欲和敬畏心。 在这方面，长安车可能还值得我们期待。

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