【黄奇帆:美国债务危机会引起新的股灾和金融危机吗？】

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文|黄奇帆

gdp除了制定一个国家每年经济增长状况的综合反映指标外，也是一个国家重要经济因素快速发展状况健康与否的尺度。 例如，如果经济正常，gdp和m2、政府债务、股票市场市值总和、房地产市值总和通常在1:1以下。 当某一方面的经济过热时，这些指标中的一个或几个与gdp之比超过1:1时，表示经济的某一方面或整体出现了泡沫。 到了1:1.5以上，经济出现严重的泡沫，发生急剧的震动和市场崩溃，修复相关指标被修正，表示1:1以内恢复，这样，每周恢复。

金融危机后的十年间，美国政府债务占gdp的比例上升到了130%

2000年美国的gdp在10兆美元左右，政府债务在gdp的55%，房地产市场价格在gdp的81%，m2在gdp的70%左右，都在安全范围内，没有问题。 但是，由于当时网络经济的狂热快速发展，股票市场出现了严重的泡沫，股票市场的市值占gdp的比例达到了创纪录的18.3 %，因此2001年的股票市场大跌，几个月内股票市场的总市值占gdp 面对这种情况，美国政府为了刺激经济的快速发展，一方面降低了利率，从2000年的6.5%下降到2003年的1%，大幅度降低了整个社会借款的价格。 另一方面，采用零首付贷款刺激了房地产，这样的100%贷款和低利率当然使房地产疯狂迅速发展。 然后美国人把这种有问题的房地产贷款(次级贷款)转换成抵押债券用cds在资本市场进行高杠杆交易，引起了证券市场泡沫的迅速发展。 到2007年，美国房地产总市值为24.3万亿美元，大大超过当时的14.7万亿美元gdp，达到173%。 2000年前后，美国房地产总市值占gdp的比重仅为80%，7年的比重增加了一倍以上，总量增加了三倍以上。 股票市场的总市值也达到了20兆美元，占gdp的比例达到了135%，形成了次贷危机，引起了人类历史上最大的全球金融危机。 这次房地产次债危机导致金融危机，导致美国股票市场50%的减少，全美股票市场的总市值从2007年的约20兆美元减少到10兆美元左右美国房地产市场的房贷主办银行的房地美、房利美几乎面临破产，房贷业务

如果说今年是2008年世界金融危机10周年，2001年的经济危机通过利率下降和房地产贷款刺激使美国经济走出阴影，恢复了景气。 那么，2009年在股票市场和住宅市场的狼藉中，美国人通过什么拯救和刺激经济迅速发展呢？ 这次的美国是财政债务，是政府的债务，用q1、q2、q3的货币放水，用直升机撒纸币。

20世纪70年代以来，美国经济30多年的政府债务占gdp的比例没有超过70%，但从2009年开始美国的财政债务和gdp的比例从2007年的62.5%、2008年的67.7%上升到2009年的82.4%，在今后几年里 从十年后到年，美国政府的债务总量比2007年的9兆美元上升了一倍多，达到了20.44兆美元，达到了gdp的105.4%。 要知道美国联邦政府债务不包括州、市县的地方政府债务。 加上50个州和市县的地方政府的5万美元以上的债务，总量接近26兆美元，全美政府债务占gdp的比例达到了130%左右。

如果美国不减少债务，大规模的世界金融危机会粗略吗？

分析了新世纪以来美国处理经济危机的过程，2001年网络经济过热引起的股票市场危机通过房地产市场的迅速发展得到了解决，但引起了2008年更大水平的世界金融危机。 那么，在这10年间通过财政杠杆、货币政策放水平衡解决次贷危机、金融危机，不是由美债危机、美元危机引起了大规模的股票市场灾害、经济危机吗？ 对此，有三种看法认为不会发生这样的问题。

一是现在的美国经济景气，宏观上位于股票市场指数高位、美元汇率高位、经济增长率高位，具体结构指标是公司利润上升、贷款意愿上升、贷款违约率下降、失业率下降，特别是10年 负值越下降，说明美国经济越弱)，这些指标都接近十年。 所以，美国经济不会衰退。

