“固定收益类产品配置策略：轻利率、大固收、加杠杆”

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我们的公众号是:招商宏观研究，邀请！ 1 .回顾:年市场变化年的展望需要基于年的回顾和思考来确立 以10年的国开为例，年债市的发展基本上可以从经济表现、货币政策、公共部门行动三个维度来说明 年12月的中证登事件在年春节之前，经济悲观期待着更加宽松的政策落地，牵引利率下降 3月1日前后的pmi数据改善带来了经济预期的变化和地方债务供给的影响，利率大幅上升 3月底qe谣言和社会保险购买地方债券缓解供给压力的情况下，延期发行江苏债务，叠加第一季度经济数据大幅下降和货币宽松加法代码，长端利率再次显着下降 预计5月利率下降后，地方债券的定向置换案发表，由于最初的地方债券顺利发行导致置换额增加等因素，长端利率再次上升 这个过程伴随着中央银行货币政策的微调 6月的股票市场大幅下跌，之后货币再次大幅缓慢地叠加经济数据低于预期，ipo的暂停和一系列救济政策影响了类固收业务的开展，收益率大幅下降 简单摘要:经济持续低迷是主要因素，货币宽松不断被编码，地方债务置换是干扰 2 .政策逻辑决定利率逻辑规范的意义上，经济和利率是正相关的，经济利率上、经济利率下，但无论凯恩斯、新古典、供给学派等，所有经济学理论都承认这一观点，政府的闲手干扰这个人系，政府的行为扩大 政府行动收缩后利率下降，在同等均衡条件下是经济学的通常逻辑 首先从经济状况出发，经济条件决定利率的变化 我们根据实际gdp季度调整后的环比季度差显示经济变化，该数值越大表示经济环比越弱，数值越小表示经济环比越强。 根据10年期国债收益率的季度变化显示债市的反映，数值表示债券收益率的季度下降幅度，数值为正则下降，数值为负则上升 注意2008年以来的指标状态，两者基本上比去年 其次，引入货币缺口指标，以保持货币政策影响后的利率表现在逻辑上的一致性，指标的构建直接来自名义gdp增速减去m2增速的差距 货币缺口反映了宏观供求的影响，从宏观角度可以简单地认为广义货币是供给，gdp名义增长率是诉求。 或者从债券的角度出发，广义货币是债券的最终诉求，名义gdp表示债券的最终供给 请注意，货币缺口与利率表现有更直接的关联 最后，看公共部门行动的影响 这个指标的宏观构建多而复杂，为了简便，基于今年以来的地方债务置换直接注意政府行动的影响 今年国债一级市场的发行利率受地方债发行的影响较小，但全场倍数在地方债发行期间下降，国债配置的诉求减弱 我们选择今年以来每周发行的关键期限( 1、3、5、7、10年)国债一级市场中标利率(价格投标时选择参考利率)，将中标利率与发行前交易日同期的债务国债收益率曲线进行比较，一级中标利率往往是二级市场利率 以5月末开始发行地方债为界，比较发行前后的利差，不如说发行后的利差更显着，同时一级利差与地方债的发行规模没有显着关系 但是，从国债一级市场的发行倍数来看，地方债发行前，关键期限国债的全场倍数平均为2.45倍，地方债发行开始后，全场倍数下降到2.04倍 这表明地方债发行对国债的配置诉求有一定的影响 3.战略展望:轻利率、大固收、杠杆利率展望: 10年上半年国债3-3.2%、下半年3.2-3.4%按照我们的经济趋势和政策逻辑解体，年经济基础大致是后来缓慢的企业稳定 所以，从第一推进因素来看，年利率有缓慢上升的压力 但是，也必须承认，以货币缓和为前提，货币缓和的力量和幅度有可能持续超过预想 所以展望未来，至少明年上半年货币不足的方向不明，不足的方向有可能导致利率下降 但是下半年随着经济企业稳定的可能性，差距的方向可能会阻碍利率的持续下跌 第三，考虑到公共部门的行为或积极财政的影响，在更强有力的积极财政的影响(直接因素之一:地方债务置换和专业金融债务)下，利率水平有干扰。 综合考虑这三个因素的影响，预计明年的整体利率推移前后较高 上半年国债可能在3-3.2%之间变动，预计下半年有可能恢复到3.2-3.4% 资金展望: 7天回购上半年可能维持2-2.5%、下半年2.5%左右的货币政策，但今年以来，宽松的幅度和力度超出了稳健的范畴，最近中央银行的双重下降和三季度的货币政策执行报告阐述了实际利率问题 我们也关注中央银行，经常提到有必要注意过度防水引起的债务铁杆上升和进一步的结构扭曲，这实际上是8月份汇款变更以来，双重下降后降低了回购利率，但公开市场的操作量价格不一致 官方说我国的利率市场化已经基本完成，但客观上，在寻找多利率锚和利率锚的背景下，银行间市场利率的方向趋于平稳 但是，从利率走廊的框架来看，从操作目的来看，不排除中央银行从流动性期待管理向利率控制阶段性转移的可能性 所以，资金利率敢于被中央银行诱惑，预计不排除上半年也有下行的可能性 但是，随着有经济潜力的企业稳定，下半年将逐渐恢复 净债务战略:杠杆优先，长期控制结合宏观和利率评价，结合当前信用债务事件频发的背景，净债务战略建议维持一定的周转效率，特别是从当前债市结构来看，期限利差大幅度狭窄， 我们的结论比较确定:考虑到利率风险大于流动性风险，短期好于长期，曲线平坦，资金利率稳定，在净债务战略中建议杠杆优先，长期控制 大固收:快速发展的要点，继续深耕应在利率长端平整的基础上继续进行深耕大固收业务，特别是根据资产负债表逻辑，随着资本市场更丰富的产品和结构，资产证券化、类固收红利资产、国债期货套期保值战略等很多 招商宏团队:谢亚轩，张一平，闪玲，刘亚欣