“解构中美蓝筹股变迁史：A股将迎“新蓝筹”时代”

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年，对a股投资者价值投资理念的空前的追求，带来了以金融、原材料、大支出股为中心的“美丽50”行情的爆发。 与此不同，在港股和美国股市，科学技术的蓝色采购在过去一年中大放异彩。

青股的变迁反映了强烈的时代特征。

年，中国证监会和交易所强调将来将加强培育符合“新蓝筹”和“独角兽”条件的高质量上市资源。 预计未来新蓝色采购的出现会给现有蓝色采购股的结构带来深刻的变化。

中国上市企业研究院

年，在a股市场，投资者在价值投资理念空前带来了以金融、原材料、大支出股为中心的“美丽50”行情的发酵。 与此不同，在港股和美国股票市场，科技蓝色采购在过去一年中大放异彩，新闻技术领域的指数上升。 中国内地、美国、中国香港几个股票市场的领域分化差异不仅与市场投资风格和经济结构有关，还与几个市场上蓝股的差异有关。

青股的变迁反映了强烈的时代特征。 以前a股市场对公司上市条件的规定相对严格，因此很多新兴公司选择在海外上市，a股蓝股的产业结构和经济产业结构有一定的偏差。

年，中国证监会和交易所强调将来将加强培育符合“新蓝筹”和“独角兽”条件的高质量上市资源。 所谓新青采购，是满足“新技术、新产业、新业态、新模式”诉求的青筹股，这与a股现有以前传来的青筹股大不相同。 预计未来新蓝色采购的出现会给现有蓝色采购股的结构带来深刻的变化。

中美蓝色采购股的优势

中美两国是世界上最大的两个经济体，也是拥有“独角兽”公司数量最多的两个国家，新闻时代两国新兴产业的迅速发展速度和创新能力都位居世界前列。 但是中美两国的股票市场有很大的差异，其中蓝股的差异最明显。 研究方便，本文选择沪深300指数和S&P500种指数权重股作为中美两国蓝股的研究对象，两指数权重股的总市值在各自市场上分别占57%和62%。

发现目前中美两国青股的差异主要表现在以下方面。

其中之一是中美两国青股的区域分布不同。 沪深300股中金融业和工业股各60股，合计占总权重股的40%，而S&P500种指数权重股中两个领域的公司数仅占27%。 相反，美股青股中来自医疗保健和期权费用领域的公司数量分别比a股高3个百分点和4个百分点。

从市场价格分布来看，中美两国青股的领域差异更明显。 沪深300股中金融领域的股票市值占权重股总市值的42%，远远超过S&P500种指数该领域市值的14.6%。 标普指数加权股中市值比例占28%和12.6%的新闻技术和医疗领域中，沪深300的加权股中市值分别为6.4%和4%，差异明显。

其二，中美两国青股的规模有差异。 现在S&P500种指数权重股的平均市值为3122亿元，沪深300权重股的平均市值为1160亿元，约为前者的三分之一。 公司收益规模的差异也是如此。 年s p500加权股的平均营业收入为1509亿元，沪深300加权股的平均营业收入为723亿，约为前者的一半。

其三，a股新兴产业缺乏巨无霸公司。 在沪深300指数市值排名前20%的60只股票中，金融公司占24家，40%，工业公司10家，占16.7%。 属于新兴产业的新闻技术和医疗领域的公司分别只有3家和1家。 相比之下，在S&P500种指数市场价格排名前20%的100只股票中，属于新闻技术领域和医疗领域的公司数量分别占21%和17%。

由此可见，a股青股中来自新兴产业的公司不仅数量少，而且市场价格规模整体较小，苹果、谷歌、微软等巨无霸公司不足。 即使是a股新闻技术领域市值最高的海康威视( 002415，应该是股票吧)，其总市值在标杆500的权重股中也不过是第95位。

其四，a股青股的估值总体高于美股青股。 从沪深300指数、S&P500指数和香港恒生综合指数权重股的股价收益率区间分布来看，在20倍股价收益率以上的各区间，沪深300权重股的占有率均高于美股和港股。 S&P500种指数和恒生综合指数的股价收益率大多集中在10倍到30倍的区间。

沪深300重股中50倍以上的高股价收益率公司占17%，S&P500种指数中这个比例为14.7%。 考虑到中美两国青股的领域分布差异，a股青股多为评价值相对较低以前传来的领域，a股青股高于美股青股的评价现象更明显。

其五，美股蓝筹股的整体盈利能力更强，a股蓝筹股的成长性更高。 S&P500种指数加权股的净资产收益率中位数为14.2%，而a股的这个数值仅为9.7%。 从过去3年营业收入的年复合增长率来看，美股蓝筹股的中位数为3%，与a股对应的值为15.6%。 美股优良股票中处于成熟期的公司越来越多。