二是美国国债利率被认为是全球市场的基准利率，是全球信用体系的支柱。 如果政府债务违约，支柱将倒塌，民间信用将难以定价，全球流动性将不足。 所以，美国政府有共识不轻易违约国债。 现在在美国国债的评级非常高的情况下，美国国债违约的可能性几乎为零。 所以，尽管美国政府债务很高，但完全有信用，不会发生借款违约等流动性风险。

三是美元作为世界存款货币，美国想还债。 联邦储备系统要是印更多美元就好了。

以上三种说法，第一二种是经验之谈，有其道理，但不是绝对的，第三种是无知者的直观感觉，似乎并非如此。 这三种情况成立只有一个边界条件，它还有信用，债务率，债务杠杆还没有达到极限。 如果联邦储备系统过度失去信用，引起美元贬值、信用下降，世界将减少美元的录用。 如果美国政府债务杠杆过高，出现美债违约，美债就不能顺利发行，用新债务偿还旧债的玩法断裂，另外，美国股票市场、汇市、经济增长率等很多指标在高处，但高处不胜寒，拐点近 借的债，总是要还的。 要消灭它，先把它逼疯。 金融泡沫越大、越圆，越接近其毁灭，而且其毁灭往往在人们预料之外的短期内瞬间实现。

那么，有明确政府债务上限达到哪个水平时，美国经济会陷入困难、困境的基准吗？ 当然有。 美国政府的债务有三个上限。

第一上限是良性上限，不影响机构正常运行的债务上限即第二上限是有问题的上限，影响机构运行但不致命的债务上限即第三上限是导致经济恶性崩溃的上限，是终极上限或致命上限 第三种衰变性上限，具体的定量标准是什么？ 大致上，年债务利息支付+到期债务=年财政收入。 结果，每年数兆美元的国民教育、卫生等政府公共服务的正常支出也无法维持。 根据近几年美国债务的增长率和增加额推算，再过5年到2023年美国政府债务总量可能超过30兆美元，再加上美洲政府、市县政府等地方政府债务占gdp的债务比例将达到150%左右。 那时美国政府的年税收收入不足以偿还利息和到期债务，达到第三上限。

主权国家能够发行货币，是基于过去金本位、银本位等贵金属本位，现在是基于gdp的迅速发展支持，本质上是政府税收、财政收入的支持。 政府税收收入、财政收入是主权货币发行的依据，但如果一个国家的债务利息和到期债务消耗完一年的财政收入，没有信用而重新发行国债，发行新债务偿还旧债务的融资能力就会下降，导致重大金融危机，美元公共的说法 从这个意义上来说，货币的命运最终也会成为国家的命运。 因此，债务上限的管理能力决定了国家货币在世界上的公共说服力。 政府债务达到了极度上限，必然导致货币失信、大幅贬值，引起了大规模混乱和局势动荡。 实际上，如果美国政府的债务增长率今后几年不变，就不需要等到2023年，也不需要等到美国政府的债务达到导致经济崩溃的恶性债务上限，各经济体早期采取预防措施，与美元、美国债务相关的大规模全球金融

美国将如何缓解政府的负债率？

对美国来说，为了经济复苏，使用扩张政策，毫无疑问会采取财政赤字和美元增发的措施。 这种扩张会过度引起财政危机和通货膨胀，使利率上升，抑制投资和费用，但由于美元的世界货币地位，高利率将海外资金注入对冲，外国投资者越来越购买美国国债和美元资产，使美元升值降低进口价格 但是，如果负债与收入之比在一定期间内急速上升，则证明在此期间内产生的大量负债没有带来收入的增加。 如果借超过自己收入能力的债务走向极限，最终一定会导致违约。 对一个国家来说，会导致经济危机。 国际货币基金组织的研究表明，如果一国债务与gdp之比在5年内超过30%，粗略的比率在之后5年内爆发经济危机，美国次级贷款后的10年，连续2年为5年，债务增加了30%以上。 所以，如果不按照现在的美国杠杆速度和赤字增加速度改变的话，不到几年，美国经济就会被债台高筑吧。

在这种情况下，美国议会会批准这个高涨的政府杠杆上限吗？ 美国国会批准提高债务上限的过程应该更曲折，但还是会批准的。 因为我必须承认。 毕竟，那是两党的政治闹剧，不是根本，只是程序，不是根源。 那么，美国将采取什么样的经济措施来缓解美国政府债务率过高的问题呢？ 根据过去几十年的历史经验，大致率采取三项措施。