其六，美股新兴产业蓝股的研发费用更高。 在以科技、医疗为主的新产业中，研发实力和资金投入水平是决定公司未来成长能力的重要因素。 标普500的权重股中，来自新闻技术和医疗领域的公司年度研发费用占营业收入的比例平均分别为15.3%和14.7%，上海深度300指数中对应两个领域的数据分别为11.7%和4%。

其七，美股新兴产业蓝股资本运营更活跃。 美股历史上出现了五次大收购浪潮。 工业化时代，横向并购和纵向并购是最主要的并购方法。 1990年以后，美国市场的金融工具发达，杠杆收购兴起，具有稍强资本能力的公司开辟了活跃的收购之路。

另一方面，溢价收购给收购公司带来很大的商誉，给将来的财务状况带来风险。 另一方面，在新闻化时代，健康活跃的并购市场为新兴企业提供了许多退出资本的途径，增强了初创公司的创业动力，也给收购方带来了引领公司成长的创新力。

相比之下，a股新兴产业蓝筹股的商誉仅占净资产平均值的2%左右，收购的安全边界还很高，新兴蓝筹公司外延扩张增长的现象不如美股普遍。

中美蓝筹股变迁史

股票市场变动的背后反映了一国经济和产业结构的变动。 在美股一百多年的历史中，青股、龙头股的变动总是与经济的快速发展密切相关。 回顾美股蓝筹股的快速发展过程，有助于梳理a股所处的快速发展阶段，把握蓝筹股未来的变动方向。

20世纪30年代罗斯福新政后，政府提高了对经济的干预力度，市场规范化程度逐渐提高。 大萧条后的这个时期，美国的城市化加速，政府用于基础设施的投资急剧增加，经济和股票市场开始恢复。 其中，机械设备、化工、钢铁等领域的股票明确。

二战结束后，美国进入了经济迅速发展的黄金时代，凯恩斯主义继续成为政府经济行为的主导，产业重点转向了汽车、航空、轻工等领域。 战后二十年间，美股航空、铝业、半导体、电子等领域纷纷大放异彩，工业股走向高峰。 基准指数是从1957年开始编制的，在初期的权重股中工业股所占的比例超过了80%。

20世纪80年代，美国经济和股票市场进入了新的历史时期。 20世纪70年代通货膨胀期的高通货膨胀得到抑制，401(k )养老金计划成为主流，产业结构变化，资本市场的合并行为增加，居民支出倾向上升，信用费用增加。 股票市场在经济形势好、居民支配收入高的大背景下，工业股票热度下降，股票崛起，在批发零售、食品饮料、纺织服装领域表现出色。 同期，科技股登上历史舞台，ibm从此保持了10多年的S&P500种指数霸主地位。 通货膨胀时期沉默了十年的美国股市迎来了新的长牛市。

20世纪90年代，个人计算机迅速普及，计算机硬件、软件和网络领域迅速崛起。 新闻技术革命激发了市场的巨大投资热情美国政府也把新闻技术产业的迅速发展推上了国家战术的高度。 微软将成为新时代的霸主。

过度投资的热潮迅速理性地失去了市场，S&P500种指数和纳斯达克指数的股价收益率迅速上升到44倍和70倍，均超过了历史平均水平。 2000年，网络泡沫破裂，稍稍崭露头角的许多公司的市场价格大幅缩小，走向破产。 之后，美股进入了漫长的恢复调整期，但新闻技术网络的迅速发展并没有因此停滞。

2009年，苹果企业首次进入S&P500种指数市值前十，3g和移动网络技术迅速普及，迅速发展。 美国经济经过漫长的低迷期开始出现复苏的迹象，美股也开始了新的慢动作历史，指数创下了最高纪录。 和上次的牛市不同，这次的指数上升支持基本面，指数股价收益率总是维持在合理的水平。

一般来说，美国经济迅速发展遵循着从工业到费用、科学技术和新闻化的轨迹，在这个过程中股票市场、青股、龙头股的变动总是与产业变动有关。 过去30年，中国经济也经历了工业化、支出崛起、基础设施时代和科技新闻化的几个阶段，与美国不同，由于市场经济快速发展的历史较短，中国产业更替速度更快。

从中国三大产业对gdp贡献率的变化和三大产业就业者所占比例的变化可以看出，1990年以来中国经济结构的两次大变革时间分别发生在2003年和年前后。 其中，2003年以后，农业就业人口呈直线下降趋势，中国在这个阶段意味着城市化进程的加快。 年，第二产业和第三产业的gdp贡献率开始分化，服务业员工比例也开始成为三大产业中最高的，这标志着中国产业在从工业升级到服务业的过程中迈出了一大步。

考虑到初期a股上市企业少，市场规范性不高，我们以年经济结构的一些变化为分界线，考察了b股的变动情况。 年沪深300指数权重股和年末权重股的重叠度约为50%，有143家公司发生了变化，其中55家是年后新上市的公司。

如附表所示，年后新上榜的沪深300权重股集中在金融、新闻技术和期权的费用领域，其中一半以上是民营或外资企业，减少的权重股集中在材料、能源和日常费用领域。

从细分领域来看，新闻技术领域新增加的权重股多为通信和网络概念股，可选费用领域新增加的权重股集中在媒体和汽车零部件行业。 在日常支出领域减少的加权股多为食品饮料和农林牧渔业的股。 在原材料和工业领域，与基础设施相关的钢铁、建材、道路、机械等细分领域的1株明显减少，与新兴产业迅速发展相关的锂电池、稀有金属、物流、环境保护等领域的1株陆续上榜。

可见青股的整体变动趋势与我国产业快速发展的方向密切相关。 第三产业和新工业的青股数量明显增加，新兴产业取代旧产业出现在权重股排行榜上。

但是，从龙头股的变动来看，a股的年份与年数据的变化相比不明显。 如附表所示，年a股总市值前十名与年末的一致度达到80%，除贵州茅台( 600519，股票吧)外，其馀排名公司均被金融股和能源股垄断。

回顾S&P500种指数，市值前十的龙头股排名一直根据产业和公司的兴衰周期而变化。 在附表4个10年以下的统计周期中，龙头股的重叠率都在50%以下。 在年的最新排名中，不仅从埃克森美孚、约翰逊企业那样横跨牛熊循环也维持霸主地位的以前就流传下来了青股，还有苹果、facebook那样不到10年的成长型科技青股上榜。 很明显，美股的龙头股更具多样性，更反映了国家产业和经济的变迁。

a股蓝色采购的潜在变更路径

通过上述分解，a股蓝股整体的变动路径与中国经济和产业转型大致同步，但从静态数据来看蓝股的领域集中度过高，而且龙头公司几乎不受经济周期变动的影响，变动太小，新兴产业缺乏巨无霸公司 这种现象的发生与我国长期实施的股票发行制度有关，对市场有一点负面影响。

首先，科技巨头的“泄漏效果”降低大盘指数，扭曲股指。 网络浪潮创造了纳斯达克历史上高质量的科技优良股票，但在a股市场，一些互联网大公司出于战术考虑、大股东结构限制、a股未能满足ipo的财务要求等原因，选择上市海外市场。 中概股和a股公司按市值大小排名，阿里巴巴和腾讯控股公司位居前二，a股市值最高的工商银行位居第三。 市值前100名的公司中，中概股公司25家，占四分之一，其中科技类公司7家。 将中概股纳入指数考虑范围后，市场整体权重股、沪深300等成分指数的样品股和样品股的区域分布发生了很大变化，指数在过去几年应该具有更高的涨幅。

其次，投资者很难从股票市场享受新的经济增长红利。 中概股网络和地产牛股在过去5年中经常出现倍增行情，腾讯控股、网易涨幅超过400%。 而且，公司的股价收益率依然维持在较低的水平。 网络迅速发展的红利是全体读者共同创造的，股东很难从a股那里享受到这种红利。

最后，目前蓝筹股的结构影响了一些投资者对价值投资的理解。 由于高质量科技新蓝筹目标的稀缺性和新兴领域龙头股的缺失，一些a股股东容易自动将价值投资与以前传递的领域蓝筹股相关联，在潜意识中使增长和价值双重对立。 价值投资盛行的话，投资者也从大量的投资股票和周期股票中优先寻找投资对象。 另一方面，从美股青股的快速发展过程来看，符合价值投资理念的高质量增长股不少，投资者既可以遵守价值投资理念，也可以享受公司高增长的红利。

中国现在是世界第二大经济体，经济活力仅次于美国。 根据cb insights的统计数据，中国独角兽公司的数量仅次于美国，远远多于其他经济体。 今年以来，政府频繁发出声音，建议加强对满足“新技术、新产业、新产业、新模式”的“独角兽”公司的支持力度，表明中国的存款证明书( cdr )的关联规则已经制定。

符合新经济核心的蓝筹股回归是必然趋势，cdr为这种公司回归提供了方便的方法。 “独角兽”的回归可能会在短期内带来公司的估值溢价，影响市场内的资金流动，但结合美股青股的快速发展经验，新青股的回归会给a股带来长期利益。

第一，高质量中概股的回归改变了a股目前高质量科技蓝股少见的场面，使蓝股的变动更符合产业结构升级的背景。

第二，高质量中概股的回归既可以改善a股整体的基本面状况，也可以在一定程度上抑制新兴产业股的高评价值现象。 龙头公司具有领域内表率的作用，高质量科技龙头股在领域整体市场价格管理、资本运营、企业管理等方面有积极的影响。

最后，即使投资者错过了batj股价的上涨，中国依然拥有世界上第二多的“独角兽”公司的储备，其中滴滴旅行、小米、美团、陆金所和大疆的估值均突破百亿美元。 现在的高质量公司的回归有利于未来科学技术的优良股票通过公司结构、证券等的本土化和国际化、公司的评价值、融资、资本运营方法进行探索，有利于降低新兴公司的融资价格，投资者在未来通过经济的迅速发展和产业的升级分红 (助理研究员 范媛)