第一个是美元贬值，通货膨胀。 为了维持美元地位和维持债务金融资源，美国直接违约的可能性极小，但不能排除美国政府以间接方式违约。 这些做法包括美元贬值和通货膨胀。 有三个历史例子。 一是1933年，美国因美元贬值废除了国债的黄金条款，国债购买者无法按原合同换成相应的黄金。 第二，“第二次世界大战”后，美国采用通货膨胀的方法，每年通货膨胀6%，5年总债务占gdp的比例减少20%左右，10年间可以减少40%左右。 三是1971年美国单方面停止美元兑美元，布雷顿森林体系崩溃，牙买加体系明确。 总之，使用美元贬值和通货膨胀改变违约已经是减少美国债务减少赤字的惯用方法。

二是用增收表剪羊毛，以隔壁为界转嫁危机。 美国的利率上升周期往往演变成某个行业或地区的经济危机、金融危机。 20世纪80年代以来，美国有四次增收周期，80年代增资的结束是拉丁美洲债务危机90年代增资的尽头是亚洲金融危机。 2003年开始的增资周期结束是世界金融危机。 现在，这个增收周期从年12月开始，年、年、年分别增收1次，预计年已经3次，年增资4次。 那么，这次增资的结果是哪里，在什么行业出现了巨大的危机呢？ 为了增资，美元上涨，这几个月继巴西里拉之后，南非兰德、印度卢比、印度尼西亚盾、俄罗斯卢布和阿根廷比索大幅贬值。 因此，因为我预感到，现在最近的新兴市场货币贬值是否表明新的金融危机将出现在新兴市场上。

三是以世界经济老大的实力改变游戏规则，加大贸易战意图以获取过剩利益弥补和解决债务困境。 美国的经济结构有很大的问题，85%的gdp来自金融中心的服务业，制造业只占11%。 美国巨额贸易赤字根本是由自己的经济结构引起的，不是由其他国家引起的。 怪别国，完全是便宜而且做了好事的行为。 金融业是精英产业，对劳动力的吸收能力非常差。 例如，美国金融中心的华尔街总共吸收了30万人的就业。 美国政府建议恢复制造业，但不简单，冻结的三尺不是一天的冷，不到五到十年。 2008年金融危机后，美国经济表面复苏迅速，但结构不好的状况越来越严重，gdp增加导致制造业下降，金融和房地产比例上升，贫富分化越来越严重，贫困人口比例从10年前的9%上升到20% 特朗普在经济减税、关税、基础设施三项措施上加息后的美元升值逆流相当于给美国经济打了兴奋剂，短期内经济数据不错，但经济结构矛盾没有修复。 大基础设施由于美国政府出不来钱，必须落在空上，其他一些短期兴奋剂式的措施只不过暂时缓和了美国经济中的结构困难。 在这种背景下，美国着力调整国内经济结构，促进经济良性协调快速发展，认真、持续节约支出，减少赤字，特别是减少军费解决国内财政债务危机，而是在四个地方开枪，欧洲 事实上，美国的这些行为和措施无法处理美国经济内在的固有结构问题、债务问题。

总之，处理危机最不可接受的方法有三种:一是掩盖矛盾，为了缓和矛盾把现在的危机推到未来，不能导致未来更大的危机。 二是一种倾向掩盖不了另一种倾向，走极端，采取措施应对一种危机，引起另一种更严重的危机。 三是不能以隔壁为界把自己的问题转嫁给别人，利用自己的强国地位、货币信用。

历史已经说明，无论是处理政府债务危机还是处理整个社会债务危机，处理方法都依靠供给方的结构改革。 通过经济快速发展带动税收增长的合理产业结构获得经济收益，约束平衡国际收支的杠杆、廉价出售、短板补充、过高的财政杠杆、金融杠杆、赤字减少、财政支出超额，财政债务与gdp之比 由于经济要素供给总量合理，结构相对均衡，m2、股票市场、房地产市场、政府债务等指标和gdp所占比例保持在1:1左右。 无论是对一个国家还是对世界经济的运营来说都必须如此。

(本论文根据作者10月15日在上海全球金融论坛上的演讲整理，复印件由本人审查。 ）